1. LA COMPLEJIDAD AMBIENTAL Y LA CRISIS ECOLÓGICA
"La crisis ambiental es la crisis de nuestro tiempo. El riesgo ecológico cuestiona al conocimiento del mundo. Esta crisis se nos presenta como un límite en lo real que significa y reorienta el curso de la historia: límite del crecimiento económico y poblacional; límite de los desequilibrios ecológicos y de las capacidades de sustentación de la vida; límite de la pobreza y la desigualdad social. Pero también crisis del pensamiento occidental: de la "determinación metafísica" que al pensar el ser como ente, abrió la vía a la racionalidad científica e instrumental que produjo la modernidad como un orden cosificado y fragmentado, como formas de dominio y control sobre el mundo. Por ello, la crisis ambiental es sobre todo un problema del conocimiento, lo que lleva a repensar el ser del mundo complejo, a entender sus vías de complejización, para desde allí abrir nuevas vías del saber en el sentido de la reconstrucción y la reapropiación del mundo" (Leff 2000:7-8)
"La crisis ambiental, entendida como crisis de civilización, no podría encontrar una solución por la vía de la racionalidad teórica e instrumental que construye y destruye al mundo. Aprehender la complejidad ambiental implica un proceso de desconstrucción y reconstrucción del pensamiento; remite a sus orígenes, a la comprensión de sus causas, a ver los "errores" de la historia que arraigaron en certidumbres sobre el mundo con falsos fundamentos; a descubrir y reavivar el ser de la complejidad que quedó en el "olvido" con la escisión entre el ser y el ente (Platón), del sujeto y el objeto (Descartes), para aprehender al mundo cosificándolo, objetivándolo, homogeneizándolo. Esta racionalidad dominante descubre la complejidad desde sus límites, desde su negatividad, desde la alienación y la incertidumbre de un mundo economizado, arrastrado por un proceso incontrolable e insustentable de producción"
La hermeneútica ambiental no es una exégesis de textos en búsqueda de los precursores del saber ambiental, sino una mirada situada desde la complejidad ambiental- entendida como expresión de la crisis de civilización-, desde donde se desentrañan los orígenes y las causas de esa crisis, y desde donde se proyecta un pensamiento (de la complejidad) para la reconstrucción del mundo. La hermeneútica abre los sentidos bloqueados por el hermetismo de la razón"
Desde esa crítica radical de las causas de la crisis ambiental en las formas de conocimiento del mundo, se proyecta un futuro abierto, a partir de la diferenciación de los sentidos del discurso ambientalista. Esta reconstrucción social se funda en un nuevo saber, a partir de la pregunta por los orígenes de esta racionalidad en crisis, por el conocimiento del mundo que ha sustentado la construcción de un mundo insustentable"
"La crisis ambiental problematiza el pensamiento metafísico y la racionalidad científica, abriendo nuevas vías de transformación del conocimiento a través del diálogo e hibridación de saberes. En el saber ambiental fluye la savia epistémica que reconstituye las formas del ser y del pensar para aprehender la complejidad ambiental" (Leff, Ibid: 8-9).
"La problemática ambiental, más que una crisis ecológica, es un cuestionamiento del pensamiento y del entendimiento, de la ontología y de la epistemología con las que la civilización occidental ha comprendido el ser, los entes y las cosas; de la ciencia y la razón tecnológica con las que ha sido dominada la naturaleza y economizado el mundo moderno" (Leff, Ibid: 11)
"En este sentido, la solución de la crisis ambiental- crisis global y planetaria -, no podrá darse sólo por la vía de una gestión racional de la naturaleza y del riesgo del cambio global. La crisis ambiental nos lleva a interrogar al conocimiento del mundo, a cuestionar ese proyecto que anuncia un futuro común, negando el límite, el tiempo, la historia; la diferencia, la diversidad, la otredad. La crisis ambiental es un cuestionamiento sobre la naturaleza de la naturaleza y el ser en el mundo, desde la flecha del tiempo y la entropía como leyes de la materia y la vida, desde la muerte como ley límite en la cultura que constituyen el orden simbólico, del poder y del saber (Leff, Ibid:11).
"La crisis ambiental es el resultado del desconocimiento de la ley (entropía), que ha desencadenado en el imaginario economicista una "manía de crecimiento", de una producción sin límites. La crisis ambiental anuncia el límite de tal proyecto. Pero justamente por ello, su solución no podría basarse en el refinamiento del proyecto científico y epistemológico que han fundado el desastre ecológico, la alienación del hombre y el desconocimiento del mundo. De allí emerge un proyecto de desconstrucción de la lógica unitaria, de la búsqueda de la verdad absoluta, del pensamiento unidimensional, de la ciencia objetiva; del crecimiento del conocimiento, del control creciente del mundo, del dominio de la naturaleza y de la gestión racional del ambiente. La complejidad ambiental es una nueva comprensión del mundo, incorporando el límite del conocimiento y la incompletitud del ser. Implica saber que la incertidumbre, el caos y el riesgo son al mismo tiempo efecto de la aplicación del conocimiento que pretendía anularlos, y condición intrínseca del ser y el saber" (Leff, Ibid: 13).
"La complejidad ambiental abre una nueva reflexión sobre la naturaleza del ser, del saber y del conocer: sobre la hibridación de conocimientos en la interdisciplinariedad y la transdisciplanariedad; sobre el diálogo de saberes y la inserción de la subjetividad, los valores y los intereses en la toma de decisiones y en las estrategias de apropiación de la naturaleza. Pero también cuestiona las formas en que los valores permean el conocimiento del mundo, abriendo un espacio para el encuentro entre lo racional y lo moral, entre la racionalidad formal y la racionalidad sustantiva" (Leff, Ibid: 13)
"En este sentido, aprender a aprender la complejidad ambiental implica una revolución del pensamiento, un cambio de mentalidad, una transformación del conocimiento y las prácticas educativas, para construir un nuevo saber y una nueva racionalidad que orienten la construcción de un mundo de sustentabilidad, de equidad, de democracia. Es un re-conocimiento del mundo que habitamos" (Leff, Ibid: 14)
2. Emergencia de la complejidad
a) La complejización de lo real
“La complejización de la materia es una complejización de lo real: el entrelazamiento del orden físico, biológico y cultural, la hibridación entre la economía, la tecnología, la vida y lo simbólico. Esta complejización de lo real no resulta de la aplicación de una visión holística a un mundo que siempre ha sido complejo, pero cuya complejidad fue invisible para los paradigmas disciplinarios. Lo real en sí se ha complejizado. Más allá de la auto-organización de la materia (del paso del mundo cósmico a la organización viviente y al orden simbólico), la materia se ha complejizado por la re-flexión del conocimiento del mundo sobre lo real. El conocimiento ha pasado del entendimiento de las cosas a una intervención sobre lo real que ha culminado en la tecnologización y la economización del mundo…”
“Lo real siempre fue complejo; las estructuras disipativas siempre existieron y son más reales que los procesos reversibles y en equilibrio. Pero la ciencia simplificadora al desconocer lo real, construyó una economía mecanicista y una racionalidad tecnológica que negaron los potenciales de la naturaleza; las aplicaciones del conocimiento fraccionado. Del pensamiento unidimensional, de la tecnología productivista, aceleraron la degradación entrópica del planeta, complejizando la complejidad ambiental por el efecto de sus sinergias negativas” (Leff, Ibid: 29-30)
b) La complejización del conocimiento
…”La crisis ambiental es la primera crisis del mundo real producida por el desconocimiento del conocimiento; desde la concepción del mundo y el dominio de la naturaleza que generan la falsa certidumbre de un crecimiento económico sin límites, hasta la racionalidad instrumental y tecnológica como su causa eficiente” (Leff, Ibid: 31)
“La crisis ecológica ha ido acompañada por la emergencia del pensamiento de la complejidad, la teoría de sistemas, la teoría del caos y las estructuras disipativas. El fraccionamiento del cuerpo de las ciencias se enfrenta a la complejidad del mundo planteando la necesidad de construir un pensamiento holístico reintegrador de las partes fragmentadas del conocimiento para la retotalización de un mundo globalizado; los paradigmas interdisciplinarios y la transdisciplinariedad del conocimiento surgen como antídotos a la división del conocimiento generado por la ciencia moderna” (Leff, Ibid:31)
Desde el campo de externalidad de la racionalidad modernizante; desde los núcleos del conocimiento que han configurado a los paradigmas de las ciencias, sus objetos de conocimiento y sus métodos; desde las márgenes del logocentrismo, emerge un nuevo saber, marcado por la diferencia. Éste no es la retotalización del conocimiento a partir de la conjunción interdisciplinaria de los paradigmas actuales. Por el contrario, es un saber que, desde la falta de conocimiento de las ciencias problematiza a sus paradigmas científicos para “ambientalizar” el conocimiento. (Leff, Ibid:32)
En ese sentido, más allá de las teorías omnicomprensivas, transdisciplinarias y totalizantes, que se postulan desde los avances del conocimiento (la teoría general de sistemas, la ecología generalizada, el método estructuralista), el saber ambiental viene fertilizando diversos campos del conocimiento: economía ecológica, economía ambiental, antropología cultural y ecológica, salud ambiental, urbanismo ecológico. Al mismo tiempo, se abre un diálogo de saberes y una hibridación entre ciencias, tecnologías y saberes populares que atraviesan el discurso y las políticas del desarrollo sustentable” (Leff, Ibid: 32)
c) La complejización de la producción.
“La hegemonía homogeneizante del mercado como razón última del progreso se enlazó con la unificación del logos, la superespecialización de la ciencia y la eficiencia tecnológica. El fraccionamiento del conocimiento en sus aplicaciones prácticas para el dominio de la naturaleza indujo así la interrupción de la complejidad ecosistémica para la apropiación discreta de los recursos naturales como materia prima y objetos de trabajo” (Leff, Ibid: 33)
“La complejidad ambiental en el orden de la producción implica internalizar sus “externalidades” no económicas. Pero ese proyecto no podría lograrse mediante la economización de esos órdenes (naturales, culturales) negados por la economía, es decir, mediante la recodificación económica y la mercantilización de la naturaleza. La complejidad ambiental implica el reconocimiento del ambiente como un potencial productivo, fundado en la capacidad productiva de valores de uso naturales que generan los procesos ecológicos; de la productividad tecnológica como organización del conocimiento para un proceso sustentable de producción; de la productividad cultural que emerge de la creatividad, innovación y organización social, fundada no sólo en criterios productivos, sino en los procesos simbólicos que dan significación y conducen las formas de conocimiento y las prácticas de uso de la naturaleza; de los mecanismos de solidaridad social y de los sentidos existenciales que definen identidades culturales diversas y estrategias múltiples de aprovechamiento sustentable de los recursos naturales” (Leff, Ibid: 34)
“En ese sentido, la complejización de la producción implica la desconstrucción del logos globalizador del mercado, de la comprensión mecanicista de los equilibrios macroeconómicos y los factores productivos, de la ley del valor que ha desconocido a la naturaleza y a la cultura. La productividad de la complejidad ambiental emerge de la articulación de la naturaleza, la tecnología y la cultura, de la sinergia de procesos de diferentes órdenes materiales y gnoseológicos. En este sentido, la productividad ecotecnológica está guiada por los principios de racionalidad ambiental” (Leff, Ibid: 34)
“La sustentabilidad implica alcanzar un equilibrio entre la tendencia hacia la muerte entrópica del planeta, generada por la racionalidad del crecimiento económico, y la construcción de una productividad neguentrópica basada ene l proceso fotosintético, en la organización de la vida y en la creatividad humana” (Leff, Ibid: 35)
d) La complejización del tiempo
“El saber ambiental abre un nuevo campo de nexos interdisciplinarios entre las ciencias y un diálogo de saberes; es la hibridación entre una ciencia objetivadora y un saber que condensa los sentidos que han fraguado en el ser a través del tiempo. La complejidad reabre la reflexión sobre el tiempo en lo real – la flecha del tiempo- (Prigogine) y en ser (Heidegger). Es en este sentido que el saber ambiental es entrecruzamiento de tiempos; de los tiempos cósmicos, físicos y biológicos, pero también de los tiempos que han configurado las concepciones y teorías sobre el mundo, y las cosmovisiones de las diversas culturas a través de la historia”
e) La complejización de las identidades
“La actualización del ser frente a la complejidad ambiental, plantea el problema de la identidad. No se trata tan sólo de repensar el principio de la identidad formal –que afirma la mismidad del ser- frente a diversidad que anuncia la diversidad y la pluralidad. La identidad en la perspectiva de la complejidad ambiental implica dar un salto fuera de la lógica formal, para pensar un mundo conformado por una diversidad de identidades, que constituyen formas diferenciadas del ser y entrañan los sentidos colectivos de los pueblos. En ese sentido, el saber y pensar desde la identidad resiste y enfrenta la imposición de un pensar interno sobre su propio ser –desde las etnociencias, el conocimiento científico y los procesos de etnobioprospección como apropiación del ser de los pueblos (de sus saberes) desde la lógica de la globalización ecológico-económica (Leff, Ibd: 37)
“…La configuración de las identidades y del ser en la complejidad se da como el posicionamiento del individuo y de un pueblo en el mundo; en la construcción de un saber que orienta estrategias de apropiación de la naturaleza y la construcción de mundos de vida diversos.
Y es en esta relación del ser y el pensar que toma sentido pleno el principio de identidad como un proceso de construcción social en el saber (más que en la idea de un saber personal que incorpora la subjetividad del ser cognoscente dentro de su conocimiento). Es desde la identidad que se plantea el diálogo de saberes en la complejidad ambiental como la apertura desde el ser constituido por su historia, hacia lo inédito, lo impensado, hacia una utopía arraigada en el ser y en lo real, construida desde los potenciales de la naturaleza y los sentidos de la cultura”
“Las identidades en la complejidad se constituyen en el sistema de diferencias y antagonismos por la apropiación de la naturaleza a que remite el discurso de la sustentabilidad: de la sustentabilidad como marca de una le límite y como la fecundidad que generan las inercias de la complejidad ambiental. Ello abre el encuentro de las identificaciones de los sujetos sociales con diferentes discursos de la sustentabilidad; pero también la construcción de actores sociales en las vías de la complejización óntica, epistemológica y productiva del ambiente, transgrede al discurso dominante del desarrollo sustentable”.
“En la perspectiva de la complejidad ambiental, las identidades se constituyen en un proceso de reapropiación del mundo. El mundo globalizado, no sólo implica un proceso de mestizajes culturales, sino la reconstrucción de la identidad fuera de todo esencialismo que remita a una raíz inmutable y a una cultura sin historia. La identidad en la complejidad ambiental conlleva un sentido reconstitutivo del ser colectivo, que a partir de un origen y una tradición se configuran frente a las estrategias de poder de la globalización económica-ecológica a través de formas de resistencia cultural; pero también como estrategias de construcción de una nueva realidad social imbricada con las condiciones de la naturaleza (lo real) y los sentidos de la cultura (lo simbólico) “
“La reconfiguración de las identidades en la complejidad ambiental lleva a interrogar los puntos de asentamiento del ser colectivo en un territorio y de anclaje en la cultura; a mirar su resistencia y permanencia en el tiempo; a preguntarnos sobre esas formas de identidad, que sin dejar de ser y llamarse desde su origen constitutivo (étnico nacional, religioso) – ser judío, tzeltal o kosovar- se complejiza en un proceso de mestizajes étnicos y de mutaciones culturales, para constituir identidades inéditas, que se van conformando a través de estrategias de poder para arraigar en un territorio y para apropiarse un mundo”
“En el juego democrático y en el espacio de la complejidad, la identidad no es sólo la reafirmación del uno en la tolerancia a los demás; es la reconstitución del ser por la introyección de la otredad- la alteridad, la diferencia, la diversidad- , en la hibridación de la naturaleza y la cultura, a través de un diálogo de saberes. Este es el sentido del juego dialógico: la apertura a la complejización de uno mismo en el encuentro con los otros lleva a comprende la identidad como conservación de lo uno y lo mismo en la incorporación de lo otro en un proceso de complejización en el que las identidades sedentarias se vuelven transhumantes, híbridas, virtuales” (Leff, ibid: 37-40).
f) La complejización de las interpretaciones
“Frente al conocimiento objetivizante, a la verdad fundada sobre los hechos duros de la realidad y el saber como dominación de la naturaleza, la hermeneútica abre los caminos de los sentidos del discurso ambientalista. El ambiente aparece así como un campo heterogéneo y conflictivo en el que se confrontan saberes e intereses diferenciados, y se abren las perspectivas del desarrollo sustentable desde la diversidad cultural.
“En su crítica al proyecto epistemológico positivista que busca la verdad como adecuación entre el concepto y la realidad, la hermeneútica abre una multiplicidad de sentidos en la interpretación de lo real. No es el abandono de la verdad, sino una dislocación de su sentido: de la verdad como adecuación del concepto a lo real preexistente, se abre la construcción del mundo movilizado por la verdad como causa, del deseo que abre al ser hacia el infinito, lo inédito, lo que aún no es. De una verdad que se forjará en la pulsión por decirse y hacerse, en la necesidad de decir lo indecible, que transitará por el pensamiento, el saber y la acción, y a la que siempre le faltará la palabra para decir su verdad final, definitiva y total.” (Leff, ibid:41)
Textos seleccionados por Hugo Romero, con fines docentes, de Enrique Leff (coordinador), 2000, La Complejidad Ambiental, Siglo XXI Editores, México.
viernes, 4 de julio de 2008
Crisis Financiera
El panorama internacional
El petróleo y la crisis financiera volvieron a arrastrar a Wall Street
Los principales índices neoyorquinos cayeron impulsados por el nuevo récord del barril de crudo y ante entre los inversores a los inconvenientes entre los bancos de inversión
Noticias de Economía: anterior siguiente Viernes 27 de junio de 2008 19:31 (actualizado hace 7 días) Ver comentarios de lectores (2)
).- Por la preocupación por los precios del petróleo y las repercusiones de la crisis financiera, Wall Street terminó hoy una semana bajista con otro gran desplome.
El Dow Jones se desplomó casi 460 puntos en los últimos dos días y alcanzó su punto más bajo desde septiembre de 2006. El indicador de industriales perdió hoy un 0,93%.
El índice industrial está 19,9% por debajo de su máximo histórico de 14.164,53 unidades alcanzado en octubre, y está en el límite del 20% de descenso que es considerado como el umbral para un mercado bajista.
Los indicadores más amplios también cerraron a la baja. El índice Standard & Poor´s 500 descendió un 0,37%. El S&P está 18,3% por debajo de su punto más alto en octubre. Por su parte, el índice compuesto Nasdaq cayó 0,25% a 2315,63.
Los precios de los bonos cerraron en alza. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años, que se comporta en forma opuesta a su precio, bajó a 3,96%, respecto del 4,03% registrado en las últimas horas del jueves.
La crisis. Los inversionistas lucharon de nuevo con una serie de noticias negativas aparentemente interminables sobre el sector financiero. Moody´s informó hoy que realiza una evaluación del banco de inversiones Morgan Stanley para una posible baja del banco a una recomendación inferior.
También hay más reportes de que Merrill Lynch tendría que descartar casi 6000 de deudas asociadas con las hipotecas de alto riesgo por la imposibilidad de recuperar los fondos.
Además de la ansiedad provocada por el sector financiero, el mercado siguió de cerca el ascenso del precio del petróleo, que llegó a un nuevo récord de 142,99 dólares por barril en la Bolsa de Valores de Nueva York.
En otros mercados internacionales, el índice el Nikkei de la Bolsa de Tokio cerró con un retroceso de 2,01% después del desplome de Wall Street. En los mercados europeos, el índice británico FTSE 100 sumó 0,21%, el índice alemán DAX cayó 0,58%, y el francés CAC-40 perdió 0,65%.
El petróleo y la crisis financiera volvieron a arrastrar a Wall Street
Los principales índices neoyorquinos cayeron impulsados por el nuevo récord del barril de crudo y ante entre los inversores a los inconvenientes entre los bancos de inversión
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).- Por la preocupación por los precios del petróleo y las repercusiones de la crisis financiera, Wall Street terminó hoy una semana bajista con otro gran desplome.
El Dow Jones se desplomó casi 460 puntos en los últimos dos días y alcanzó su punto más bajo desde septiembre de 2006. El indicador de industriales perdió hoy un 0,93%.
El índice industrial está 19,9% por debajo de su máximo histórico de 14.164,53 unidades alcanzado en octubre, y está en el límite del 20% de descenso que es considerado como el umbral para un mercado bajista.
Los indicadores más amplios también cerraron a la baja. El índice Standard & Poor´s 500 descendió un 0,37%. El S&P está 18,3% por debajo de su punto más alto en octubre. Por su parte, el índice compuesto Nasdaq cayó 0,25% a 2315,63.
Los precios de los bonos cerraron en alza. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años, que se comporta en forma opuesta a su precio, bajó a 3,96%, respecto del 4,03% registrado en las últimas horas del jueves.
La crisis. Los inversionistas lucharon de nuevo con una serie de noticias negativas aparentemente interminables sobre el sector financiero. Moody´s informó hoy que realiza una evaluación del banco de inversiones Morgan Stanley para una posible baja del banco a una recomendación inferior.
También hay más reportes de que Merrill Lynch tendría que descartar casi 6000 de deudas asociadas con las hipotecas de alto riesgo por la imposibilidad de recuperar los fondos.
Además de la ansiedad provocada por el sector financiero, el mercado siguió de cerca el ascenso del precio del petróleo, que llegó a un nuevo récord de 142,99 dólares por barril en la Bolsa de Valores de Nueva York.
En otros mercados internacionales, el índice el Nikkei de la Bolsa de Tokio cerró con un retroceso de 2,01% después del desplome de Wall Street. En los mercados europeos, el índice británico FTSE 100 sumó 0,21%, el índice alemán DAX cayó 0,58%, y el francés CAC-40 perdió 0,65%.
Crisis Financiera
¿ Crisis financiera global?
Domingo Fontiveros
Jueves, 17 de abril de 2008
Las dificultades en el sistema financiero americano desatadas por la crisis de las hipotecas sub-prime y sus múltiples repercusiones, han creado una corriente acentuada de corrección de valores inmobiliarios y comerciales en ese país, que amenaza extenderse al resto del mundo.Es sano que estas correcciones ocurran, porque así funciona el mecanismo autoregulador del mercado, en este caso después de haberse formado una fosforescente burbuja especulativa apalancada con préstamos fáciles. El problema se hace mayor, no obstante, porque ello trae consigo restricciones crediticias dirigidas al mercado de viviendas que automáticamente se transmiten a otros sectores, por efecto propagación, mayor grado de aversión al riesgo por parte de los prestamistas, y una efectiva disminución de los fondos prestables. Estas circunstancias tienen implicaciones recesivas tanto para la economía norteamericana como para la economía mundial.
La Reserva Federal de EEUU ha venido actuando desde hace varios meses, adoptando una política de dinero más barato y abundante para el sistema financiero. Recientemente, ha tomado también medidas excepcionales de apoyo a instituciones bancarias con la intención principal de evitar un deterioro en espiral de expectativas y una crisis de liquidez en el sistema. Igualmente, el gobierno con apoyo del Congreso, procedió a conceder reembolso de impuestos a las familias (cerca de $170 millardos) con la finalidad de defender el ingreso disponible y compensar al menos parcialmente los efectos depresivos sobre la demanda de la restricción crediticia.
Estas medidas han sido consideradas por algunos como excesivas, incluyendo votos salvados en la directiva del banco central americano.
El incremento de la oferta monetaria aunado a la reducción en tasas clave de interés tienen implicaciones inflacionarias, que son más preocupantes en un contexto general de alzas de precios por encima a las del pasado reciente. Una repercusión inmediatamente visible ha sido la depreciación del dólar americano frente al Euro y otras monedas, lo cual encarece las importaciones. El reembolso tributario necesariamente, por otro lado, empeora el déficit del gobierno, en momentos en que el mismo alcanza dimensiones astronómicas en buena medida atribuibles al gasto militar. Además, se critica el "bail-out" indirecto puesto en práctica para el salvataje del banco de inversión más ostensiblemente golpeado por la crisis en el mercado de papeles vinculados a las sub-prime.
No puede olvidarse que esta crisis surge en pleno año de elección presidencial, que para los republicanos es el peor momento político en que podría haber ocurrido. Ello ha contribuido a que movieran músculo en las instancias decisorias para minimizar las consecuencias económicas en los electores. Los demócratas hubieran podido buscar ventaja de la difícil posición del gobierno. No obstante, no pudieron oponerse al reembolso impositivo, iniciativa del gobierno, por la misma razón electoral, y a pesar de que muchos de ellos habrían preferido un plan de gasto fiscal compensatorio, más en línea con sus preferencias ideológicas. Sobre esto hay que acotar que los republicanos han respetado en esta ocasión su principio de gastar a través de los "tax-payers", no en lugar de ellos.
Tampoco se opusieron, los demócratas, a la reducción de tasas ni a la mayor amplitud monetaria, orientadas en el corto plazo a amortiguar los impactos en el bolsillo de los consumidores-votantes. Por el contrario, si mostraron oposición a cualquier amago de rescate de los accionistas de los bancos en problemas, aunque ello no tuvo mucho efecto, porque las vías utilizadas por las autoridades monetarias apuntaban más a prevenir una crisis sistémica que a proteger los inversionistas individuales.
Ha sido por lo demás consensuado, o "bi-partisan", el planteamiento de mayores regulaciones en el sistema financiero que eviten a futuro esquemas crediticios muy rentables para algunos operadores pero que a su vez comprometen la capacidad de repago de familias que por algunos incentivos iniciales son llevadas a una situación de sobreendeudamiento, lo cual los transforma en poco tiempo de dueños de casa a deudores morosos. Igualmente general ha sido el planteamiento de buscar salidas individuales a los créditos salvables mediante esquemas de ingeniería financiera, seguramente con algún apoyo presupuestario.
Desde otro punto de vista, puede decirse que las medidas tomadas pueden haber sido felizmente oportunas para la estabilidad del sistema, aparte de ser propicias para una progresiva reconstrucción de la normalidad para los negocios y recuperación del nivel de actividad. Los resultados bancarios han sido de mediocres a malos en casi todos los casos; sin las medidas hubieran sido catastróficos. El banco de inversión Bear Stearns es emblemático: sus accionistas se hundieron, pero la entidad quedó en pie, apuntalada por un combinación oficial-privada que le inyecta capital y previene el pánico. Otros bancos han tenido que buscar capital fresco para recomponer sus balances, corregir en valor de sus inversiones, abrir su base de capital y recortar dividendos ordinarios.
Un pánico bancario, que estuvo a punto de ocurrir, fue transformado en un mini-evento, acompañado eso sí con señales fuertes hacia la adopción de lineamientos que lleven a la recuperación sistémica, la cual ya está en movimiento.
Estas medidas, con lo oportunas que pueden haber sido, sirven para evitar males mayores, pero no reparan la crisis de los valores inmobiliarios ni van a evitar ajustes a la baja en las ganancias de las empresas ni una recesión, aunque sea moderada, en las cifras previsibles. Muchos menos están diseñadas para prevenir un alza en la inflación o corregir el déficit fiscal o revertir los saldos negativos en la cuenta corriente. En gran medida, han sido de emergencia; es decir, para atender lo inmediato, no para ocuparse de problemas más de fondo, aunque puede afirmarse que apuntan en la dirección correcta.
Habrá que seguir con detalle el curso de la coyuntura en este y el próximo trimestre para estar seguro de que los correctivos han sido suficientes tanto para contener la crisis como para sentar nuevas bases para la recuperación posterior.
Todavía está por recogerse el impacto de esta situación fuera de los EE.UU.. Muchos analistas coinciden en que los bancos europeos están en proceso de atravesar un saneamiento también severo, debido en parte a las malas inversiones de sus bancos en los mismos valores depreciados que desataron los problemas en el mercado americano. Allá está en desarrollo una restricción del crédito del cual se tendrán más noticias en el futuro cercano y el principio de un ciclo de baja en tasas de interés clave que ayuden en la recuperación de algunos bancos importantes. Es previsible, no obstante, que algunos países pequeños acostumbrados al crédito externo fácil se verán obligados a ajustar el cinturón y tomar medidas igualmente restrictivas. Todo ello conlleva una onda de acomodo mundial, que reordenará el modelo globalizado al costo de un más lento crecimiento o de una recesión contenida dentro de parámetros controlables. Para ello funciona, aparte del mercado, el sistema financiero mundial cuyas capacidades para detectar temprano los problemas en evolución y las facilidades de cooperación entre países y comunidades económicas están pasando por una prueba exigente, hasta ahora de mejor manera que en ocasiones anteriores.
Esto quiere decir, hay que advertirlo, que las mejoras de bienestar acumuladas en una década de dinamismo económico van a sufrir en el futuro un reajuste que colocará de nuevo al capitalismo americano y al sistema económico mundial en situación de "test". En lo adelante habrá que observar cómo enfrentarán los organismos internacionales y los países individuales y en grupo, la mayor inflación que se les viene encima, la escasez de petróleo y los mayores precios de los alimentos.
Todo ello en un contexto mundial más exigente, en el cual los gobiernos harán bien en prepararse para una época de vacas, si no flacas, sí más difíciles de "coger a lazo".
Domingo Fontiveros
Jueves, 17 de abril de 2008
Las dificultades en el sistema financiero americano desatadas por la crisis de las hipotecas sub-prime y sus múltiples repercusiones, han creado una corriente acentuada de corrección de valores inmobiliarios y comerciales en ese país, que amenaza extenderse al resto del mundo.Es sano que estas correcciones ocurran, porque así funciona el mecanismo autoregulador del mercado, en este caso después de haberse formado una fosforescente burbuja especulativa apalancada con préstamos fáciles. El problema se hace mayor, no obstante, porque ello trae consigo restricciones crediticias dirigidas al mercado de viviendas que automáticamente se transmiten a otros sectores, por efecto propagación, mayor grado de aversión al riesgo por parte de los prestamistas, y una efectiva disminución de los fondos prestables. Estas circunstancias tienen implicaciones recesivas tanto para la economía norteamericana como para la economía mundial.
La Reserva Federal de EEUU ha venido actuando desde hace varios meses, adoptando una política de dinero más barato y abundante para el sistema financiero. Recientemente, ha tomado también medidas excepcionales de apoyo a instituciones bancarias con la intención principal de evitar un deterioro en espiral de expectativas y una crisis de liquidez en el sistema. Igualmente, el gobierno con apoyo del Congreso, procedió a conceder reembolso de impuestos a las familias (cerca de $170 millardos) con la finalidad de defender el ingreso disponible y compensar al menos parcialmente los efectos depresivos sobre la demanda de la restricción crediticia.
Estas medidas han sido consideradas por algunos como excesivas, incluyendo votos salvados en la directiva del banco central americano.
El incremento de la oferta monetaria aunado a la reducción en tasas clave de interés tienen implicaciones inflacionarias, que son más preocupantes en un contexto general de alzas de precios por encima a las del pasado reciente. Una repercusión inmediatamente visible ha sido la depreciación del dólar americano frente al Euro y otras monedas, lo cual encarece las importaciones. El reembolso tributario necesariamente, por otro lado, empeora el déficit del gobierno, en momentos en que el mismo alcanza dimensiones astronómicas en buena medida atribuibles al gasto militar. Además, se critica el "bail-out" indirecto puesto en práctica para el salvataje del banco de inversión más ostensiblemente golpeado por la crisis en el mercado de papeles vinculados a las sub-prime.
No puede olvidarse que esta crisis surge en pleno año de elección presidencial, que para los republicanos es el peor momento político en que podría haber ocurrido. Ello ha contribuido a que movieran músculo en las instancias decisorias para minimizar las consecuencias económicas en los electores. Los demócratas hubieran podido buscar ventaja de la difícil posición del gobierno. No obstante, no pudieron oponerse al reembolso impositivo, iniciativa del gobierno, por la misma razón electoral, y a pesar de que muchos de ellos habrían preferido un plan de gasto fiscal compensatorio, más en línea con sus preferencias ideológicas. Sobre esto hay que acotar que los republicanos han respetado en esta ocasión su principio de gastar a través de los "tax-payers", no en lugar de ellos.
Tampoco se opusieron, los demócratas, a la reducción de tasas ni a la mayor amplitud monetaria, orientadas en el corto plazo a amortiguar los impactos en el bolsillo de los consumidores-votantes. Por el contrario, si mostraron oposición a cualquier amago de rescate de los accionistas de los bancos en problemas, aunque ello no tuvo mucho efecto, porque las vías utilizadas por las autoridades monetarias apuntaban más a prevenir una crisis sistémica que a proteger los inversionistas individuales.
Ha sido por lo demás consensuado, o "bi-partisan", el planteamiento de mayores regulaciones en el sistema financiero que eviten a futuro esquemas crediticios muy rentables para algunos operadores pero que a su vez comprometen la capacidad de repago de familias que por algunos incentivos iniciales son llevadas a una situación de sobreendeudamiento, lo cual los transforma en poco tiempo de dueños de casa a deudores morosos. Igualmente general ha sido el planteamiento de buscar salidas individuales a los créditos salvables mediante esquemas de ingeniería financiera, seguramente con algún apoyo presupuestario.
Desde otro punto de vista, puede decirse que las medidas tomadas pueden haber sido felizmente oportunas para la estabilidad del sistema, aparte de ser propicias para una progresiva reconstrucción de la normalidad para los negocios y recuperación del nivel de actividad. Los resultados bancarios han sido de mediocres a malos en casi todos los casos; sin las medidas hubieran sido catastróficos. El banco de inversión Bear Stearns es emblemático: sus accionistas se hundieron, pero la entidad quedó en pie, apuntalada por un combinación oficial-privada que le inyecta capital y previene el pánico. Otros bancos han tenido que buscar capital fresco para recomponer sus balances, corregir en valor de sus inversiones, abrir su base de capital y recortar dividendos ordinarios.
Un pánico bancario, que estuvo a punto de ocurrir, fue transformado en un mini-evento, acompañado eso sí con señales fuertes hacia la adopción de lineamientos que lleven a la recuperación sistémica, la cual ya está en movimiento.
Estas medidas, con lo oportunas que pueden haber sido, sirven para evitar males mayores, pero no reparan la crisis de los valores inmobiliarios ni van a evitar ajustes a la baja en las ganancias de las empresas ni una recesión, aunque sea moderada, en las cifras previsibles. Muchos menos están diseñadas para prevenir un alza en la inflación o corregir el déficit fiscal o revertir los saldos negativos en la cuenta corriente. En gran medida, han sido de emergencia; es decir, para atender lo inmediato, no para ocuparse de problemas más de fondo, aunque puede afirmarse que apuntan en la dirección correcta.
Habrá que seguir con detalle el curso de la coyuntura en este y el próximo trimestre para estar seguro de que los correctivos han sido suficientes tanto para contener la crisis como para sentar nuevas bases para la recuperación posterior.
Todavía está por recogerse el impacto de esta situación fuera de los EE.UU.. Muchos analistas coinciden en que los bancos europeos están en proceso de atravesar un saneamiento también severo, debido en parte a las malas inversiones de sus bancos en los mismos valores depreciados que desataron los problemas en el mercado americano. Allá está en desarrollo una restricción del crédito del cual se tendrán más noticias en el futuro cercano y el principio de un ciclo de baja en tasas de interés clave que ayuden en la recuperación de algunos bancos importantes. Es previsible, no obstante, que algunos países pequeños acostumbrados al crédito externo fácil se verán obligados a ajustar el cinturón y tomar medidas igualmente restrictivas. Todo ello conlleva una onda de acomodo mundial, que reordenará el modelo globalizado al costo de un más lento crecimiento o de una recesión contenida dentro de parámetros controlables. Para ello funciona, aparte del mercado, el sistema financiero mundial cuyas capacidades para detectar temprano los problemas en evolución y las facilidades de cooperación entre países y comunidades económicas están pasando por una prueba exigente, hasta ahora de mejor manera que en ocasiones anteriores.
Esto quiere decir, hay que advertirlo, que las mejoras de bienestar acumuladas en una década de dinamismo económico van a sufrir en el futuro un reajuste que colocará de nuevo al capitalismo americano y al sistema económico mundial en situación de "test". En lo adelante habrá que observar cómo enfrentarán los organismos internacionales y los países individuales y en grupo, la mayor inflación que se les viene encima, la escasez de petróleo y los mayores precios de los alimentos.
Todo ello en un contexto mundial más exigente, en el cual los gobiernos harán bien en prepararse para una época de vacas, si no flacas, sí más difíciles de "coger a lazo".
Crisis Financiera
CRISIS 2007-2008. La historia es la siguiente:
2001. Explosión de la burbuja Internet.
La Reserva Federal de Estados Unidos baja en dos años el precio del dinero del 6.5 % al 1 %.
Esto dopa un mercado que empezaba a despegar: el mercado inmobiliario.
En 10 años, el precio real de las viviendas se multiplica por dos en Estados Unidos.
Durante años, los tipos de interés vigentes en los mercados financieros internacionales han sido excepcionalmente bajos.
Esto ha hecho que los Bancos hayan visto que el negocio se les hacía más pequeño:
Daban préstamos a un bajo interés
Pagaban algo por los depósitos de los clientes (cero si el depósito está en cuenta corriente y, si además, cobran Comisión de Mantenimiento, pagaban “menos algo”)
Pero, con todo, el Margen de Intermediación (“a” menos “b”) decrecía
A alguien, entonces, en América, se le ocurrió que los Bancos tenían que hacer dos cosas:
Dar préstamos más arriesgados, por los que podrían cobrar más intereses
Compensar el bajo Margen aumentando el número de operaciones (1000 x poco es más que 100 x poco)
En cuanto a lo primero (créditos más arriesgados), decidieron:
Ofrecer hipotecas a un tipo de clientes, los “ninja” (no income, no job, no assets; o sea, personas sin ingresos fijos, sin empleo fijo, sin propiedades)
Cobrarles más intereses, porque había más riesgo
Aprovechar el boom inmobiliario.
Además, llenos de entusiasmo, decidieron conceder créditos hipotecarios por un valor superior al valor de la casa que compraba el ninja, porque, con el citado boom inmobiliario, esa casa, en pocos meses, valdría más que la cantidad dada en préstamo.
A este tipo de hipotecas, les llamaron “hipotecas subprime”
i. Se llaman “hipotecas prime” las que tienen poco riesgo de impago. En una escala de clasificación entre 300 y 850 puntos, las hipotecas prime están valoradas entre 850 puntos las mejores y 620 las menos buenas.
ii. Se llaman “hipotecas subprime” las que tienen más riesgo de impago y están valoradas entre 620 las menos buenas y 300, las malas.
Además, como la economía americana iba muy bien, el deudor hoy insolvente podría encontrar trabajo y pagar la deuda sin problemas.
Este planteamiento fue bien durante algunos años. En esos años, los ninja iban pagando los plazos de la hipoteca y, además, como les habían dado más dinero del que valía su casa, se habían comprado un coche, habían hecho reformas en la casa y se habían ido de vacaciones con la familia. Todo ello, seguramente, a plazos, con el dinero de más que habían cobrado y, en algún caso, con lo que les pagaban en algún empleo o chapuza que habían conseguido.
1er. comentario: creo que, hasta aquí, todo está muy claro y también está claro que cualquier persona con sentido común, aunque no sea un especialista financiero, puede pensar que, si algo falla, el batacazo puede ser importante.
En cuanto a lo segundo (aumento del número de operaciones):
Como los Bancos iban dando muchos préstamos hipotecarios, se les acababa el dinero. La solución fue muy fácil: acudir a Bancos extranjeros para que les prestasen dinero, porque para algo está la globalización. Con ello, el dinero que yo, hoy por la mañana, he ingresado en la Oficina Central de la Caja de Ahorros de San Quirze de Safaja puede estar esa misma tarde en Illinois, porque allí hay un Banco al que mi Caja de Ahorros le ha prestado mi dinero para que se lo preste a un ninja. Por supuesto, el de Illinois no sabe que el dinero le llega desde mi pueblo, y yo no sé que mi dinero, depositado en una entidad seria como es mi Caja de Ahorros, empieza a estar en un cierto riesgo. Tampoco lo sabe el Director de la Oficina de mi Caja, que sabe -y presume- de que trabaja en una Institución seria. Tampoco lo sabe el Presidente de la Caja de Ahorros, que sólo sabe que tiene invertida una parte del dinero de sus inversores en un Banco importante de Estados Unidos.
2º comentario: la globalización tiene sus ventajas, pero también sus inconvenientes, y sus peligros. La gente de San Quirze no sabe que está corriendo un riesgo en Estados Unidos y cuando empieza a leer que allí se dan hipotecas subprime, piensa: “¡Qué locuras hacen estos americanos!”
Además, resulta que existen las “Normas de Basilea”, que exigen a los Bancos de todo el mundo que tengan un Capital mínimo en relación con sus Activos. Simplificando mucho, el Balance del Banco de Illinois es:
ACTIVO PASIVO
Dinero en Caja Dinero que le han prestado otros Bancos
Créditos concedidos Capital
Reservas
TOTAL X millones X millones
Las Normas de Basilea exigen que el Capital de ese Banco no sea inferior a un determinado porcentaje del Activo. Entonces, si el Banco está pidiendo dinero a otros Bancos y dando muchos créditos, el porcentaje de Capital sobre el Activo de ese Banco baja y no cumple con las citadas Normas de Basilea.
Hay que inventar algo nuevo. Y eso nuevo se llama Titulización: el Banco de Illinois “empaqueta” las hipotecas -prime y subprime- en paquetes que se llaman MBS (Mortgage Backed Securities, o sea, Obligaciones garantizadas por hipotecas). O sea, donde antes tenia 1.000 hipotecas “sueltas”, dentro de la Cuenta “Créditos concedidos”, ahora tiene 10 paquetes de 100 hipotecas cada uno, en los que hay de todo, bueno (prime) y malo (subprime), como en la viña del Señor.
El Banco de Illinois va y vende rápidamente esos 10 paquetes:
¿Dónde va el dinero que obtiene por esos paquetes? Va al Activo, a la Cuenta de “Dinero en Caja”, que aumenta, disminuyendo por el mismo importe la Cuenta “Créditos concedidos”, con lo cual la proporción Capital/Créditos concedidos mejora y el Balance del Banco cumple con las Normas de Basilea.
¿Quién compra esos paquetes y además los compra rápidamente para que el Banco de Illnois “limpie” su Balance de forma inmediata? ¡Muy buena pregunta! El Banco de Illinois crea unas entidades filiales, los conduits, que no son Sociedades, sino trusts o fondos, y que, por ello no tienen obligación de consolidar sus Balances con los del Banco matriz. Es decir, de repente, aparecen en el mercado dos tipos de entidades:
i. El Banco de Illinois, con la cara limpia
ii. El Chicago Trust Corporation (o el nombre que le queráis poner), con el siguiente Balance:
ACTIVO PASIVO
Los 10 paquetes de hipotecas Capital:
lo que ha pagado por esos paquetes
3er. comentario: Si cualquier persona que trabaja en la Caja de Ahorros de San Quirze, desde el Presidente al Director de la Oficina supiera algo de esto, se buscaría rápidamente otro empleo. Mientras tanto, todos hablan en Expansión de sus inversiones internacionales, de las que ya veis que no tienen la más mínima idea.
¿Cómo se financian los conduits? En otras palabras, ¿de dónde sacan dinero para comprar al Banco de Illinois los paquetes de hipotecas? De varios sitios:
Mediante créditos de otros Bancos (4º Comentario: La bola sigue haciéndose más grande)
Contratando los servicios de Bancos de Inversión que pueden vender esos MBS a Fondos de Inversión, Sociedades de Capital Riesgo, Aseguradoras, Financieras, Sociedades patrimoniales de una familia, etc. (5º Comentario: fijaos que el peligro se nos va acercando, no a España, sino a nuestra familia, porque igual, animado por el Director de la oficina de San Quirze, voy y meto mi dinero en un Fondo de Inversión)
Lo que pasa es que, para ser “financieramente correctos”, los conduits o MBS tenían que ser bien calificados por las agencias de rating, que dan calificaciones en función de la solvencia. Estas calificaciones dicen: “a esta empresa, a este Estado, a esta organización se le puede prestar dinero sin riesgo”, o “tengan cuidado con estos otros porque se arriesga usted a que no le paguen”.
Incluyo aquí lo que decía el vocablo “Rating” de este Diccionario, para que lo tengáis todo en el mismo bloque:
Otros gestores de Fondos, Sociedades de Capital Riesgo, etc, más agresivos . pretendían obtener, a toda costa, rentabilidades más altas, entre otras razones porque esos señores cobran el bonus de final de año en función de la rentabilidad obtenida.
Problema: ¿Cómo vender MBS de los malos a estos últimos gestores sin que se note excesivamente que están incurriendo en riesgos excesivos?
6º Comentario: La cosa se complica y, por supuesto, los de la Caja de Ahorros de San Quirze siguen haciendo declaraciones en Expansión felices y contentos, hablando de la buena marcha de la economía y de la Obra Social que están haciendo.
Algunos Bancos de Inversión lograron, de las Agencias de Rating una recalificación (un re-rating, palabro que no existe, pero que sirve para entendernos)
El re-rating es un invento para subir el rating de los MBS malos, que consiste en:
i. Estructurarlos en tramos, a los que les llaman tranches, ordenando, de mayor a menor, la probabilidad de un impago, y con el compromiso de priorizar el pago a los menos malos. Es decir:
1. Yo compro un paquete de MBS, en el que me dicen que los tres primeros MBS son relativamente buenos, los tres segundos, muy regulares y los tres terceros, francamente malos. Esto quiere decir que he estructurado el paquete de MBS en tres tranches: el relativamente bueno, el muy regular y el muy malo.
2. Me comprometo a que si no paga nadie del tranche muy malo (o como dicen estos señores, si en el tramo malo incurro en default), pero cobro algo del tranche muy regular y bastante del relativamente bueno, todo irá a pagar las hipotecas del tranche relativamente bueno, con lo que, automáticamente, este tranche podrá ser calificado de AAA.
3. (7º Comentario: En los “Comentarios de Coyuntura Económica del IESE”, de Enero 2008, de los que he sacado la mayor parte de lo que os estoy diciendo, le llaman a esto “magia financiera”)
ii. Para acabar de liar a los de San Quirze, estos MBS ordenados en tranches fueron rebautizados como CDO (Collateralized Debt Obligations, Obligaciones de Deuda Colateralizada), como se les podía haber dado otro nombre exótico.
iii. No contentos con lo anterior, los magos financieros crearon otro producto importante: los CDS (Credit Default Swaps) En este caso, el adquirente, el que compraba los CDO, asumía un riesgo de impago por los CDO que compraba, cobrando más intereses. O sea, compraba el CDO y decía: “si falla, pierdo el dinero. Si no falla, cobro más intereses.”
iv. Siguiendo con los inventos, se creó otro instrumento, el Synthetic CDO, que no he conseguido entender, pero que daba una rentabilidad sorprendentemente elevada.
v. Más aún: los que compraban los Synthetic CDO podían comprarlos mediante créditos bancarios muy baratos. El diferencial entre estos intereses muy baratos y los altos rendimientos del Synthetic hacía extraordinariamente rentable la operación.
Al llegar aquí y confiando en que no os hayáis perdido demasiado, quiero recordar una cosa que es posible que se os haya olvidado, dada la complejidad de las operaciones descritas: que todo está basado en que los ninjas pagarán sus hipotecas y que el mercado inmobiliario norteamericano seguirá subiendo.
PERO:
A principios de 2007, los precios de las viviendas norteamericanas se desplomaron.
Muchos de los ninjas se dieron cuenta de que estaban pagando por su casa más de lo que ahora valía y decidieron (o no pudieron) seguir pagando sus hipotecas.
Automáticamente, nadie quiso comprar MBS, CDO, CDS, Synthetic CDO y los que ya los tenían no pudieron venderlos.
Todo el montaje se fue hundiendo y un día, el Director de la Oficina de San Quirze llamó a un vecino para decirle que bueno, que aquel dinero se había esfumado, o, en el mejor de los casos, había perdido un 60 % de su valor.
8º Comentario: Vete ahora a explicar al vecino de San Quirze lo de los ninjas, el Bank de Illinois y el Chicago Trust Corporation. No se le puede explicar por varias razones: la más importante, porque nadie sabe dónde está ese dinero. Y al decir nadie, quiero decir NADIE.
Pero las cosas van más allá. Porque nadie -ni ellos- sabe la porquería que tienen los Bancos en los paquetes de hipotecas que compraron, y como nadie lo sabe, los Bancos empiezan a no fiarse unos de otros.
Como no se fían, cuando necesitan dinero y van al MERCADO INTERBANCARIO, que es donde los Bancos se prestan dinero unos a otros, o no se lo prestan o se lo prestan caro. El interés a que se prestan dinero los Bancos en el Interbancario es el Euribor (Europe Interbank Offered Rate, o sea, Tasa de Interés ofrecida en el mercado interbancario en Europa), tasa que, como podéis ver en el vocablo EURIBOR A 3 MESES de este Diccionario, ha ido subiendo (ahora está empezando a bajar.)
Porque no se sabe quiénes son los afectados. No se sabe si mi Banco, el de toda la vida, Banco serio y con tradición en la zona, tiene mucha porquería en el Activo. Lo malo es que mi Banco tampoco lo sabe. **(El 19.2.08, Fitch rebajó el rating de Caixa Laietana de A- a BBB+, debido a “la creciente exposición al sector inmobiliario en los últimos tres años”. Un día antes había rebajado el rating de Caixa Galicia., de A+ a A-, con argumentos similares.)
Cuando, en América, las hipotecas no pagadas por los ninja se vayan ejecutando, o sea, los Bancos puedan vender las casas hipotecadas por el precio que sea, algo valdrán los MBS, CDO, CDS y hasta los Synthetic.
2001. Explosión de la burbuja Internet.
La Reserva Federal de Estados Unidos baja en dos años el precio del dinero del 6.5 % al 1 %.
Esto dopa un mercado que empezaba a despegar: el mercado inmobiliario.
En 10 años, el precio real de las viviendas se multiplica por dos en Estados Unidos.
Durante años, los tipos de interés vigentes en los mercados financieros internacionales han sido excepcionalmente bajos.
Esto ha hecho que los Bancos hayan visto que el negocio se les hacía más pequeño:
Daban préstamos a un bajo interés
Pagaban algo por los depósitos de los clientes (cero si el depósito está en cuenta corriente y, si además, cobran Comisión de Mantenimiento, pagaban “menos algo”)
Pero, con todo, el Margen de Intermediación (“a” menos “b”) decrecía
A alguien, entonces, en América, se le ocurrió que los Bancos tenían que hacer dos cosas:
Dar préstamos más arriesgados, por los que podrían cobrar más intereses
Compensar el bajo Margen aumentando el número de operaciones (1000 x poco es más que 100 x poco)
En cuanto a lo primero (créditos más arriesgados), decidieron:
Ofrecer hipotecas a un tipo de clientes, los “ninja” (no income, no job, no assets; o sea, personas sin ingresos fijos, sin empleo fijo, sin propiedades)
Cobrarles más intereses, porque había más riesgo
Aprovechar el boom inmobiliario.
Además, llenos de entusiasmo, decidieron conceder créditos hipotecarios por un valor superior al valor de la casa que compraba el ninja, porque, con el citado boom inmobiliario, esa casa, en pocos meses, valdría más que la cantidad dada en préstamo.
A este tipo de hipotecas, les llamaron “hipotecas subprime”
i. Se llaman “hipotecas prime” las que tienen poco riesgo de impago. En una escala de clasificación entre 300 y 850 puntos, las hipotecas prime están valoradas entre 850 puntos las mejores y 620 las menos buenas.
ii. Se llaman “hipotecas subprime” las que tienen más riesgo de impago y están valoradas entre 620 las menos buenas y 300, las malas.
Además, como la economía americana iba muy bien, el deudor hoy insolvente podría encontrar trabajo y pagar la deuda sin problemas.
Este planteamiento fue bien durante algunos años. En esos años, los ninja iban pagando los plazos de la hipoteca y, además, como les habían dado más dinero del que valía su casa, se habían comprado un coche, habían hecho reformas en la casa y se habían ido de vacaciones con la familia. Todo ello, seguramente, a plazos, con el dinero de más que habían cobrado y, en algún caso, con lo que les pagaban en algún empleo o chapuza que habían conseguido.
1er. comentario: creo que, hasta aquí, todo está muy claro y también está claro que cualquier persona con sentido común, aunque no sea un especialista financiero, puede pensar que, si algo falla, el batacazo puede ser importante.
En cuanto a lo segundo (aumento del número de operaciones):
Como los Bancos iban dando muchos préstamos hipotecarios, se les acababa el dinero. La solución fue muy fácil: acudir a Bancos extranjeros para que les prestasen dinero, porque para algo está la globalización. Con ello, el dinero que yo, hoy por la mañana, he ingresado en la Oficina Central de la Caja de Ahorros de San Quirze de Safaja puede estar esa misma tarde en Illinois, porque allí hay un Banco al que mi Caja de Ahorros le ha prestado mi dinero para que se lo preste a un ninja. Por supuesto, el de Illinois no sabe que el dinero le llega desde mi pueblo, y yo no sé que mi dinero, depositado en una entidad seria como es mi Caja de Ahorros, empieza a estar en un cierto riesgo. Tampoco lo sabe el Director de la Oficina de mi Caja, que sabe -y presume- de que trabaja en una Institución seria. Tampoco lo sabe el Presidente de la Caja de Ahorros, que sólo sabe que tiene invertida una parte del dinero de sus inversores en un Banco importante de Estados Unidos.
2º comentario: la globalización tiene sus ventajas, pero también sus inconvenientes, y sus peligros. La gente de San Quirze no sabe que está corriendo un riesgo en Estados Unidos y cuando empieza a leer que allí se dan hipotecas subprime, piensa: “¡Qué locuras hacen estos americanos!”
Además, resulta que existen las “Normas de Basilea”, que exigen a los Bancos de todo el mundo que tengan un Capital mínimo en relación con sus Activos. Simplificando mucho, el Balance del Banco de Illinois es:
ACTIVO PASIVO
Dinero en Caja Dinero que le han prestado otros Bancos
Créditos concedidos Capital
Reservas
TOTAL X millones X millones
Las Normas de Basilea exigen que el Capital de ese Banco no sea inferior a un determinado porcentaje del Activo. Entonces, si el Banco está pidiendo dinero a otros Bancos y dando muchos créditos, el porcentaje de Capital sobre el Activo de ese Banco baja y no cumple con las citadas Normas de Basilea.
Hay que inventar algo nuevo. Y eso nuevo se llama Titulización: el Banco de Illinois “empaqueta” las hipotecas -prime y subprime- en paquetes que se llaman MBS (Mortgage Backed Securities, o sea, Obligaciones garantizadas por hipotecas). O sea, donde antes tenia 1.000 hipotecas “sueltas”, dentro de la Cuenta “Créditos concedidos”, ahora tiene 10 paquetes de 100 hipotecas cada uno, en los que hay de todo, bueno (prime) y malo (subprime), como en la viña del Señor.
El Banco de Illinois va y vende rápidamente esos 10 paquetes:
¿Dónde va el dinero que obtiene por esos paquetes? Va al Activo, a la Cuenta de “Dinero en Caja”, que aumenta, disminuyendo por el mismo importe la Cuenta “Créditos concedidos”, con lo cual la proporción Capital/Créditos concedidos mejora y el Balance del Banco cumple con las Normas de Basilea.
¿Quién compra esos paquetes y además los compra rápidamente para que el Banco de Illnois “limpie” su Balance de forma inmediata? ¡Muy buena pregunta! El Banco de Illinois crea unas entidades filiales, los conduits, que no son Sociedades, sino trusts o fondos, y que, por ello no tienen obligación de consolidar sus Balances con los del Banco matriz. Es decir, de repente, aparecen en el mercado dos tipos de entidades:
i. El Banco de Illinois, con la cara limpia
ii. El Chicago Trust Corporation (o el nombre que le queráis poner), con el siguiente Balance:
ACTIVO PASIVO
Los 10 paquetes de hipotecas Capital:
lo que ha pagado por esos paquetes
3er. comentario: Si cualquier persona que trabaja en la Caja de Ahorros de San Quirze, desde el Presidente al Director de la Oficina supiera algo de esto, se buscaría rápidamente otro empleo. Mientras tanto, todos hablan en Expansión de sus inversiones internacionales, de las que ya veis que no tienen la más mínima idea.
¿Cómo se financian los conduits? En otras palabras, ¿de dónde sacan dinero para comprar al Banco de Illinois los paquetes de hipotecas? De varios sitios:
Mediante créditos de otros Bancos (4º Comentario: La bola sigue haciéndose más grande)
Contratando los servicios de Bancos de Inversión que pueden vender esos MBS a Fondos de Inversión, Sociedades de Capital Riesgo, Aseguradoras, Financieras, Sociedades patrimoniales de una familia, etc. (5º Comentario: fijaos que el peligro se nos va acercando, no a España, sino a nuestra familia, porque igual, animado por el Director de la oficina de San Quirze, voy y meto mi dinero en un Fondo de Inversión)
Lo que pasa es que, para ser “financieramente correctos”, los conduits o MBS tenían que ser bien calificados por las agencias de rating, que dan calificaciones en función de la solvencia. Estas calificaciones dicen: “a esta empresa, a este Estado, a esta organización se le puede prestar dinero sin riesgo”, o “tengan cuidado con estos otros porque se arriesga usted a que no le paguen”.
Incluyo aquí lo que decía el vocablo “Rating” de este Diccionario, para que lo tengáis todo en el mismo bloque:
Otros gestores de Fondos, Sociedades de Capital Riesgo, etc, más agresivos . pretendían obtener, a toda costa, rentabilidades más altas, entre otras razones porque esos señores cobran el bonus de final de año en función de la rentabilidad obtenida.
Problema: ¿Cómo vender MBS de los malos a estos últimos gestores sin que se note excesivamente que están incurriendo en riesgos excesivos?
6º Comentario: La cosa se complica y, por supuesto, los de la Caja de Ahorros de San Quirze siguen haciendo declaraciones en Expansión felices y contentos, hablando de la buena marcha de la economía y de la Obra Social que están haciendo.
Algunos Bancos de Inversión lograron, de las Agencias de Rating una recalificación (un re-rating, palabro que no existe, pero que sirve para entendernos)
El re-rating es un invento para subir el rating de los MBS malos, que consiste en:
i. Estructurarlos en tramos, a los que les llaman tranches, ordenando, de mayor a menor, la probabilidad de un impago, y con el compromiso de priorizar el pago a los menos malos. Es decir:
1. Yo compro un paquete de MBS, en el que me dicen que los tres primeros MBS son relativamente buenos, los tres segundos, muy regulares y los tres terceros, francamente malos. Esto quiere decir que he estructurado el paquete de MBS en tres tranches: el relativamente bueno, el muy regular y el muy malo.
2. Me comprometo a que si no paga nadie del tranche muy malo (o como dicen estos señores, si en el tramo malo incurro en default), pero cobro algo del tranche muy regular y bastante del relativamente bueno, todo irá a pagar las hipotecas del tranche relativamente bueno, con lo que, automáticamente, este tranche podrá ser calificado de AAA.
3. (7º Comentario: En los “Comentarios de Coyuntura Económica del IESE”, de Enero 2008, de los que he sacado la mayor parte de lo que os estoy diciendo, le llaman a esto “magia financiera”)
ii. Para acabar de liar a los de San Quirze, estos MBS ordenados en tranches fueron rebautizados como CDO (Collateralized Debt Obligations, Obligaciones de Deuda Colateralizada), como se les podía haber dado otro nombre exótico.
iii. No contentos con lo anterior, los magos financieros crearon otro producto importante: los CDS (Credit Default Swaps) En este caso, el adquirente, el que compraba los CDO, asumía un riesgo de impago por los CDO que compraba, cobrando más intereses. O sea, compraba el CDO y decía: “si falla, pierdo el dinero. Si no falla, cobro más intereses.”
iv. Siguiendo con los inventos, se creó otro instrumento, el Synthetic CDO, que no he conseguido entender, pero que daba una rentabilidad sorprendentemente elevada.
v. Más aún: los que compraban los Synthetic CDO podían comprarlos mediante créditos bancarios muy baratos. El diferencial entre estos intereses muy baratos y los altos rendimientos del Synthetic hacía extraordinariamente rentable la operación.
Al llegar aquí y confiando en que no os hayáis perdido demasiado, quiero recordar una cosa que es posible que se os haya olvidado, dada la complejidad de las operaciones descritas: que todo está basado en que los ninjas pagarán sus hipotecas y que el mercado inmobiliario norteamericano seguirá subiendo.
PERO:
A principios de 2007, los precios de las viviendas norteamericanas se desplomaron.
Muchos de los ninjas se dieron cuenta de que estaban pagando por su casa más de lo que ahora valía y decidieron (o no pudieron) seguir pagando sus hipotecas.
Automáticamente, nadie quiso comprar MBS, CDO, CDS, Synthetic CDO y los que ya los tenían no pudieron venderlos.
Todo el montaje se fue hundiendo y un día, el Director de la Oficina de San Quirze llamó a un vecino para decirle que bueno, que aquel dinero se había esfumado, o, en el mejor de los casos, había perdido un 60 % de su valor.
8º Comentario: Vete ahora a explicar al vecino de San Quirze lo de los ninjas, el Bank de Illinois y el Chicago Trust Corporation. No se le puede explicar por varias razones: la más importante, porque nadie sabe dónde está ese dinero. Y al decir nadie, quiero decir NADIE.
Pero las cosas van más allá. Porque nadie -ni ellos- sabe la porquería que tienen los Bancos en los paquetes de hipotecas que compraron, y como nadie lo sabe, los Bancos empiezan a no fiarse unos de otros.
Como no se fían, cuando necesitan dinero y van al MERCADO INTERBANCARIO, que es donde los Bancos se prestan dinero unos a otros, o no se lo prestan o se lo prestan caro. El interés a que se prestan dinero los Bancos en el Interbancario es el Euribor (Europe Interbank Offered Rate, o sea, Tasa de Interés ofrecida en el mercado interbancario en Europa), tasa que, como podéis ver en el vocablo EURIBOR A 3 MESES de este Diccionario, ha ido subiendo (ahora está empezando a bajar.)
Porque no se sabe quiénes son los afectados. No se sabe si mi Banco, el de toda la vida, Banco serio y con tradición en la zona, tiene mucha porquería en el Activo. Lo malo es que mi Banco tampoco lo sabe. **(El 19.2.08, Fitch rebajó el rating de Caixa Laietana de A- a BBB+, debido a “la creciente exposición al sector inmobiliario en los últimos tres años”. Un día antes había rebajado el rating de Caixa Galicia., de A+ a A-, con argumentos similares.)
Cuando, en América, las hipotecas no pagadas por los ninja se vayan ejecutando, o sea, los Bancos puedan vender las casas hipotecadas por el precio que sea, algo valdrán los MBS, CDO, CDS y hasta los Synthetic.
Crisis Financiera
Como se incuba una crisis financiera
Alexander Guerrero E.
Jueves, 18 de julio de 2002
1. Crisis financieras: algunos síntomas
El fantasma de la crisis financiera visita nuevamente a América Latina; a la caída de Argentina se agregan, la crisis de credibilidad en Brasil, Perú y la crisis financiera que desde hace cierto tiempo se incuba en Venezuela. En este país se camina en el filo de la navaja por la perspectiva, cada vez más visible, de una potencial insolvencia financiera del Estado con los efectos que ello pudiera acarrear en el ahorro de la gente y empresas, dada la excesiva exposición que muestra el sistema financiero privado y banca privada en pasivos –títulos y bonos- del estado.
La larga historia de esas crisis financieras en América Latina y el mundo en desarrollo refleja, además del tipo tradicional de crisis, como el vivido en Venezuela en 1994; una cosecha de crisis financiera cuyo epicentro se encuentra en las finanzas publicas por insostenibilidad de la carga financiera de la deuda pública afecta directamente el mercado bancario y el mercado de capitales.
2. Insostenibilidad del endeudamiento público
La característica básica de este tipo de crisis radica en la elevada exposición del sistema financiero –bancos y mercado de capitales- en bonos del estado, lo cual no es per se ninguna anomalía si los gobiernos obedecen a los límites al endeudamiento, existe una fuerte correlación entre el grado de exposición de las instituciones financieras y el crecimiento de la deuda pública en perspectivas de insostenibilidad, por endurecimiento de los desequilibrios fiscales. Por ejemplo, la crisis financiera Argentina, muestra una parte estos síntomas.
Aunque los estados no “quiebran”, la insostenibilidad fiscal de esa carga financiera lleva en sus entrañas la caída la desvalorización de los bonos públicos –deuda pública en moneda local - por el efecto de encadenamiento que representan la continua depreciación del el tipo de cambio –un síntoma de una sostenida salida de capitales- y caída en las tasas de interés, lo que en conjunto conlleva inevitablemente a esquemas de represión de las finanzas privadas, cuando se suspende la libre convertibilidad de la moneda, primer paso en la escalada acotada.
3. Los balances bancarios reflejan una fuerte contracción de la economía: el estado captura los fondos del crecimiento
En los balances bancarios la deuda pública representa cerca del 40% de la inversión de la banca; lo que en otras palabras quiere decir que de cada 100 bolívares de depósitos del público en los bancos, cerca de 40 bolívares está colocado en deuda publica de un estado, cuyas finanzas parecieran enrumbar hacia un default. Esos números además representan un masivo crawding out, representado por el desplazamiento de la inversión “productiva” en los mercados de capitales y bancario, para despejar fondos y adquirir los bonos del estado. En el corto plazo este efecto desplazamiento ejerce fuerte presión contractiva sobre la economía, incrementando la incertidumbre fiscal, por caída del ingreso fiscal de factura no petrolera.
Este proceso en Venezuela ha sido intenso en los últimos dos años, particularmente en los últimos meses, donde el “refinanciamiento” de la deuda pública denominada en bolívares, acumula los factores detonantes de la crisis financiera, porque en una especie de círculo viciosos, ese refinanciamiento ocurre con costos elevados por la prima de riesgo que paga el fisco para desplazar fondos privados a la adquisición de esos bonos y letras del tesoro.
Aunque esta no es una fatalidad irreversible, sobre el manejo de las finanzas públicas, pesan las enormes restricciones políticas generadas por un entorno de inestabilidad política y social que, además de inducir una intensa salida de capitales, presión al alza en las tasas de interés, al mismo tiempo que magnifica el riesgo de una explosión inflacionaria por la dependencia cada vez más visible de los ingresos fiscales del financiamiento inflacionario que le otorga la devaluación del bolívar. De allí que en caso de un colapso - que pareciera tejerse rápidamente - de las finanzas publicas, un potencial default arrastraría inevitablemente al sistema financiero en proporciones, aun mayores a la crisis financiera de 1994.
4. La incubación de una crisis
Un aspecto crítico emerge como un dato respecto del manejo de las finanzas públicas y que define la precaria posición de Venezuela en los mercados financieros internacionales, fenómeno que evoluciona críticamente desde 1997. Venezuela – las finanzas públicas- salió prácticamente de los mercados financieros ese año cuando fracasó o no se completó el canje global de bonos soberanos que se realizaba ese año para sustituir los bonos Brady. El canje de bonos estaba dirigido a facilitar la liquidez internacional y al mismo tiempo descargar el peso fiscal que se avecinaba con el vencimiento de bonos Brady, el cual imponía un considerable peso fiscal por amortización de la deuda externa.
Al no reestructurarse la deuda pública externa se mantuvo la presión sobre el gasto en intereses y amortización, lo cual dejaba las finanzas vulnerables frente a una hipotética caída en los ingresos fiscales por reducción en los precios del petróleo, fenómeno muy conocido en Venezuela y cuyo efecto perverso se lee en la volatilidad de los ingresos fiscales y en la caída de reservas internacionales. Efectivamente ese escenario se realizaría apenas año y medio después con la fuerte caída de los precios del petróleo que condujo al severo ajuste del gasto público en 1999.
Las cosas tampoco estarían aisladas de los riesgos políticos que se inauguran en 1999 con el proceso político que llevó a un desmantelamiento institucional de enormes proporciones y que corona con la aprobación de una nueva constitución que exige cambios drásticos y profundos del ordenamiento legal que trae, entre otros, el debilitamiento del marco jurídico que supuestamente protege y refuerza los derechos de propiedad.
5. El síndrome de Alicia en la tierra de las maravillas: el derrumbe de instituciones
Los cambios institucionales producidos sobre un masivo derretimiento de instituciones y reglas de una economía normal de mercado, arrojaron un denso manto de incertidumbre y riesgo político sobre el funcionamiento del mercado de capitales local; convocados en primer lugar, por el cierre de los mercados financieros internacionales, por la caída del precio del petróleo y la disminución de las reservas internacionales. La caída de reservas, además de los bajos precios del petróleo en 1998, fue exacerbada por la intensa salida de capitales en las postrimerías del año electoral, fenómeno que se mantuvo sostenidamente durante los años siguientes, solo que esta vez era “financiado” por los altos precios del petróleo que indujo el fuerte incremento en reservas internacionales.
En esas condiciones, paradójicas si se quiere, de incremento de reservas internacionales y de salidas de capitales, la escasez de fondos internacionales, además de los problemas de oferta y la carencia de voluntad política por parte de la Administración Chávez para ordenar las finanzas públicas aprovechando el boom petrolero, se afianzó el proceso de sustitución de deuda interna –de mayor costo financiero - por deuda externa, aunado de la documentación de deuda implícita, todo lo cual cuadriplicó el volumen de deuda publica interna, generando ruido en torno a la solvencia del Estado, por la imposibilidad de financiar la expansión del gasto público causada como consecuencia del boom petrolero.
El mercado de capitales local, banca, afectado por el escaso crecimiento y contracción económica que ha disminuido peligrosamente el volumen de fondos privados, fue tomado literalmente por el gobierno a ejecutar un masivo crawding out absorbiendo el ahorro privado que a través de la banca y otras instituciones financieras adquiría bonos públicos, causando la exposición en deuda pública que hoy muestran la banca, y que ante la posibilidad de un colapso fiscal lleve al estado a incumplir no solo el servicio de la deuda en bolívares, sino a promover la inflación para nutrir la caja con bolívares inflacionarios, al control de cambio y la baja en los intereses para licuar eventualmente sus pasivos, pero al costo de la descapitalización y la depreciación del ahorro de la gente.
6. El boom petrolero: pass by ó by pass
Ninguno de esos fenómenos, una curva de vencimientos insostenible y un crecimiento de la deuda interna, por documentación de deuda implícita y por emisión de nueva deuda en bolívares para servir la deuda en dólares o bolívares que vencía, fueron compensados con el boom fiscal por altos precios del petróleo en estos años.
Por el contrario, los mercados financieros locales no convergieron, los intereses subieron por la presión del endeudamiento público; el escaso crecimiento económico no produjo el ingreso para servir las deudas de la gente con los bancos, por lo que parte de ese descalce financiero representado en provisiones bancarias y mora se complicará con la estrechez fiscal de hoy, generado no por la caída de los precios del petróleo, sino por el derroche y carencia de controlabilidad fiscal de estos años de vacas gordas.
El piso jurídico e institucional, digamos el capital social, fue destruido por el “proceso revolucionario”, el cual incorporó a los esquemas de percepción de riesgo las variables políticas que habían estado latentes desde los días de los golpes en 1992, cuando comenzó la incubación de la crisis financiera de 1994. La administración Chávez introdujo en el sistema “movimientos telúricos” institucionales y una nueva constitución, la que en materia de reglas y régimen económico constituyó un “salto atrás “.
El régimen económico que se teje es distinto al de mercado, desecha los incentivos propios de una economía de mercado para la creación de riqueza, y se le imponen severas restricciones institucionales, legales y políticas. Con este pesado fardo a cuestas, se debilitan las posibilidades de una racionalización de las finanzas dirigida a dar credibilidad de solvencia al estado en el servicio de su deuda.
La solución de la inestabilidad política requiere consolidar un espectro de seguridad jurídica que le diga a los venezolanos y no residentes que su ahorro e inversión no sería confiscada por los tradicionales mecanismos de licuado propio de regímenes políticos irresponsables.
Alexander Guerrero E.
Jueves, 18 de julio de 2002
1. Crisis financieras: algunos síntomas
El fantasma de la crisis financiera visita nuevamente a América Latina; a la caída de Argentina se agregan, la crisis de credibilidad en Brasil, Perú y la crisis financiera que desde hace cierto tiempo se incuba en Venezuela. En este país se camina en el filo de la navaja por la perspectiva, cada vez más visible, de una potencial insolvencia financiera del Estado con los efectos que ello pudiera acarrear en el ahorro de la gente y empresas, dada la excesiva exposición que muestra el sistema financiero privado y banca privada en pasivos –títulos y bonos- del estado.
La larga historia de esas crisis financieras en América Latina y el mundo en desarrollo refleja, además del tipo tradicional de crisis, como el vivido en Venezuela en 1994; una cosecha de crisis financiera cuyo epicentro se encuentra en las finanzas publicas por insostenibilidad de la carga financiera de la deuda pública afecta directamente el mercado bancario y el mercado de capitales.
2. Insostenibilidad del endeudamiento público
La característica básica de este tipo de crisis radica en la elevada exposición del sistema financiero –bancos y mercado de capitales- en bonos del estado, lo cual no es per se ninguna anomalía si los gobiernos obedecen a los límites al endeudamiento, existe una fuerte correlación entre el grado de exposición de las instituciones financieras y el crecimiento de la deuda pública en perspectivas de insostenibilidad, por endurecimiento de los desequilibrios fiscales. Por ejemplo, la crisis financiera Argentina, muestra una parte estos síntomas.
Aunque los estados no “quiebran”, la insostenibilidad fiscal de esa carga financiera lleva en sus entrañas la caída la desvalorización de los bonos públicos –deuda pública en moneda local - por el efecto de encadenamiento que representan la continua depreciación del el tipo de cambio –un síntoma de una sostenida salida de capitales- y caída en las tasas de interés, lo que en conjunto conlleva inevitablemente a esquemas de represión de las finanzas privadas, cuando se suspende la libre convertibilidad de la moneda, primer paso en la escalada acotada.
3. Los balances bancarios reflejan una fuerte contracción de la economía: el estado captura los fondos del crecimiento
En los balances bancarios la deuda pública representa cerca del 40% de la inversión de la banca; lo que en otras palabras quiere decir que de cada 100 bolívares de depósitos del público en los bancos, cerca de 40 bolívares está colocado en deuda publica de un estado, cuyas finanzas parecieran enrumbar hacia un default. Esos números además representan un masivo crawding out, representado por el desplazamiento de la inversión “productiva” en los mercados de capitales y bancario, para despejar fondos y adquirir los bonos del estado. En el corto plazo este efecto desplazamiento ejerce fuerte presión contractiva sobre la economía, incrementando la incertidumbre fiscal, por caída del ingreso fiscal de factura no petrolera.
Este proceso en Venezuela ha sido intenso en los últimos dos años, particularmente en los últimos meses, donde el “refinanciamiento” de la deuda pública denominada en bolívares, acumula los factores detonantes de la crisis financiera, porque en una especie de círculo viciosos, ese refinanciamiento ocurre con costos elevados por la prima de riesgo que paga el fisco para desplazar fondos privados a la adquisición de esos bonos y letras del tesoro.
Aunque esta no es una fatalidad irreversible, sobre el manejo de las finanzas públicas, pesan las enormes restricciones políticas generadas por un entorno de inestabilidad política y social que, además de inducir una intensa salida de capitales, presión al alza en las tasas de interés, al mismo tiempo que magnifica el riesgo de una explosión inflacionaria por la dependencia cada vez más visible de los ingresos fiscales del financiamiento inflacionario que le otorga la devaluación del bolívar. De allí que en caso de un colapso - que pareciera tejerse rápidamente - de las finanzas publicas, un potencial default arrastraría inevitablemente al sistema financiero en proporciones, aun mayores a la crisis financiera de 1994.
4. La incubación de una crisis
Un aspecto crítico emerge como un dato respecto del manejo de las finanzas públicas y que define la precaria posición de Venezuela en los mercados financieros internacionales, fenómeno que evoluciona críticamente desde 1997. Venezuela – las finanzas públicas- salió prácticamente de los mercados financieros ese año cuando fracasó o no se completó el canje global de bonos soberanos que se realizaba ese año para sustituir los bonos Brady. El canje de bonos estaba dirigido a facilitar la liquidez internacional y al mismo tiempo descargar el peso fiscal que se avecinaba con el vencimiento de bonos Brady, el cual imponía un considerable peso fiscal por amortización de la deuda externa.
Al no reestructurarse la deuda pública externa se mantuvo la presión sobre el gasto en intereses y amortización, lo cual dejaba las finanzas vulnerables frente a una hipotética caída en los ingresos fiscales por reducción en los precios del petróleo, fenómeno muy conocido en Venezuela y cuyo efecto perverso se lee en la volatilidad de los ingresos fiscales y en la caída de reservas internacionales. Efectivamente ese escenario se realizaría apenas año y medio después con la fuerte caída de los precios del petróleo que condujo al severo ajuste del gasto público en 1999.
Las cosas tampoco estarían aisladas de los riesgos políticos que se inauguran en 1999 con el proceso político que llevó a un desmantelamiento institucional de enormes proporciones y que corona con la aprobación de una nueva constitución que exige cambios drásticos y profundos del ordenamiento legal que trae, entre otros, el debilitamiento del marco jurídico que supuestamente protege y refuerza los derechos de propiedad.
5. El síndrome de Alicia en la tierra de las maravillas: el derrumbe de instituciones
Los cambios institucionales producidos sobre un masivo derretimiento de instituciones y reglas de una economía normal de mercado, arrojaron un denso manto de incertidumbre y riesgo político sobre el funcionamiento del mercado de capitales local; convocados en primer lugar, por el cierre de los mercados financieros internacionales, por la caída del precio del petróleo y la disminución de las reservas internacionales. La caída de reservas, además de los bajos precios del petróleo en 1998, fue exacerbada por la intensa salida de capitales en las postrimerías del año electoral, fenómeno que se mantuvo sostenidamente durante los años siguientes, solo que esta vez era “financiado” por los altos precios del petróleo que indujo el fuerte incremento en reservas internacionales.
En esas condiciones, paradójicas si se quiere, de incremento de reservas internacionales y de salidas de capitales, la escasez de fondos internacionales, además de los problemas de oferta y la carencia de voluntad política por parte de la Administración Chávez para ordenar las finanzas públicas aprovechando el boom petrolero, se afianzó el proceso de sustitución de deuda interna –de mayor costo financiero - por deuda externa, aunado de la documentación de deuda implícita, todo lo cual cuadriplicó el volumen de deuda publica interna, generando ruido en torno a la solvencia del Estado, por la imposibilidad de financiar la expansión del gasto público causada como consecuencia del boom petrolero.
El mercado de capitales local, banca, afectado por el escaso crecimiento y contracción económica que ha disminuido peligrosamente el volumen de fondos privados, fue tomado literalmente por el gobierno a ejecutar un masivo crawding out absorbiendo el ahorro privado que a través de la banca y otras instituciones financieras adquiría bonos públicos, causando la exposición en deuda pública que hoy muestran la banca, y que ante la posibilidad de un colapso fiscal lleve al estado a incumplir no solo el servicio de la deuda en bolívares, sino a promover la inflación para nutrir la caja con bolívares inflacionarios, al control de cambio y la baja en los intereses para licuar eventualmente sus pasivos, pero al costo de la descapitalización y la depreciación del ahorro de la gente.
6. El boom petrolero: pass by ó by pass
Ninguno de esos fenómenos, una curva de vencimientos insostenible y un crecimiento de la deuda interna, por documentación de deuda implícita y por emisión de nueva deuda en bolívares para servir la deuda en dólares o bolívares que vencía, fueron compensados con el boom fiscal por altos precios del petróleo en estos años.
Por el contrario, los mercados financieros locales no convergieron, los intereses subieron por la presión del endeudamiento público; el escaso crecimiento económico no produjo el ingreso para servir las deudas de la gente con los bancos, por lo que parte de ese descalce financiero representado en provisiones bancarias y mora se complicará con la estrechez fiscal de hoy, generado no por la caída de los precios del petróleo, sino por el derroche y carencia de controlabilidad fiscal de estos años de vacas gordas.
El piso jurídico e institucional, digamos el capital social, fue destruido por el “proceso revolucionario”, el cual incorporó a los esquemas de percepción de riesgo las variables políticas que habían estado latentes desde los días de los golpes en 1992, cuando comenzó la incubación de la crisis financiera de 1994. La administración Chávez introdujo en el sistema “movimientos telúricos” institucionales y una nueva constitución, la que en materia de reglas y régimen económico constituyó un “salto atrás “.
El régimen económico que se teje es distinto al de mercado, desecha los incentivos propios de una economía de mercado para la creación de riqueza, y se le imponen severas restricciones institucionales, legales y políticas. Con este pesado fardo a cuestas, se debilitan las posibilidades de una racionalización de las finanzas dirigida a dar credibilidad de solvencia al estado en el servicio de su deuda.
La solución de la inestabilidad política requiere consolidar un espectro de seguridad jurídica que le diga a los venezolanos y no residentes que su ahorro e inversión no sería confiscada por los tradicionales mecanismos de licuado propio de regímenes políticos irresponsables.
Crisis Financiera
Alcance y Rumbo de la Crisis Financiera
Por: François Chesnais ·
Fecha de publicación: 28/05/08
La marcha de la crisis financiera que estalló en el sector de préstamos hipotecarios de los Estados Unidos en agosto del año pasado no es lineal. Los momentos de regreso a una calma relativa se alternan con expresiones más visibles de crisis, a veces espectaculares. El estallido de esta crisis representa un giro en el curso de la economía mundial.
En primer lugar, marca el fin del ciclo económico estadounidense iniciado con la recuperación de comienzos del 2003. Ya en este sentido su alcance es mundial, pues el consumo interno norteamericano representó, entre 2003 y 2006, la principal salida para la oferta de mercancías producidas en los otros países. Y hay más: aún antes de que la demanda interior de los Estados Unidos sufriese todo sus efectos, la crisis hipotecaria comenzó a propagarse casi en todo el mundo, mediante los mecanismos propios del sistema financiero globalizado, hacia los bancos y las sociedades de colocación financiera (los Mutual Funds, los Hedge Funds y las sociedades especializadas en préstamos hipotecarios). No son tocados sólo los países fuertemente interconectados con la finanza estadounidense. Lo son también los que tienen monedas más expuestas a los efectos de la caída del dólar. Por lo tanto, los niveles de actividad económica, de empleo y de disposición al consumo o la inversión en un conjunto de países pueden disminuir a consecuencia de lo que ocurre en los Estados Unidos. Son de prever interacciones a este nivel, pues la OCDE precisó que la desaceleración había comenzado entre los países miembros antes del inicio de la crisis financiera.[1]
El mecanismo de contagio en el que más se interesan los diarios es el de la cotización de las acciones en las bolsas. La transmisión de las fluctuaciones bursátiles puede ser espectacular, pero más allá del efecto “subjetivo” en términos de imagen del capitalismo, no es el canal de propagación más importante. Sólo en los Estados Unidos y en menor medida en Gran Bretaña el consumo interno es directa y rápidamente afectado por los cursos bursátiles. La inquietud inmediata de los observadores tiene que ver sobre todo con otras tres cuestiones. La primera se refiere a la amplitud de la contracción del crédito interno en el sector financiero, provocada por los títulos “podridos” de “nueva generación” (ver más adelante) que los bancos y los fondos de colocación con riesgo (los Hedge Funds ) tienen en sus carteras. No se trata todavía de una contracción del crédito a las empresas, sino de un paso en esa dirección. La segunda concierne al momento y la violencia del estallido de la burbuja inmobiliaria en otros países en que existe, sobre todo los de la Unión Europea como España o Irlanda, pero también Australia. El tercero se refiere a los efectos al menos parcialmente antagónicos de las políticas de tasas de interés y tasas de cambio adoptadas por los principales países. Un ejemplo es el alza de las tasas de cambio del euro con respecto al dólar, que se aceleró con la baja de las tasas de interés norteamericanas.
Un poco a más largo plazo, a seis u ocho meses, el principal interrogante, del que realmente depende el curso de la crisis financiera, se refiere al Asia. Esta crisis financiera no podría desembocar en una crisis mundial grave del tipo de la de 1929, si no se produjera una desaceleración general de la demanda mundial que revelase que hubo -desde el 2002 y más aún luego de 2003- un proceso de sobre acumulación en todas las economías asiáticas de la costa del Pacífico (en China, pero también en Japón, Corea y Taiwán). Muchos economistas piensan que en esta región clave del sistema capitalista mundial, la capacidad de producción instalada excede ampliamente las posibilidades de absorción del mercado mundial. Pero siguen esperando que a pesar de la contracción de la demanda externa -que es absolutamente necesaria para las economías de Asia- los países en cuestión sabrán compensar esa limitación aumentado su demanda interna. En todo caso, se entra en un contexto en el que la presión de la competencia de las mercancías asiáticas engendra tensiones proteccionistas que enfrentarán a los Estados Unidos y otros países con China. Finalmente, está la situación de los países productores del mismo tipo de mercancías, por ejemplo textiles: incluso una contracción limitada de la capacidad de los Estados Unidos y de la Unión Europea para recibir importaciones provenientes de China y otros países de Asia acentuará la presión de la mercancías asiáticas sobre ellos y agravara sus dificultades.
¿Qué puntos de apoyo brinda Marx para abordar las crisis financieras?
Marx no conoció una situación de hipertrofia de la esfera financiera comparable a la actual. Sin embargo dejó algunas indicaciones metodológicas importantes y sobre todo una teoría del capital ficticio en la que nos apoyaremos más adelante. Recordemos por ahora que lo denominado en el siglo XIX “crisis monetaria” o “de dinero” más que financiera, constituía para él “un momento de las crisis industriales”, pero un momento muy significativo porque en él se desnuda una contradicción fundamental contenida en la moneda:
la función del dinero como medio de pago envuelve una brusca contradicción. En la medida en que los pagos se compensan unos con otros, el dinero sólo funciona idealmente, como dinero aritmético o medida de valor. En cambio, cuando hay que hacer pagos efectivos, el dinero ya no actúa solamente como medio de circulación, como forma mediadora y llamada a desaparecer de la asimilación, sino como la encarnación individual del trabajo social, como la existencia autónoma del valor de cambio, como la mercancía absoluta. Esta contradicción estalla en ese momento de las crisis comerciales y de producción a las que se da el nombre de crisis de dinero.[2]
El reemplazo del oro por las monedas estatales de los países más fuertes (actualmente, un “semi-patrón oro”[3]) así como el desarrollo extraordinario que adquirieron los efectivos bancarios exigiría transcribir esta contradicción a las condiciones actuales.[4] Queda en pié sin embargo el hecho de que en esta crisis ya se ha perfilado una situación en la cual
el crédito se reduce o desaparece en absoluto, el dinero se enfrenta de pronto de un modo absoluto a las mercancías como medio único de pago y como la verdadera existencia del valor. De aquí la depreciación general de las mercancías, la dificultad, más aún, la imposibilidad de convertirlas en dinero”.[5]
Es muy útil una distinción introducida por Marx respecto a las “crisis monetarias” o “de dinero”. Por un lado, está la de que “es una fase es de cualquier crisis”. Por el otro y sin que existan barreras infranqueables entre ambas, está
esa modalidad especial de crisis a que se da también el nombre de crisis de dinero, pero que puede producirse también de un modo independiente, influyendo luego de rechazo sobre la industria y el comercio. Son estas crisis que tienen como centro de gravitación el capital-dinero y que, por tanto, se mueven directamente dentro de la órbita de los Bancos, de la Bolsa y de la finanza.[6]
Las crisis monetarias de este tipo son las que llamamos ahora crisis financieras. Traducen la maduración de las contradicciones a nivel de la formación de la tasa de ganancia así como de las condiciones de realización del valor y plus-valor. El hecho de que esta crisis se forman de manera “independiente” es consecuencia de la acumulación de capital-dinero y de la formación de capital ficticio a gran escala. Pero estas son a su vez la expresión de graves “disfunciones” que hunden sus raíces en las relaciones de producción y de propiedad y en las medidas de política económica utilizadas para contenerlas.
El tiempo de la crisis financiera
Así se comienza a percibir el alcance de la crisis financiera que se abrió y la importancia de las cuestiones en juego. Ocurre en un momento en que los instrumentos utilizados por los bancos centrales comenzaron a mostrar sus limitaciones, a fuer de haber sido utilizados repetidamente desde hace veinte años. Se produce después de una fase excepcionalmente larga de acumulación sin ruptura. Se sitúa, finalmente, cuando la configuración del marco geo-económico y geopolítico del capitalismo mundial está experimentando modificaciones profundas.
El acento se debe poner, en primer lugar, sobre el alcance y consecuencias de lo que denomino una muy larga fase de “acumulación sin ruptura”. Considerando que la reconstrucción de lo destruido en la Segunda Guerra Mundial terminó a mediados de los años 1950, el capitalismo como sistema mundial conoció desde entonces más de cincuenta años de acumulación casi ininterrumpida. Es la fase de este tipo más larga de toda su historia. La acumulación se dio con momentos de ritmos diferentes, pero sin que se produjese ninguna ruptura, como una gran crisis económica o una guerra análoga a las dos grandes conflagraciones del siglo XX. La recesión mundial de 1974-76 puso fin al largo movimiento cíclico llamado “los treinta gloriosos”. Cerró un período, pero luego de una fase de transición la acumulación recomenzó sobre la base, especialmente, de un desplazamiento progresivo de su centro de gravedad geográfico. Ninguna ruptura se produjo tampoco desde el flanco de la lucha de clases. El capitalismo mundial tuvo las manos libres para responder a lo que pudo parecer en su momento una ruptura por medio de la revolución neoliberal o más exactamente neoconservadora. Con el beneficio de la distancia histórica y la destrucción (al menos parcial) de las anteojeras de aquella época, podemos ver ahora que su esfera de acción e influencia sobrepasó las fronteras de la dominación imperialista del momento. Las “reformas” de Margaret Thatcher tuvieron como contrapartida las de Deng Xiaoping en China, que comenzaron como las suyas en 1999-80 y pasaron desapercibidas para la izquierda mundial.
La falta de ruptura en la acumulación durante un período tan largo no es algo secundario. Facilitó considerablemente el trabajo del capital “para apropiarse de la praxis social en toda su extensión y toda su profundidad” y forjar como dice Alain Bihr, a nivel ahora verdaderamente mundial, “un tipo de sociedad global profundamente marcado por el dominio del capital, mucho más allá de la esfera puramente económica”[7]. Es en esta sociedad en la que cualquier eventual crisis de sobreproducción mundial estallará, tomando a la mayor parte de sus componentes sociales, es decir los asalariados, en un estado de total falta de preparación “subjetiva” y por tanto política.
Una de las principales consecuencias y manifestaciones de “la acumulación sin ruptura” es por supuesto el nivel alcanzado y los mecanismos engendrados por la acumulación de capital de préstamo a interés, que se valoriza exteriormente a la producción de valor y plusvalor, sin salir de la esfera de los mercados financieros[8]. La fuerza económica y social del capital de inversión financiera es consecuencia directa de la duradera falta de ruptura en la acumulación. No hay que olvidar que una de las primeras causas de la reaparición de este tipo de capital a fin de los años 1960 fue el aumento de las ganancias no reinvertidas en la producción directa de valor y plusvalor. Era preciso que tales capitales no quedaran “ociosos” y fue necesario abrirles posibilidades de valorización como capital de préstamo. Fue la función jugada transitoriamente por el mercado de eurodólares en offshore en la City, hasta que la liberalización financiera orquestada desde Washington sentara las bases de los mercados de activos planetarios. Las otras dos grandes fuentes de acumulación de un capital que viene a compartir la plus-valía manteniéndose fuera de la producción han sido (y siguen siendo) la renta basada en las fuentes de energía o de materias primas, con la renta petrolera a la cabeza, y los fondos acumulados en títulos de los sistemas de jubilación privada. Mientras más importante pasó a ser la concentración del capital de préstamo a interés, especialmente en los Estados Unidos, más crucial pasó a ser garantizarle condiciones que le permitiesen concretar su pretensión de compartir la plusvalía, cuya masa debería estar en constante aumento. Una política monetaria consistente en tasas de interés bajas e inyecciones de liquidez ante cada sobresalto financiero pasó a ser el principal sino el único instrumento de política macroeconómica.
La nueva configuración de la dominación mundial del capital y sus contradicciones
El segundo gran factor en el que es preciso detenerse, son los cambios en la configuración geo-económica de la dominación del capital, comenzando por la identidad de los países y los sitios precisos donde se efectúan la acumulación del capital productivo y la extracción del plus-valor. Comentando el debate sobre el “intercambio desigual”, Louis Gill sostenía no hace mucho tiempo (su libro es de 1996) que
para que exista transferencia de plus-valor mediante el cambio, es preciso primero que exista producción de plus-valor. Pero la masa de plus-valor producida en los países subdesarrollados es débil porque su productividad es débil. La fuente principal de la acumulación a escala mundial se encuentra allí donde la productividad es más elevada, en los países capitalistas industrializados y no en los países subdesarrollados.[9]
Ya no es así. Por supuesto, siguen siendo los países capitalistas avanzados (y sobre todo los Estados Unidos) los lugares en donde la tasa de plus-valía, entendida como diferencia entre el tiempo de trabajo necesario para la reproducción de la fuerza de trabajo y el tiempo efectivamente trabajado, es la más elevada del mundo. La productividad del trabajo es muy alta y el tiempo de trabajo necesario muy bajo, y una de las razones de esto es la importación masiva de muy baratos “bienes salarios” (los que entran en el costo de reproducción de la fuerza de trabajo). Pero si consideramos el cuadro en términos de masa y no de tasa, la mayor parte de la plus-valía que permite la reproducción del capital ahora proviene de Asia y sobre todo de China.
Lo que ha cambiado en poco más de una década en estos países y los ha hecho tan atractivos al capital extranjero es lo que Marx denominaba en las indagaciones expuestas en el primer tomo del El capital “el precio proporcional del trabajo”, refiriéndose a su precio en comparación con la plusvalía o con el valor de lo producido. En Asia, el precio proporcional del trabajo bajó, a medida que al efecto de la duración y la intensidad del trabajo se le sumó el del aumento de la productividad por la modernización del equipamiento, lo que fue estimulado y parcialmente asegurado por la presencia de grupos industriales extranjeros, pero también por inversiones autónomas[10].
Durante la primer mitad de los años 1990 se dio un primer desplazamiento de la acumulación hacia Asia, principalmente hacia Corea y Taiwán, pero también a Singapur y otros países cuya vulnerabilidad se reveló durante el curso de la “crisis asiática” de 1997-1998. Después de esa fecha, tomaron la posta China y, en menor medida, también la India en determinadas industria y con grandes interrogantes.
Hay que considerar la distancia recorrida desde hace un siglo. En el momento en que se elaboró la teoría “clásica” del imperialismo en sus diferentes versiones, China estaba sometida a un estatus semicolonial y la India a una dominación imperial que exigían una importante ocupación militar permanente. Hoy, en condiciones políticas y grados diferentes, ambas entidades constituyen elementos centrales en el funcionamiento de la economía mundial. No es preciso decidir si corresponde o no darles el estatus de potencias económicas de primera línea o decir si dominarán o no el siglo XXI para comprender que la plena incorporación de estos dos países-continentes a la economía mundial y en particular la de China, impone dejar de lado los análisis ordenados a partir de un solo país, aunque sea todavía el más poderoso. Lo seguro es que China no se hubiese transformado tan rápido y en tal escala en “la fábrica del mundo” sin el movimiento masivo de deslocalización de la producción de las mayores empresas estadounidenses y luego japonesas y sin la tercerisación internacional masiva organizada por las grandes distribuidoras de características casi industriales, como Wal-Mart.
Las relaciones económicas y políticas de la época de la “globalización” deben ser consideradas, más que nunca, como “articulaciones de una totalidad, diferenciaciones en el interior de una unidad”[11]. Hasta comienzos de los años 2000, todavía se podían hacer análisis colocando a los Estados Unidos en el centro de las relaciones jerarquizadas constitutivas de la mundialización, concediéndole incluso un lugar aparte, el de potencia hegemónica en el sentido fuerte de la palabra. Ya no. Los Estados Unidos estuvieron en el origen de la mundialización del capital contemporáneo y fueron en gran medida los arquitectos del correspondiente régimen institucional. Pero ahora ya no son más que uno de los elementos constitutivos centrales, uno de los polos, pero no el único. El análisis del movimiento de acumulación, de sus contradicciones y de su crisis debe hacerse concediendo todo su lugar al que tal vez ya sea, en la configuración actual, su piedra angular: China. Los Estados Unidos siguen disponiendo de potentes palancas económicas y políticas, la más importante de las cuales es el rol que conserva aún el dólar. Pero la crisis en gestación debe ser pensada en un marco donde Asia ha pasado a ser un componente esencial[12].
El Asia industrializada (economías enteras como las de Corea o Taiwán, o los grandes polos industriales de China y la India) aseguró una longevidad suplementaria a la larga fase de acumulación sin ruptura. Pero contradictoriamente, y debido a las condiciones en que funciona la economía mundial, sembró algunos gérmenes de la crisis actual. La plena integración de China a la economía mundial y también la de la India, tuvieron como efecto poner en competencia directa a los trabajadores de todo el mundo. Desde hace dos o tres años los bancos de inversiones vienen multiplicando los análisis referidos a la “duplicación de la oferta de trabajo mundial debido a la entrada en la globalización de China y la India” y a sus efectos sobre los salarios, los precios y las perspectivas de ganancia. Pero la transformación de China en “fábrica del mundo” y de la India en país de relocalización de las actividades de servicio informáticos y de producción de computadoras han tenido una contrapartida muy importante, tanto en la economía real como en el dominio financiero.
El re-despliegue de las inversiones de los grupos industriales de los países de la Tríada (USA, Europa, Japón) y la importación de mercancías baratas producidas en China y otros lugares de Asia dieron un fuerte apoyo (y en algunos casos llegaron a sustituir) a políticas económicas y presupuestarias (en el caso de los Estados Unidos, política monetaria) dirigidas a contener los salarios. En muchos sectores industriales, los precios de los “bienes salarios” de origen industrial cayeron tanto que las empresas enfrentaran una situación casi deflacionista y fueran “acogotadas” (y con ellas sus asalariados). En Alemania el efecto depresivo del estancamiento e incluso la baja de los salarios reales en la demanda y la actividad económica interna terminó siendo compensado por el aumento de la exportaciones. En otras partes, fue al endeudamiento o a las medidas fiscales a las que recurrieron los gobiernos para sostener el empleo. El resultado fue en gran medida insignificante debido a la magnitud de las importaciones. Las medidas aplicadas alentaron sobre todo el alza artificial de los activos financieros y patrimoniales que actualmente termina.
Pero poner en competencia directa a los trabajadores tuvo también repercusiones muy importantes en la esfera financiera, especialmente con la baja de las tasas de interés a largo plazo. Michel Aglietta dice que nació un “régimen financiero con tendencia deflacionista”[13], que condujo al aumento de las inversiones especulativas. Los fondos de colocación financiera, pero también los bancos, se lanzaron en una fuga hacia adelante en operaciones cada vez más riesgosas con activos cada vez más “opacos”, es decir ficticios. Paralelamente, se asistió a la acumulación de excedentes comerciales y de reservas en divisas -principalmente dólares- por los países asiáticos, pero también por países que son grandes proveedores de materias primas. Estos excedentes fueron colocadas en bono del Tesoro y en acciones, en obligaciones privadas (entre ellas, los créditos hipotecarios). Los Estados Unidos pudieron dejar que se acumularan los déficits externos y finaciar sus guerras al mismo tiempo que la administración Bush se permitía seguir bajando los impuestos. Pero los excedentes fueron también una fuente de la creación de “liquideces” y de financiamiento de operaciones especulativas de alto rendimiento. Hoy la economía capitalista está mundializada como campo de valorización del capital y terreno de competencia entre los trabajadores. Pero todavía no lo está en un terreno crítico, el de la moneda, las políticas monetarias y las decisiones de los bancos centrales; en esto sigue siendo “transnacional”, es decir marcada por las decisiones soberanas de los países más fuertes. En el terreno monetario, las relaciones actuales entre el dólar, el euro, la libra esterlina, el yen y ahora la moneda china el yuan son en gran medida “no cooperativas”, para utilizar una expresión de moda. Lo que es, potencialmente, un factor de aceleración de la crisis.
Desde 1982: crisis financieras a repetición
La acumulación de capitales que buscan valorizarse como capital-dinero a interés y el crecimiento y complejidad cada vez mayor de los mercados financieros conllevan crisis multiforme propias de la finanza. El lugar ocupado por lo que frecuentemente se denomina el “capital financiero” (al que prefiero denominar “capital-dinero concentrado” o “capital de colocación financiero”) torna prácticamente seguro que las primeras fases de cualquier eventual crisis de superproducción pasarán por los mercados financieros y la acumulación de préstamos y deudas. La liberalización y la mundialización financieras estuvieron continuamente jalonadas por crisis y sobresaltos menores. Debido al rol jugado por el alza de las tasas de interés norteamericanas y por el dólar en la creación de las condiciones para la dominación de la finanza en la acumulación, el primer episodio fue la crisis mexicana de 1982. Fue el punto de partida de la crisis de la deuda del tercer mundo, especialmente en América latina en países dirigido por clases dominantes parasitarias desprovistas de renta petrolera. Pero incluso en los Estados Unidos, las quiebras bancarias (Penn Square, Seattle First Bank, Continental Illinois) jalonan la primera mitad de la década de 1980. Luego, los choques y sobresaltos financieros continuaron a medida que la masa de capital ficticio buscando valorizarse se incrementó y las formas de colocación y especulación se multiplicaron y diversificaron. Se dio el crack bursátil de mediana amplitud de Wall Street en 1987. Fue seguido en 1989 por la quiebra y salvataje de las cajas de ahorro norteamericana (Loan and Savings) que marcó el debut de una primer crisis mundial inmobiliaria. Su punto culminante es el crack del Nikkei y del sector inmobiliario en Japón, cuyas consecuencias realmente nunca se borraron, pese a que la potencia de los grupos industriales fue salvaguardada mediante su implantación en los Estados Unidos y en China. El estallido de esta primer burbuja inmobiliaria internacional en 1990 provocó una recesión, caracterizada por algunos economistas como “financiera” para subrayar que su causa era cierta forma de especulación.
Al comienzo de los año 1990 se vio también graves crisis en los mercados cambiarios de Europa provocados por el capital dinero concentrado de los inversores institucionales. Estas crisis les permitieron lograr ganancias especulativas, imponiendo al mismo tiempo políticas económicas centradas en “el manejo de la inflación” garantizado por el Banco Central Europeo según los tratados de Maastricht y de Ámsterdam. Estos años fueron marcados sobre todo por el desplazamiento temporario de las crisis financieras y las recesiones nacionales que las acompañaban hacia la zona periférica del capitalismo mundial (donde se encontraban las economías y los mercados financieros llamados “emergentes”). Así se asistió primero a la muy grave segunda crisis de la deuda en México en 1995, con repercusiones sobre la producción estadounidense pese a la intervención rápida de la Fed (Banco Central de los Estados Unidos ) y del Departamento del Tesoro. El episodio siguiente tuvo como escenario al Asia. Lo que se ha llamado la “crisis asiática”, desarrollada entre junio de 1997 y los primeros meses de 1998, tocó fuertemente a siete economías y tuvo efectos en muchos otros países. Fue inmediatamente sucedida por la crisis rusa, antes de tener fuertes impactos en Brasil y la Argentina, tras provocar la quiebra y exigir el salvataje en octubre de 1992 de un gran fondo especulativo (un Hedge Found) con base en Nueva York, el Long Term Capital Management. La importancia de la crisis asiática es que la propagación de la crisis se produjo por la transmisión de la contracción de la producción y del empleo desde los países en los se produjo la crisis financiera hacia otras economías. Esto se dio a través del comercio internacional. En el caso del Sudeste Asiático, la crisis afectó sobre todo los intercambios intra-regionales de productos complementarios y menos a las exportaciones de productos directamente competitivos. Pero en el caso de Corea, en octubre de 1997, se asistió a una crisis financiera que reveló una fuerte sobreacumulación y desembocó en una verdadera crisis de superproducción con repercusiones mundiales.
Por primera vez desde los años 1930, se conformó a fines de 1997 una situación de deflación, es decir de baja de precios y de competencia salvaje entre exportadores de algunas categorías específicas de mercancías. Hubo también un momento de crisis bursátil. Tocó a las principales bolsas asiáticas, especialmente Hong Kong, donde el hundimiento de las cotizaciones provocó un comienzo de contagio bursátil a la baja realmente mundial. Durante dos días (27 y 28 de octubre de 1997), las acciones cayeron fuertemente en Nueva York, y la caída se extendió hacia Europa.
Completemos por ahora la cronología volviendo a los Estados Unidos en la fase expansiva del ciclo de la “Nueva Economía” de 1998-2001. En este momento se completó el montaje del actual régimen de “gobierno de empresa”, que hace del “valor accionarial” el objetivo prioritario de las firmas (con los stock-options como estímulo para los ejecutivos). Los capitales de los inversores institucionales refluyeron desde Asia hacia sus bases de origen. Las dos bolsas de Nueva York, en NYSE y el Nasdaq (especializado en las acciones de las firmas de “alta tecnología”), volvieron a ser el principal terreno de operación de los inversores financieros y de los manager “nuevo estilo” cuya personificación fueron los ejecutivos de Enron. El “valor accionarial” no exige solamente una repartición de las ganancias que prioriza los dividendos. Supone también mantener las cotizaciones de bolsa en un nivel alto. Los grupos industriales pasaron a comprar sus mismas acciones, endeudándose en el mercado de préstamos obligatorios. Las adquisiciones de las firmas más débiles fueron financiadas por intercambios de títulos con precios que no tenía ninguna relación con su valor real. Cuando la “burbuja Internet” estalló a comienzos de 2001, el Nasdaq conoció un verdadero crack mientras que el NYSE sufrió una seria caída y se mantuvo en niveles bajos hasta fines del 2002. Incluso las empresas que no corrieron la misma suerte que Enron o Vivendi, quedaron muy endeudadas y siguieron estándolo hasta 2003 o incluso 2004. Las opciones y medidas tomadas por el gobierno de los Estados Unidos para contener los efectos del crack del Nasdaq y apoyar aún más que antes al sector inmobiliario, sembraron la semilla de la crisis financiera que ahora vemos y privaron también al actual presidente de la Fed de medios de acción efectivos.
Los mecanismos de propagación de la crisis
Es preciso regresar a 2007 para precisar el punto de inflexión de la coyuntura estadounidense e identificar los mecanismos de propagación de la crisis financiera desatada en agosto.
El primer mecanismo de propagación es interno a la economía norteamericana. Tiene como origen el estallido de una burbuja inmobiliaria que se formó progresivamente desde el 2004. Comenzó afectando la actividad económica estadounidense en el sector de la construcción, pero también a la economía en general. El ritmo de la creación neta de empleos cayó en promedio mensual de 189.000 en el 2006 a 118.000 en el curso de los meses de agosto-septiembre-octubre[14]. Implicó la quiebra de algunas sociedades financieras, de dos tipos: las titulizaciónsociedades de préstamo hipotecario y las especializadas en la actividad de titulización de préstamos hipotecarios riesgosos, su compra y su reventa (explicaremos mas adelante en que consiste esta titulización). Hablar de “burbuja inmobiliaria” se justifica porque casas y departamentos no representan sólo un valor de uso para el propietario, sino también un “activo financiero”, que se compra pensando revenderlo y sirve de garantía para otros préstamos. En el origen de una burbuja se encuentra siempre, junto con candidatos a especuladores que tienen dinero para colocar, procesos que alientan la idea de “buena colocación” de bienes patrimoniales -títulos financieros, departamentos o casas- a ser comprados para revenderlos con ganancia segura y alta rentabilidad. Una vez que este convencimiento colectivo (siempre de carácter “ovejuno”) toma cuerpo, comienza un alza de precios de los activos implicados que impone durante cierto tiempo un proceso de autorrealización. La suba de los precios atrae nuevos compradores cuya llegada empuja los precios todavía más arriba. En el caso de los títulos de empresas (acciones u obligaciones privadas) esto dura hasta que se dé un cambio de coyuntura como resultado de la marcha lenta de las inversiones o del consumo o de un choque exterior, que rompe la inercia de los inversores y los empuje a deshacerse de los títulos más expuestos. En el caso del inmobiliario, el momento en que termina la suba de precios proviene de la saturación de la demanda, el grado de sobre-inversión resultante de “anticipaciones” excesivamente optimista de los promotores inmobiliarios y también de la simple disminución del crecimiento de los ingresos en los hogares.
En los Estados Unidos, la utilización de la casa individual como activo financiero viene de lejos. En el curso de la última década y a despecho del mundo bursátil, las plusvalías realizadas con la compra y venta de casas de habitación individuales fueron la primer fuente (60%) de enriquecimiento patrimonial de los hogares estadounidenses y las plusvalías bursátiles (20%) ocuparon la segunda posición. La práctica de préstamos hipotecarios se generalizó desde hace mucho, pero también y de manera aún mas importante la de titulización de los préstamos hipotecarios poseídos por los bancos. Sobre este dispositivo descansa el sueño americano (más exactamente, el mecanismo de estabilidad social) de acceso a la propiedad de la vivienda. Por eso en el 2002 el sector inmobiliario fue elegido por la Fed y el gobierno federal para relanzar la actividad económica. A medida que la burbuja inmobiliaria se formó, los préstamos hipotecarios ya no fueron ofrecidos solamente a los hogares que disponían de ingreso relativamente altos y estables, sino también a los que no estaban en esa situación. La desreglamentación acelerada de los años 1990 y 2000 permitió el florecimiento de sociedades de préstamos hipotecarios independientes (que hoy la Fed reconoce no poder controlar, ni siquiera supervisar). Son las que están directamente en el origen del mercado de préstamos “suprime” (literalmente “inferiores a la norma de calidad”). Pero para qué préstamos de riesgo muy frágiles y dudosos no sólo fuesen acordados, sino también que los mismos fueran revendidos, era preciso que las sociedad de préstamo hipotecario independientes encontraran sociedades financieras robustas (al menos aparentemente) frente a las cuales ellas pudiesen titulizar los contratos que habían hecho firmar. Y los fondos especulativos de alto riesgo (los Hedge Funds), en general filiales de grandes bancos de inversión o grandes bancos comerciales, aceptaron hacerlo. Estos fondos y sus sociedades madres no son sólo norteamericanos, sino también extranjeras. Esto es lo que provocó un proceso de la rápida propagación de una crisis realmente mundial con el sistema financiero como escenario.
¿Por qué los fondos de colocación especulativos ocuparon un lugar cada vez más importante desde 2002-2003? Debido al débil rendimiento de las obligaciones derivado de la baja en las tasas de interés, así como al estrechamiento de los mercados de acciones (achicamiento relativo, en relación a la masa de “liquideces” que buscaban valorizarse), los inversores institucionales adoptaron y propusieron a sus clientes lo que se llama una “gestión dual”. Por un lado constituyeron carteras de “gestión pasiva”, para cubrir sus costos. Por el otro delegaron la gestión activa de las colocaciones destinadas a ofrecer rendimientos elevados, ya sea a los Hedge Funds (existentes o que ellos mismos crearon), ya sea a los “fondos de fondos”, especialmente de Private Equity, especializados en las OPA con un fuerte efecto de palanca que también constituyeron solos o asociándose. Los Hedge Funds buscan colocaciones con rendimiento alto. Sus estrategias descansan en palancas de préstamos muy elevados, activos de alto riesgo y una rotación muy rápida de sus carteras. Con el 5% de los activos gestionados en el mundo, los Hedge Funds realizan entre un tercio y la mitad de las transacciones diarias combinadas de Nueva York y Londres. El ingreso de nuevos actores en la industria de inversiones financieras en un contexto de liquideces masivas (cuya causa se explica más adelante) exacerbó la competencia. Se asistió entonces a la creación de instrumentos de colocación cada vez más complejos, generalmente basados en la titulización y la creación de lo que la jerga denomina los “productos sintéticos” en los que se realiza un “empaquetamiento” de acreencias de origen y fiabilidad muy distintos. Son los RMBS (Residential Mortage Backed Securities) es decir los títulos adosados a préstamos inmobiliarios; los CDS (Credit Default Swaps) que son derivados de créditos que implica transferencias a través de un interés del riesgo ligado la tendencia de obligaciones de empresas; y finalmente los CDO (Collateralied Debt Obligation), que son “títulos derivados”, es decir el resultado de dos operaciones sucesivas de titulización. Como pudo verse desde agosto, estos títulos mantenidos en “gestión dinámica” por los bancos, contenían generalmente acreencias hipotecarias insolventes.
La desreglamentación del crédito interbancario.
La quiebra en julio del 2007 de dos fondos de riesgo de la banca de inversiones neoyorquina Bear Stearns fue seguida el 4 de agosto por el anuncio de que el banco regional alemán IKW estaba en grandes dificultades y el Ministerio de Finanzas había intervenido para su salvataje. Después se anunció, el 9 de agosto, que BNP- Paribas había congelado tres fondos de riesgo invertidos en subprime, para detener el retiro de los capitales allí colocados por los inversores. La sacudida siguientes se produjo el 22 de agosto cuando se supo que en Nueva York tres grandes bancos habían recurrido a la facilidad de descuento de la Fed por cuenta de sociedades financieras clientes en dificultades, así como también que ese mismo día en Londres Barclays había sufrido el rechazo por el HSBC del crédito interbancario llamado “over nigth “, usual entre bancos para cerrar sus cuentas del día abriendo lo que The Economist llamó una “guerra fría” entre los mayores bancos de la City. Ellos saben que todos tienen inversiones en “productos sintéticos” con títulos sin valor, aunque ignoran en que grado ni con qué nivel de pérdidas potenciales. La incertidumbre se tradujo en una fuerte alza a mediados de agosto del mercado interbancario londinense (el Líbor) en el que los bancos, británicos y extranjeros, se financian y prestan mutuamente, afectando el funcionamiento del crédito interno del sector financiero.
En la configuración del sistema financiero de los años 2000, los fondos de inversión y otras sociedades financieras pudieron volverse, en tiempos normales, hacia el mercado monetario para emitir títulos de deuda de corto plazo (llamados commercial paper), garantizados con algunos de sus activos, de ahí su nombre Asset Backed Commercial Paper (ABCP). Después de agosto, tuvieron grandes dificultades para hacerlo. La capacidad de obtener fondos emitiendo estos ABCP depende de la calidad de los activos a los cuales se adosa la emisión. Hasta agosto los antes mencionados “productos sintéticos” satisfacían ese criterio, pero ya no es así, de modo que los compradores de ABCP se hicieron raros y el mercado se achicó. El estrechamiento del crédito interno del sector financiero, combinado por supuesto con la fuerte disminución de los precios del inmobiliario en el Reino Unido, provocó el episodio siguiente, la situación de cuasi-quiebra de Northen Rock. Durante varios años, esta sociedad que es el quinto establecimiento de préstamos hipotecarios y el octavo banco del sistema británico, obtuvo fuertes ganancias financieras con el ahorro de particulares, pero sobre todo logrando muy fuertes sumas en el mercado de títulos ABCP. Su gestión, al igual que la de las sociedades de Private Equity, se basó en “el efecto palanca” que exige una rotación continua de préstamos elevados de corto plazo. Desde fines de agosto los bancos y los fondos ya no quisieron conceder préstamos a Northen Rock. El banco fue obligado a comunicarlo, provocando la primera fuga de depositantes (bank run) en un país capitalista avanzado desde los años 1930. El Banco de Inglaterra y el gobierno británico se vieron obligados a intervenir para evitar la quiebra. Un proceso análogo de estrechamiento del crédito interno del sector financiero hizo caer una amenaza de quiebra sobre él Hedge Funds de capitales familiares franceses Oddo, considerado hasta el mes de agosto como un modelo de “gestión dinámica “ exitosa. La contracción del crédito interno en el sector financiero es uno de los canales posibles de propagación de la crisis financiera hacia los mercados bursátiles, pues los Hedge Funds en dificultad pero poseedores de una cartera de acciones podrían ser obligados a venderlas. Después de agosto es sobre todo la caída de las cotizaciones de los bancos en su calidad de sociedades cotizantes en Bolsa lo que provocó la caída de los índices bursátiles. Las dificultades que conocieron fondos especulativos importantes acentuaron también las de los bancos.
Hipertrofia de los mercados de activos, acumulación de deudas y teoría del capital ficticio
Si hiciera falta un hilo conductor para caracterizar la historia económica de los países capitalistas industriales avanzados durante las tres últimas décadas, sería el de la acumulación de un monto extremadamente elevado de capital ficticio, y la modificación de las políticas económicas y políticas para asegurar su mantenimiento. En éste período y debido a la misma acumulación, se han producido cambios profundos en la composición del capital ficticio, en el sentido de un continuo aumento del carácter puramente ilusorio, imaginario, de los títulos que componen ese capital y deben liberar “ganancias”, así como de los peligros cada vez mayores que su emisión y su intercambio hacen pesar sobre el sistema financiero mundializado. Los mismos defensores de este sistema hablan de “fuga hacia adelante” y de decisiones que permitieron “que el genio se escape de la botella”, etc..
La categoría de “capital ficticio” se encuentra únicamente en Marx. Esboza sus contornos cuando escribe sobre el capital de préstamo a interés, pero también cuando examina la actividad de creación de crédito por los bancos. El término define la naturaleza de los títulos emitidos en contrapartida de préstamos a las entidades públicas o empresas (las obligaciones), o en reconocimiento a la participación en el financiamiento (generalmente inicial) del capital de una empresa (las acciones).
El contenido económico de estos títulos está dado por la pretensión de participar en la distribución de la ganancia (en una magnitud fijada por normas referidas al valor de las acciones) o a obtener beneficios vía el servicio de la deuda pública y la redistribución de ingresos centralizados impositivamente[15]. Para sus poseedores, estos títulos que pueden ser negociables en cualquier momento en mercados especializados representan un “capital”, del que se espera un rendimiento regular bajo la forma de intereses y dividendos (una “capitalización”). Vistos desde el ángulo del movimiento de capital productivo de valor y plusvalor, tales títulos no son capital, en el mejor de los casos son el “recuerdo” de una lejana inversión; pero para sus poseedores son un “capital” no solamente por la apropiación de valor que posibilitan, sino por la posibilidad de cederlos sobre los mercados financieros y recuperar sumas líquidas que pueden ser nuevamente colocadas, consumidas o invertidas en el sentido preciso de la palabra.
El crédito creado por los bancos conlleva también una dimensión de creación de capital ficticio, y aunque asume diversas formas y puede ser más o menos importante, significa en definitiva que los bancos ponen a disposición de los “agentes económicos” sumas que no tienen. Para las empresas, son sumas que les permiten ya sea esperar pagos por venir, ya sea completar su propio capital en el momento de inversiones en actividades creadoras de valor y plusvalor. Para los particulares a los que se concede crédito, son sumas más allá de su ahorro y de sus ingresos corrientes, les permite construir o comprar una casa o comprar bienes de consumo. Las operaciones de creación de capital ficticio para las empresas o de medios ficticios para hacer compras implican un aumento de la masa monetaria en circulación. Son también un factor de riesgo. Los créditos creados necesariamente sobrepasa ampliamente el monto de las sumas depositadas en los bancos (cuya principal fuente en los países capitalistas avanzados es hoy el depósito de los salarios mensualizados): la cuestión es saber cual es la amplitud tolerable sin que el riesgo sea excesivo. Por ambas razones, durante mucho tiempo la principal misión de los bancos centrales fue vigilar a los bancos y controlar la amplitud de esta actividad de creación de crédito. Haciéndolo limitaban, de hecho, el monto de capital ficticio creado en el sector bancario.
Marx, que había advertido la importancia crucial del sistema de crédito para la fluidez de la producción, subrayó también que existían fuerzas que dificultaban su control:
No solamente la mayor parte de los activos de los bancos es ficticio, puesto que está compuesto por títulos y esta clase de riqueza en dinero imaginario constituye una parte considerable no sólo de la riqueza en dinero de los particulares, sino también, como ya hemos dicho, de los banqueros.[16]
pero además
Al desarrollarse el capital a interés y el sistema de crédito, parece duplicarse y a veces triplicarse todo el capital por el diverso modo a como el mismo capital o simplemente el mismo título de deuda aparece en distintas manos bajo distintas formas.
Y precisa:
La mayor parte de este “capital-dinero” es puramente ficticio. Todos los depósitos con excepción del fondo de reserva, no son más que saldos en poder del banquero, pero no existen nunca en depósito. Cuando sirven para las operaciones de giros, funcionan como capital para el banquero, una vez que éste los presta. Los banqueros se pagan recíprocamente las mutuas asignaciones sobre los depósitos no existentes mediante operaciones de descargo en estos saldos.[17]
La acumulación de títulos y acreencias que ha tenido lugar desde hace casi cuarenta años fue inicialmente resultado por así decirlo mecánico del proceso en que intereses y dividendos pasaban a ser colocados en nuevos títulos. Y dado que el carácter ficticio de esta forma de capital no anula, sino que por el contrario exacerba su peso económico, político y social, el aumento del “poder de la finanza” contribuyó a reforzar el conjunto de los mecanismos conducentes a la acentuación de la desigualdad de ingresos, alimentando un flujo continuo de sumas en busca de colocación.
Estas sumas llegaron del conjunto del mundo y se incrementaron aún más con el reflujo en 1997-98 de los capitales que estaban colocados en Asia. El aumento de la masa de capitales a colocar o recolocar provocó ulteriores desarrollos. En primer lugar, los inversores financieros, comenzando por los inversores institucionales, ya no se conformaron con el rendimiento de sus carteras en intereses y dividendos. Ellos pasaron, para satisfacer las normas del “corporate gobernance” a una gestión llamada de “total return” en la cual el monto de las ganancias resultantes de la venta o del intercambio de títulos con alta cotización bursátil pasó a ser un elemento decisivo, e incluso el más decisivo para la evaluación de la performance de los gestores. Los grupos industriales comenzaron a recomprar sus títulos en Bolsa para sostener su valor y obtuvieron los fondos para tal inversión endeudándose. Este disparate es la expresión de una situación en que las exigencias de acumulación de capital ficticio se imponen por encima de las del capital orientado hacia la puesta en marcha trabajo asalariado y la apropiación de plustrabajo.
La titulización y la naturaleza de las ganancias obtenidas en la esfera financiera
El “total return” no fue más que una etapa. Con la agonía de los mercados bursátiles después del 2001-2002 y la caída de las tasas de interés a medio y largo plazo provocada por los efectos inflacionistas nacidos con la crisis asiática y luego por el monto cada vez más elevado de los excedentes comerciales y las reservas cambiarias de China, de India e incluso de Brasil en busca de colocación, los inversores institucionales adoptaron la “gestión dual”, como explicamos. E hicieron que los Hedge Funds, tratados con mucha desconfianza tras el salvataje obligado de LTCM, pasaran a ser instituciones “respetables” cuyas performances de rendimiento para los inversores fueron esperadas y admiradas. Nadie lo objetó. ¿Por qué? Porque los inversores financieros, así como también los bancos centrales creyeron tener finalmente una técnica milagrosa que garantizaba al sistema bancario contra el riesgo: la titulización generalizada. ¿Qué es esta titulización (en francés “titrisation”, aunque la expresión original en inglés es “securitization”)? Pues consiste en “transformar las acreencias en manos de establecimientos de crédito, sociedades financieras, compañías de seguros o sociedades comerciales (las cuentas-cliente) en títulos negociables”[18]. Estos títulos tienen nombres estrafalarios pero es obligado mencionarlos. Están en primer lugar los RMDS (Resiential Mortgage Backet Securities), adosados a los préstamos inmobiliarios. Se encuentran luego los CDS (Credit Default Swaps), derivados de crédito que conllevan la transferencia con intereses y elevadas comisiones del riesgo ligado a la posesión de obligaciones de empresas (estos CDS eran instrumentos de cobertura de riesgo, pero pasaron a ser instrumentos de colocación especulativa). Están finalmente los CDO (Collateralized Debt Obligations), que son “títulos derivados de títulos” que suponen dos operaciones sucesivas de titulización y una total opacidad sobre la composición del “producto sintético”. Han jugado un rol muy importante en la marcha de la crisis.
El autor del pequeño léxico del que tomé la definición de titulización agrega que esta técnica presenta múltiples ventajas:
brinda la oportunidad de diversificar las fuentes de financiamiento, la transferencia a terceros de la gestión de los reembolsos anticipados y por lo tanto del riesgo de la tasa de refinanciamiento, el respeto de las porcentajes de solvencia bancaria (ratio Cooke) y la creación de un nuevo producto financiero que pasa a ser negociables en un mercado.
Y concluye:
el advenimiento de la titulización constituye una revolución financiera fundamental en la medida en que esta técnica representa la generalización de la transferencia de los riegos a quienes en mejores condiciones de asumirlos están.[19]
Son palabras que reflejan la opinión casi unánime de los profesionales de las finanzas, que siguen proclamando que no hay que cuestionar la titulización. Pero como lo ha mostrado el curso de la crisis hipotecaria y su transformación en crisis de liquidez del sistema financiero, es un espejismo creer que existirían prestamistas “en mejores condiciones de asumir el riesgo” asegurando la perennidad de la cadena de créditos transferidos en cascada. Lo único que hay son fondos dispuestos a asumir riesgos más elevado que otros en el marco de un sistema extraordinariamente opaco, desprovisto del cualquier mecanismo de regulación y alimentado por la “sobre-liquidez” de capital ficticio y que, en determinado momento, ya no encuentran a nadie sobre quien descargarse.
Las “ventajas” que se atribuyen a la titulización parecen responder como un eco a la cita de Marx que antes hicimos. Y una de estas “ventajas”, completamente contemporánea, tiene que ver con la utilización de la titulización por los bancos para evadir (aunque respetando formalmente) las reglas que el Banco de Reglements Internacionales (BRI) intentó montar, especialmente en lo referido a los niveles mínimos de fondos propios. La titulización permitió que los bancos colocaran en una contabilidad paralela, llamada “fuera de balance”, un monto cada vez más elevados de acreencias. La incertidumbre relativa a la dimensión de estos compromisos fuera de contabilidad formal es una de las causas de inquietud de los especialistas en cuanto la posibilidad de que se produzca un “crédit crunch” en el sentido fuerte, es decir una contracción del crédito a la economía. El recurso la titulización así como la filialización por los bancos de los fondos riesgosos es una etapa más en la des-especialización de los bancos desde que la liberalización financiera puso fin a su primacía en materia de préstamos a las empresas. Bajo efectos de la competencia de los fondos de pensión y de los Mutual Funds, los bancos se lanzaron a préstamos remunerativos pero cada vez más riesgosos. Estuvieron en el corazón de la crisis hipotecaria de 1990-92. Luego se hicieron cargo del refinanciamiento de los créditos bancarios emitidos en los países del sudeste asiático hasta retirarse brutalmente en 1997, con pérdidas en algunos casos, especialmente en Indonesia. Después del 2004, se lanzaron a los mercados de efectos titulizados por intermedio de filiales de alto riesgo. Y hoy están tocados por el estallido de la burbuja inmobiliaria.
Queda por abordar un último aspecto de los cambios que tuvieron lugar en la composición del capital ficticio en estos veinte años: la aparición, al lado de la búsqueda de intereses y de dividendos, de lo que se puede llamar “ganancias ficticias”. Venían de antes, pero con un rol muy secundario. Es lo que expresaba el término “windfall profits” utilizado en los años 1920-1930 para designar las ganancias resultantes de especulaciones bursátiles exitosas. Los “profits fictifs “ se oponen a las “acreencias fuertes “ asociadas a la acumulación de capital-dinero a interés, es decir con pretensiones de llegar a compartir el valor y plusvalor bajo la forma de pago de intereses sobre los préstamos al estado y dividendos a que alude la expresión “dictadura de los acreedores”. Las “acreencias fuertes” están asentadas sobre mecanismos económicos y medios de coerción política que garantizan su efectividad excepto en caso de muy grandes crisis, guerras o revoluciones (por ejemplo, los “títulos rusos” perdidos en 1917). Se está ante “capital ficticio” en el sentido ya explicado (capital para los poseedores de títulos, vestigio de inversiones pasadas desde el punto de vista del movimiento de acumulación propiamente dicho), pero posibilita transferencia de valor y de plus-valor hacia grupos sociales con rasgos parasitarios que no son para nada de ficticios. En el momento de los crack financieros, el carácter ficticio de los títulos se descubre a expensas de su poseedores. Pero hasta entonces, son instrumentos de transferencias muy reales, que modifican la distribución del ingreso y que pesan sobre las inversiones.
La otra gran forma de acreencias que da lugar a una transferencia efectiva de ingresos, tomado sobre los salarios para los préstamos a los particulares y sobre las ganancias para los préstamos a las empresas, es la que nace del crédito. La fuerza de estas acreencias es menor, a veces muy débil. La capacidad de los acreedores de imponer el pago tiene límites. Así lo prueban las “acreencias dudosas” que exigen precauciones especiales por parte de los bancos, pues la quiebra de los deudores ocasiona verdaderas pérdidas para los prestamistas. En todo caso, lo novedoso fue la aparición (desde mediados de los años 1990 y más aceleradamente a partir del 2001) junto a las acciones y las obligaciones, de un monto cada vez más elevado de títulos cuya valorización descansa únicamente en un proceso de circulación interno a la esfera financiera. La ficción alcanza su punto culminante pues el “valor” de estos títulos sólo se mantiene en tanto y en cuanto su circulación no se interrumpa, y las sociedades financieras continúen aceptándose los títulos de unas y otras entre sí. Las “ganancias” provenientes de ocuparse de estos títulos y de la liquidación exitosa de las deudas subyacentes son “ganancias ficticias”. Con el pasaje al “total return” y la formación de la burbuja del Nasdaq, las “ganancias ficticias” cobraron mayor importancia. La crisis en desarrollo demuestra que la titulización pero también un conjunto de prácticas desarrollada por los bancos de inversiones y los “Hedge Funds” han relegado esta forma a un segundo plano. En un reciente trabajo, Reynaldo Carcagnolo y Paulo Nakatani[20] atribuyen a las “ganancias ficticias” la recuperación de la curva de la tasa de ganancia durante los años 90. Un artículo de The Economist atestigua de la importancia de las sumas provenientes de las especulaciones y las comisiones por la gestión de las sociedades financieras así como de su inclusión (en los Estados Unidos) en las contabilidades bajo la rúbrica “ganancias”[21]. También son incluidos por las sociedades cotizantes en Bolsa en sus ganancias operacionales (operating earnings) y además están incluidas en las ganancias registradas en la contabilidad nacional. Las “ganancias” sacadas de las colocaciones y las especulaciones financieras representa el 27% de las ganancias de las 500 sociedades del index Standard & Poor y una tercera parte del crecimiento de las ganancias de las sociedades norteamericanas en la última década se debería a las sociedades financieras (todas las cifras provienen del artículo de The Economist). Pero es imposible acordar con Carcagnolo y Nakatani cuando escriben que estas ganancias fueron un “nuevo factor poderoso que vino a contrarrestar la baja tendencia de la tasa de ganancia”. Los factores que contrarrestaron pasajeramente la baja de la tasa de ganancia deben ser buscados en otra parte: sólo los factores que afecten la tasa de explotación o el precio de los elementos constitutivos del capital constante pueden hacerlo. Las “ganancias ficticias” son una emanación de la hipertrofia financiera y están condicionadas por su extrema vulnerabilidad. Hoy los especialistas, incluido el autor del artículo del The Economist, esperan que caigan fuertemente provocando impactos macroeconómicos coyunturales posiblemente serios, y por lo tanto con rebote sobre la actividad de las empresas.
Los gastados medios de acción de los bancos centrales y la rivalidad de las monedas.
La política monetaria se ha convertido en el principal medio de política económica anticicíclica. Está conducida por los bancos centrales junto con los gobiernos en todas partes, excepto en la zona del euro donde prevalece la sacrosanta independencia del Banco Central Europeo. Esta política descansa esencialmente en dos instrumentos: la creación de liquidez en beneficio de los bancos o de otras sociedades financieras en dificultad y la baja de las tasas de interés directrices que fijan el precio de los préstamos a corto plazo. Pero lo que estos dos medios de manejo de la crisis financiera tienden a mostrar, es que los bancos centrales han quemado sus cartuchos o tienen en el mejor de los casos cartuchos mojados. La Fed, el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo pusieron a disposición de las sociedades financieras en dificultades créditos importantes sin lograr con esto detener la progresión de la crisis en el seno del sistema financiero. La Fed bajó sus tasas medio punto, lo que es una baja importante, el 18 de septiembre. La Bolsa se regocijó, pero al día siguiente los comentadores serios explicaban que eso no tendría ningún impacto sobre el mercado hipotecario y como máximo frenaría el proceso de contagio hacia otros sectores de la economía norteamericana.
Estos instrumentos están gastados por dos razones: su utilización reiterada, y el desborde de los bancos centrales por mecanismos resultantes de la mundialización financiera. Michel Aglietta es quien da la explicación más seria del primer aspecto: son las exigencias y los efectos del régimen del valor accionarial que llevaron a su utilización reiterada. Vale la pena citar a Aglietta extensamente, testimoniando de paso el abandono implícito pero impactante de las tesis que defendía en 1997 con respecto a los encadenamientos virtuosos del “capitalismo de mañana”:
para mantener una ganancia alta y regular hace falta una demanda dinámica. La misma no puede provenir de los países emergentes, porque están en situación estructural de balanza de pagos excedente. No puede provenir de los ingresos salariales, cuyo crecimiento es débil. Proviene de los ingresos distribuidos a los accionistas y a la elite dirigente, pero la masa global de estos ingresos es insuficiente para sostener una demanda agregada y creciente rápida. El capitalismo contemporáneo encuentra la demanda que permite realizar las exigencias del valor accionarial en el crédito a los hogares. Este proceso alcanza su paroxismo en los Estados Unidos. Alimenta los desequilibrios financieros globales que se acumulan siguiendo una pendiente sin contra-tendencia. El lazo del crédito y el principio del valor accionarial es estrecho. Empujando al alza de los precios de los activos patrimoniales, el crédito desconecta el consumo del ingreso disponible.[22]
El recurso a tal procedimiento necesariamente tiene un límite. Llega el momento en que el precio de los activos patrimoniales, sobre todo los activos inmobiliarios, ya no puede subir, comienza a estancarse y luego a bajar, a causa de los mecanismos endógenos de todo ciclo, especialmente los que terminan en burbuja financiera. El consumo no puede tampoco ser relanzado indefinidamente mediante el crédito, porque el endeudamiento ya es muy alto. El banco central quiere socorrer a sociedades financieras proveyéndoles liquideces de urgencia y bajando la tasa de interés sobre la que todavía se apoya: pero no es suficiente, y el movimiento hacia la recesión continúa. Así se constata tras dos meses de intervención de la Fed bajo la dirección de Ben Bernanke, el desdichado heredero de Alan Greenspan, que fue quien utilizó los “instrumentos de banquero central” hasta gastarlos.
El agotamiento de la eficacia de medios demasiado utilizados se conjuga con la total pérdida del control de los bancos centrales sobre variables que tradicionalmente debían manejar sino controlar: la cantidad de las monedas de distinto tipo en circulación. La integración de los mercados financieros nacionales en un espacio de circulación de capital dinero ahora mundializado en el sentido fuerte de la palabra se lo impide. Para lograrlo, deberían desarrollar entre ellos una cooperación muy estrecha. El aumento descontrolado de la masa de divisas y de simples escrituras que se presentan como “monedas” tuvo en particular dos causas. La primera es lo que se llama “carry trade”. Sobre todo se acusa a Japón. El banco central fue forzado a mantener sus tasas de intereses directrices en un nivel muy bajo en la esperanza de relanzar la demanda interior. En otras partes, las tasas fueron más altas, siempre superiores en tres o cuatro puntos y en el caso de países como Brasil, la distancia fue mucho mayor aún. Cualquier sociedad financiera instalada en la plaza de Tokio, fuese japonesa o una filial extranjera, tuvo la posibilidad de jugar sobre el diferencial de remuneración del dinero para comprar activos financieros en donde a ellos les resultaban muy barato. Como dijimos, sólo una estrecha cooperación entre los bancos centrales para poder nivelaran las tasas directrices podría terminar con esa práctica. ¡Y sería necesario mucho más todavía para controlar el monto de las liquideces mundiales! Y aquí llegamos a la segunda causa: el aumento de la liquidez mundial. Son las reservas, sobre todo en dólares y un poco en otras grandes monedas, resultantes de los excedentes comerciales de los nuevos países industriales de Asia, de los países beneficiarios de rentas energéticas “petróleo y gas” (mientras duren) y de los países exportadores de productos mineros y agroindustriales (Brasil, etcétera). Su monto justificaría una cooperación entre bancos centrales que condujese a la esterilización de una fracción muy alta de las reservas. Pero estamos lejos de esto. Los Estados Unidos no mostraron hasta el presente ningún interés, pues las reservas extranjeras han financiado el déficit presupuestario norteamericano y fueron incluso llevadas a los mercados de titulización de las deudas de los particulares. Michel Aglietta da estas cifras: sobre los 850 mil millones de dólares de capitales extranjeros que requiere el financiamiento de la economía norteamericana, solamente 170 mil provienen de otros bancos centrales y 680 de los inversores privados, 600 mil millones de ellos como billetes de Tesorería u obligaciones en promedio al primer trimestre del año 2006. Estos títulos están emitidos por empresas no financieras y financieras y surgen sobre todo de la titulización de los créditos. Los no residentes aseguran el 50% del refinanciamiento de la deuda de los hogares. Y subraya que “esta repartición del financiamiento externo de los Estados Unidos entre los bancos centrales y los inversores privados extranjeros es estructural”[23].
Lejos de sentar las bases de una cooperación sobre tasas de cambio y regulación de la liquidez global en función de las necesidades de pagos internacionales, las autoridades políticas y monetarias de los países o de las uniones económicas con monedas importantes, se encierran en atender cada uno sus intereses o en políticas que traducen impases institucionales profundos. Vemos algunos pocos ejemplos. La Fed bajó su tasas de interés respondiendo a presiones internas en los Estados Unidos, la medida no tenía prácticamente ninguna posibilidad de lograr algo más que frenar el movimiento hacia la recesión, pero tuvo en cambio un impacto inmediato en la tasa de cambio del dólar con las otras monedas. El alza del euro así provocado, de rebote contribuirá la propagar la recesión hacia los países miembros de la zona euro, con el inmediato aumento de las tensiones entre esos países que deben enfrentar a la mundialización desde economías sensiblemente diferente. El estallido del euro, en caso de que el Banco Central Europeo siga conduciendo una política cuyo peso solo Alemania puede soportar, está siendo discutido abiertamente por economistas con responsabilidades en la esfera financiera. El principal escenario de riesgo sistémico monetario y financiero es el que podría nacer de la baja del dólar más allá de cierto umbral (que nadie puede adivinar). La pérdida de confianza en el dólar en los mercados financieros internacionales obligaría a los bancos centrales de Asia a dejar de sostener la moneda norteamericana. La especulación contra el dólar se desencadenaría.
Las interdependencias de mercado harían entonces su trabajo: alza de las tasas de interés norteamericanas; caída de los precios de los activos en el mundo; revelación de los sobre-endeudamiento de numerosos agentes económicos en muchos países; y por lo tanto recesión mundial por deflación de balances.[24]
La posición estratégica de Asia en el desarrollo de la crisis financiera.
A fin de octubre del 2007, parecía perfilarse una desaceleración de la producción y el empleo en los Estados Unidos, pero también en Europa. En los Estados Unidos, lo motoriza el cambio de signo del mercado inmobiliario. Más allá del desgaste de los medios de intervención monetarios, los efectos de la burbuja en las actividades inmobiliarias son en todo caso mucho más amplios y mucho menos fáciles de absorber que un crack bursátil. El servicio de estudios económicos de Goldman Sachs titula “Inmobiliario Estados Unidos, un círculo vicioso con raíces profundas “ y calcula que sus efectos durarán varios meses. El 16 de octubre, la publicación del índice de los indicadores de las previsiones de los profesionales (las peores desde 1985) y sobre el número de quiebras individuales (las más numerosas desde hace 20 años), fue continuado por las declaraciones del presidente de la Fed y del Secretario de Estado del Tesoro sobre la gravedad de la crisis del inmobiliario privado. The Economist plantea interrogantes sobre la situación en el inmobiliario de oficinas. Los operadores en la Bolsa actúan de manera completamente irracional. El Wall Street Journal del 1 de octubre 2007 ironiza tras la suba de cotizaciones que siguió al anuncio de las pérdidas del tercer trimestre de los bancos Citibank y UBS, “¿qué calamidad será necesaria para hacer que los inversores comprendan la situación?”. A fin de octubre The Economist constata que “la euforia de fines de septiembre de los inversores financieros se evaporó”. La tasa de crecimiento del tercer trimestre fue superior a lo esperado, pero en los Estados Unidos se espera un cuarto trimestre en el que se conjuguen el efecto de la crisis inmobiliaria y de la suba del precio del petróleo. Por esto la Fed nuevamente bajó sus tasas un cuarto punto el 31 de octubre de 2007. Europa sufre ahora los efectos no sólo de las tasas de cambio muy elevadas del euro, sino también los de la suba del barril de petroleo y los productos alimenticios. La coyuntura alemana muestra signos contradictorios. En septiembre el índice de confianza de los empresarios alemanes publicado por el instituto privado de coyuntura IFO bajó por cuarta vez consecutiva. El choque subjetivo del anuncio de que los bancos alemanes fueron bañados por la especulación subprima fue seguido por la disminución del consumo interno a consecuencia del fuerte alza de los precios alimenticios y el aumento de la TVA. La economía está motorizada por las exportaciones, es decir por Asia.
Asia y sobre todo China determinarán el rumbo de la crisis financiera. Esta parte de la economía mundial es escudriñada por los economistas de los países industriales. Buscan mecanismos estabilizadores capaces de contrarrestar los riesgos de crisis que operan en los Estados Unidos y Europa. Buscan también datos que confirmen o desmientan los temores de sobre acumulación. El “modelo de crecimiento” de China es del llamado “arrastrado por las exportaciones”. Más del 40% del producto interior bruto chino depende de sus exportaciones. Después del 2005 las exportaciones netas representan la tercera parte del crecimiento chino. Los Estados Unidos son el principal mercado de China. Se estima que el grupo de distribución Wal-Mart, que posee una red densa de tercerización en China, asegura cerca del 10% de las ventas chinas en el exterior, la mayor parte a los Estados Unidos. China buscará compensar el desaceleramiento de la demanda norteamericana volviéndose hacia otros mercados, pero puede llegar el momento en el que, como ocurrió con Corea en octubre de 1997, los efectos de la sobre acumulación se transformen en factor inmediato de propagación internacional de la crisis. Las inversiones representan el 45% del producto interior bruto y siguen aumentando a un ritmo del 25% anual.
China tiene mecanismos de sobre acumulación específicos, de los que habla Michel Aglietta en el libro que escribió con Laurent Berrebi. La anarquía de la competencia inherente al capitalismo, uno de cuyos efectos clásicos es la sobre acumulación, en China está también alimentado por las rivalidades entre los aparatos políticos de las ciudades grandes o muy grandes y de las provincias, así como por la corrupción. A pesar de las medidas en principio estrictas prohibiendo nuevas inversiones,
el gobierno tiene dificultad para frenar los gastos en el inmobiliario, las infraestructuras camineras y nuevas construcciones de fábricas. Esta situación se debe en parte a las provincias y a los industriales locales. Los primeros buscan afirmar su autonomía frente al poder central y alientan indiscriminadamente la implantación de industrias locales, los segundos buscan aprovechar la euforia general.. [25]
Los bancos, que las autoridades controlan con mucha dificultad, alimentan las inversiones con créditos y a pesar del anuncio de que el monto de las acreencias bancarias dudosas disminuyó, una crisis del sistema bancario es posible en cualquier momento. Con ganas de encontrar en China los mecanismos estabilizadores que necesita el capitalismo mundial, The Economist se tranquiliza diciendo que las inmensas reservas cambiarias permitirán que el gobierno evite el hundimiento sistema bancario. Pero todos los observadores acuerdan en que el único remedio para la superproducción sería una reorientación de la actividad económica desde un crecimiento extravertido a un crecimiento más autocentrado. Más allá de la nueva “clase media” beneficiada por las repercusiones de la integración de China a la economía mundial, esto supondría cambios relativos a la libertad de organización política, el derecho de los asalariados a construir sindicatos independientes y defender sus reivindicaciones mediante huelgas. En un libro específicamente referido a China escrito por Michel Aglietta con Yves Landry, se recuerda que
pasada la fase de recuperación cuantitativa donde bastaba investir para generar crecimiento, viene la fase cualitativa donde sólo el mejoramiento de la productividad y el reforzamiento institucional sostienen el crecimiento y lo transforman en desarrollo durable. En esta segunda etapa, los factores clave son la educación, la valorización de la iniciativa y la creatividad, que permiten la emergencia de nuevos modos de organización y nuevas estructuras. La libertad de debate y la presencia de contra poderes son entonces elementos esenciales que dan una flexibilidad indispensable a las estructuras.
Estos autores constatan sobriamente que “China todavía está lejos”[26]. El tenor de los debates en el Congreso del Partido Comunista chino acaba de confirmarlo estrepitosamente.
En su dossier sobre China[27], The Economist da mucha importancia a las exportaciones chinas hacia la Unión Europea, que han comenzado a crecer más que los dirigidos hacia América del Norte. La Unión Europea está totalmente abierta a la economía mundial y está paralizada políticamente. Ambas cosas son mucho menos ciertas en los Estados Unidos. Sin duda se asistirá entonces a un ascenso de medidas proteccionistas que los enfrentarán con China. Para completar la valoración del lugar de China en la red mundial de mecanismos potenciales de propagación de crisis se debería incluir sus relaciones con los países vecinos de Asia, así como también con la parte de la economía mundial que no hemos considerado en este texto y quedará para otro artículo. Los países que proveen a China los productos de base y los productos alimenticios que requiere, sólo serían afectados si entrara en recesión y crisis abierta de sobre acumulación. No ocurre lo mismo con los países que producen el mismo tipo de productos, por ejemplo textiles. Ellos, por ejemplo Túnez y Marruecos, sufren ya de lleno la competencia de China. Incluso una contracción limitada la capacidad de los Estados Unidos y de la Unión Europea para recibir las importaciones provenientes de China y otros países de Asia acentuará la presión de las mercancías asiáticas sobre ellos y agravará sus dificultades.
La hipótesis sostenida en este artículo es que la economía mundial se dirige hacia una crisis relativamente importante. Dado que toda crisis lleva la marca del momento en que surge y de las contradicciones características del mismo, esto es lo que el artículo procuró aclarar. Toda crisis de cierta amplitud nos recuerda el carácter y los límites históricos del capitalismo: seguramente tendremos más oportunidades de referirnos a ello, sabiendo de todos modos que eso no basta para asegurar su superación.
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Por: François Chesnais ·
Fecha de publicación: 28/05/08
La marcha de la crisis financiera que estalló en el sector de préstamos hipotecarios de los Estados Unidos en agosto del año pasado no es lineal. Los momentos de regreso a una calma relativa se alternan con expresiones más visibles de crisis, a veces espectaculares. El estallido de esta crisis representa un giro en el curso de la economía mundial.
En primer lugar, marca el fin del ciclo económico estadounidense iniciado con la recuperación de comienzos del 2003. Ya en este sentido su alcance es mundial, pues el consumo interno norteamericano representó, entre 2003 y 2006, la principal salida para la oferta de mercancías producidas en los otros países. Y hay más: aún antes de que la demanda interior de los Estados Unidos sufriese todo sus efectos, la crisis hipotecaria comenzó a propagarse casi en todo el mundo, mediante los mecanismos propios del sistema financiero globalizado, hacia los bancos y las sociedades de colocación financiera (los Mutual Funds, los Hedge Funds y las sociedades especializadas en préstamos hipotecarios). No son tocados sólo los países fuertemente interconectados con la finanza estadounidense. Lo son también los que tienen monedas más expuestas a los efectos de la caída del dólar. Por lo tanto, los niveles de actividad económica, de empleo y de disposición al consumo o la inversión en un conjunto de países pueden disminuir a consecuencia de lo que ocurre en los Estados Unidos. Son de prever interacciones a este nivel, pues la OCDE precisó que la desaceleración había comenzado entre los países miembros antes del inicio de la crisis financiera.[1]
El mecanismo de contagio en el que más se interesan los diarios es el de la cotización de las acciones en las bolsas. La transmisión de las fluctuaciones bursátiles puede ser espectacular, pero más allá del efecto “subjetivo” en términos de imagen del capitalismo, no es el canal de propagación más importante. Sólo en los Estados Unidos y en menor medida en Gran Bretaña el consumo interno es directa y rápidamente afectado por los cursos bursátiles. La inquietud inmediata de los observadores tiene que ver sobre todo con otras tres cuestiones. La primera se refiere a la amplitud de la contracción del crédito interno en el sector financiero, provocada por los títulos “podridos” de “nueva generación” (ver más adelante) que los bancos y los fondos de colocación con riesgo (los Hedge Funds ) tienen en sus carteras. No se trata todavía de una contracción del crédito a las empresas, sino de un paso en esa dirección. La segunda concierne al momento y la violencia del estallido de la burbuja inmobiliaria en otros países en que existe, sobre todo los de la Unión Europea como España o Irlanda, pero también Australia. El tercero se refiere a los efectos al menos parcialmente antagónicos de las políticas de tasas de interés y tasas de cambio adoptadas por los principales países. Un ejemplo es el alza de las tasas de cambio del euro con respecto al dólar, que se aceleró con la baja de las tasas de interés norteamericanas.
Un poco a más largo plazo, a seis u ocho meses, el principal interrogante, del que realmente depende el curso de la crisis financiera, se refiere al Asia. Esta crisis financiera no podría desembocar en una crisis mundial grave del tipo de la de 1929, si no se produjera una desaceleración general de la demanda mundial que revelase que hubo -desde el 2002 y más aún luego de 2003- un proceso de sobre acumulación en todas las economías asiáticas de la costa del Pacífico (en China, pero también en Japón, Corea y Taiwán). Muchos economistas piensan que en esta región clave del sistema capitalista mundial, la capacidad de producción instalada excede ampliamente las posibilidades de absorción del mercado mundial. Pero siguen esperando que a pesar de la contracción de la demanda externa -que es absolutamente necesaria para las economías de Asia- los países en cuestión sabrán compensar esa limitación aumentado su demanda interna. En todo caso, se entra en un contexto en el que la presión de la competencia de las mercancías asiáticas engendra tensiones proteccionistas que enfrentarán a los Estados Unidos y otros países con China. Finalmente, está la situación de los países productores del mismo tipo de mercancías, por ejemplo textiles: incluso una contracción limitada de la capacidad de los Estados Unidos y de la Unión Europea para recibir importaciones provenientes de China y otros países de Asia acentuará la presión de la mercancías asiáticas sobre ellos y agravara sus dificultades.
¿Qué puntos de apoyo brinda Marx para abordar las crisis financieras?
Marx no conoció una situación de hipertrofia de la esfera financiera comparable a la actual. Sin embargo dejó algunas indicaciones metodológicas importantes y sobre todo una teoría del capital ficticio en la que nos apoyaremos más adelante. Recordemos por ahora que lo denominado en el siglo XIX “crisis monetaria” o “de dinero” más que financiera, constituía para él “un momento de las crisis industriales”, pero un momento muy significativo porque en él se desnuda una contradicción fundamental contenida en la moneda:
la función del dinero como medio de pago envuelve una brusca contradicción. En la medida en que los pagos se compensan unos con otros, el dinero sólo funciona idealmente, como dinero aritmético o medida de valor. En cambio, cuando hay que hacer pagos efectivos, el dinero ya no actúa solamente como medio de circulación, como forma mediadora y llamada a desaparecer de la asimilación, sino como la encarnación individual del trabajo social, como la existencia autónoma del valor de cambio, como la mercancía absoluta. Esta contradicción estalla en ese momento de las crisis comerciales y de producción a las que se da el nombre de crisis de dinero.[2]
El reemplazo del oro por las monedas estatales de los países más fuertes (actualmente, un “semi-patrón oro”[3]) así como el desarrollo extraordinario que adquirieron los efectivos bancarios exigiría transcribir esta contradicción a las condiciones actuales.[4] Queda en pié sin embargo el hecho de que en esta crisis ya se ha perfilado una situación en la cual
el crédito se reduce o desaparece en absoluto, el dinero se enfrenta de pronto de un modo absoluto a las mercancías como medio único de pago y como la verdadera existencia del valor. De aquí la depreciación general de las mercancías, la dificultad, más aún, la imposibilidad de convertirlas en dinero”.[5]
Es muy útil una distinción introducida por Marx respecto a las “crisis monetarias” o “de dinero”. Por un lado, está la de que “es una fase es de cualquier crisis”. Por el otro y sin que existan barreras infranqueables entre ambas, está
esa modalidad especial de crisis a que se da también el nombre de crisis de dinero, pero que puede producirse también de un modo independiente, influyendo luego de rechazo sobre la industria y el comercio. Son estas crisis que tienen como centro de gravitación el capital-dinero y que, por tanto, se mueven directamente dentro de la órbita de los Bancos, de la Bolsa y de la finanza.[6]
Las crisis monetarias de este tipo son las que llamamos ahora crisis financieras. Traducen la maduración de las contradicciones a nivel de la formación de la tasa de ganancia así como de las condiciones de realización del valor y plus-valor. El hecho de que esta crisis se forman de manera “independiente” es consecuencia de la acumulación de capital-dinero y de la formación de capital ficticio a gran escala. Pero estas son a su vez la expresión de graves “disfunciones” que hunden sus raíces en las relaciones de producción y de propiedad y en las medidas de política económica utilizadas para contenerlas.
El tiempo de la crisis financiera
Así se comienza a percibir el alcance de la crisis financiera que se abrió y la importancia de las cuestiones en juego. Ocurre en un momento en que los instrumentos utilizados por los bancos centrales comenzaron a mostrar sus limitaciones, a fuer de haber sido utilizados repetidamente desde hace veinte años. Se produce después de una fase excepcionalmente larga de acumulación sin ruptura. Se sitúa, finalmente, cuando la configuración del marco geo-económico y geopolítico del capitalismo mundial está experimentando modificaciones profundas.
El acento se debe poner, en primer lugar, sobre el alcance y consecuencias de lo que denomino una muy larga fase de “acumulación sin ruptura”. Considerando que la reconstrucción de lo destruido en la Segunda Guerra Mundial terminó a mediados de los años 1950, el capitalismo como sistema mundial conoció desde entonces más de cincuenta años de acumulación casi ininterrumpida. Es la fase de este tipo más larga de toda su historia. La acumulación se dio con momentos de ritmos diferentes, pero sin que se produjese ninguna ruptura, como una gran crisis económica o una guerra análoga a las dos grandes conflagraciones del siglo XX. La recesión mundial de 1974-76 puso fin al largo movimiento cíclico llamado “los treinta gloriosos”. Cerró un período, pero luego de una fase de transición la acumulación recomenzó sobre la base, especialmente, de un desplazamiento progresivo de su centro de gravedad geográfico. Ninguna ruptura se produjo tampoco desde el flanco de la lucha de clases. El capitalismo mundial tuvo las manos libres para responder a lo que pudo parecer en su momento una ruptura por medio de la revolución neoliberal o más exactamente neoconservadora. Con el beneficio de la distancia histórica y la destrucción (al menos parcial) de las anteojeras de aquella época, podemos ver ahora que su esfera de acción e influencia sobrepasó las fronteras de la dominación imperialista del momento. Las “reformas” de Margaret Thatcher tuvieron como contrapartida las de Deng Xiaoping en China, que comenzaron como las suyas en 1999-80 y pasaron desapercibidas para la izquierda mundial.
La falta de ruptura en la acumulación durante un período tan largo no es algo secundario. Facilitó considerablemente el trabajo del capital “para apropiarse de la praxis social en toda su extensión y toda su profundidad” y forjar como dice Alain Bihr, a nivel ahora verdaderamente mundial, “un tipo de sociedad global profundamente marcado por el dominio del capital, mucho más allá de la esfera puramente económica”[7]. Es en esta sociedad en la que cualquier eventual crisis de sobreproducción mundial estallará, tomando a la mayor parte de sus componentes sociales, es decir los asalariados, en un estado de total falta de preparación “subjetiva” y por tanto política.
Una de las principales consecuencias y manifestaciones de “la acumulación sin ruptura” es por supuesto el nivel alcanzado y los mecanismos engendrados por la acumulación de capital de préstamo a interés, que se valoriza exteriormente a la producción de valor y plusvalor, sin salir de la esfera de los mercados financieros[8]. La fuerza económica y social del capital de inversión financiera es consecuencia directa de la duradera falta de ruptura en la acumulación. No hay que olvidar que una de las primeras causas de la reaparición de este tipo de capital a fin de los años 1960 fue el aumento de las ganancias no reinvertidas en la producción directa de valor y plusvalor. Era preciso que tales capitales no quedaran “ociosos” y fue necesario abrirles posibilidades de valorización como capital de préstamo. Fue la función jugada transitoriamente por el mercado de eurodólares en offshore en la City, hasta que la liberalización financiera orquestada desde Washington sentara las bases de los mercados de activos planetarios. Las otras dos grandes fuentes de acumulación de un capital que viene a compartir la plus-valía manteniéndose fuera de la producción han sido (y siguen siendo) la renta basada en las fuentes de energía o de materias primas, con la renta petrolera a la cabeza, y los fondos acumulados en títulos de los sistemas de jubilación privada. Mientras más importante pasó a ser la concentración del capital de préstamo a interés, especialmente en los Estados Unidos, más crucial pasó a ser garantizarle condiciones que le permitiesen concretar su pretensión de compartir la plusvalía, cuya masa debería estar en constante aumento. Una política monetaria consistente en tasas de interés bajas e inyecciones de liquidez ante cada sobresalto financiero pasó a ser el principal sino el único instrumento de política macroeconómica.
La nueva configuración de la dominación mundial del capital y sus contradicciones
El segundo gran factor en el que es preciso detenerse, son los cambios en la configuración geo-económica de la dominación del capital, comenzando por la identidad de los países y los sitios precisos donde se efectúan la acumulación del capital productivo y la extracción del plus-valor. Comentando el debate sobre el “intercambio desigual”, Louis Gill sostenía no hace mucho tiempo (su libro es de 1996) que
para que exista transferencia de plus-valor mediante el cambio, es preciso primero que exista producción de plus-valor. Pero la masa de plus-valor producida en los países subdesarrollados es débil porque su productividad es débil. La fuente principal de la acumulación a escala mundial se encuentra allí donde la productividad es más elevada, en los países capitalistas industrializados y no en los países subdesarrollados.[9]
Ya no es así. Por supuesto, siguen siendo los países capitalistas avanzados (y sobre todo los Estados Unidos) los lugares en donde la tasa de plus-valía, entendida como diferencia entre el tiempo de trabajo necesario para la reproducción de la fuerza de trabajo y el tiempo efectivamente trabajado, es la más elevada del mundo. La productividad del trabajo es muy alta y el tiempo de trabajo necesario muy bajo, y una de las razones de esto es la importación masiva de muy baratos “bienes salarios” (los que entran en el costo de reproducción de la fuerza de trabajo). Pero si consideramos el cuadro en términos de masa y no de tasa, la mayor parte de la plus-valía que permite la reproducción del capital ahora proviene de Asia y sobre todo de China.
Lo que ha cambiado en poco más de una década en estos países y los ha hecho tan atractivos al capital extranjero es lo que Marx denominaba en las indagaciones expuestas en el primer tomo del El capital “el precio proporcional del trabajo”, refiriéndose a su precio en comparación con la plusvalía o con el valor de lo producido. En Asia, el precio proporcional del trabajo bajó, a medida que al efecto de la duración y la intensidad del trabajo se le sumó el del aumento de la productividad por la modernización del equipamiento, lo que fue estimulado y parcialmente asegurado por la presencia de grupos industriales extranjeros, pero también por inversiones autónomas[10].
Durante la primer mitad de los años 1990 se dio un primer desplazamiento de la acumulación hacia Asia, principalmente hacia Corea y Taiwán, pero también a Singapur y otros países cuya vulnerabilidad se reveló durante el curso de la “crisis asiática” de 1997-1998. Después de esa fecha, tomaron la posta China y, en menor medida, también la India en determinadas industria y con grandes interrogantes.
Hay que considerar la distancia recorrida desde hace un siglo. En el momento en que se elaboró la teoría “clásica” del imperialismo en sus diferentes versiones, China estaba sometida a un estatus semicolonial y la India a una dominación imperial que exigían una importante ocupación militar permanente. Hoy, en condiciones políticas y grados diferentes, ambas entidades constituyen elementos centrales en el funcionamiento de la economía mundial. No es preciso decidir si corresponde o no darles el estatus de potencias económicas de primera línea o decir si dominarán o no el siglo XXI para comprender que la plena incorporación de estos dos países-continentes a la economía mundial y en particular la de China, impone dejar de lado los análisis ordenados a partir de un solo país, aunque sea todavía el más poderoso. Lo seguro es que China no se hubiese transformado tan rápido y en tal escala en “la fábrica del mundo” sin el movimiento masivo de deslocalización de la producción de las mayores empresas estadounidenses y luego japonesas y sin la tercerisación internacional masiva organizada por las grandes distribuidoras de características casi industriales, como Wal-Mart.
Las relaciones económicas y políticas de la época de la “globalización” deben ser consideradas, más que nunca, como “articulaciones de una totalidad, diferenciaciones en el interior de una unidad”[11]. Hasta comienzos de los años 2000, todavía se podían hacer análisis colocando a los Estados Unidos en el centro de las relaciones jerarquizadas constitutivas de la mundialización, concediéndole incluso un lugar aparte, el de potencia hegemónica en el sentido fuerte de la palabra. Ya no. Los Estados Unidos estuvieron en el origen de la mundialización del capital contemporáneo y fueron en gran medida los arquitectos del correspondiente régimen institucional. Pero ahora ya no son más que uno de los elementos constitutivos centrales, uno de los polos, pero no el único. El análisis del movimiento de acumulación, de sus contradicciones y de su crisis debe hacerse concediendo todo su lugar al que tal vez ya sea, en la configuración actual, su piedra angular: China. Los Estados Unidos siguen disponiendo de potentes palancas económicas y políticas, la más importante de las cuales es el rol que conserva aún el dólar. Pero la crisis en gestación debe ser pensada en un marco donde Asia ha pasado a ser un componente esencial[12].
El Asia industrializada (economías enteras como las de Corea o Taiwán, o los grandes polos industriales de China y la India) aseguró una longevidad suplementaria a la larga fase de acumulación sin ruptura. Pero contradictoriamente, y debido a las condiciones en que funciona la economía mundial, sembró algunos gérmenes de la crisis actual. La plena integración de China a la economía mundial y también la de la India, tuvieron como efecto poner en competencia directa a los trabajadores de todo el mundo. Desde hace dos o tres años los bancos de inversiones vienen multiplicando los análisis referidos a la “duplicación de la oferta de trabajo mundial debido a la entrada en la globalización de China y la India” y a sus efectos sobre los salarios, los precios y las perspectivas de ganancia. Pero la transformación de China en “fábrica del mundo” y de la India en país de relocalización de las actividades de servicio informáticos y de producción de computadoras han tenido una contrapartida muy importante, tanto en la economía real como en el dominio financiero.
El re-despliegue de las inversiones de los grupos industriales de los países de la Tríada (USA, Europa, Japón) y la importación de mercancías baratas producidas en China y otros lugares de Asia dieron un fuerte apoyo (y en algunos casos llegaron a sustituir) a políticas económicas y presupuestarias (en el caso de los Estados Unidos, política monetaria) dirigidas a contener los salarios. En muchos sectores industriales, los precios de los “bienes salarios” de origen industrial cayeron tanto que las empresas enfrentaran una situación casi deflacionista y fueran “acogotadas” (y con ellas sus asalariados). En Alemania el efecto depresivo del estancamiento e incluso la baja de los salarios reales en la demanda y la actividad económica interna terminó siendo compensado por el aumento de la exportaciones. En otras partes, fue al endeudamiento o a las medidas fiscales a las que recurrieron los gobiernos para sostener el empleo. El resultado fue en gran medida insignificante debido a la magnitud de las importaciones. Las medidas aplicadas alentaron sobre todo el alza artificial de los activos financieros y patrimoniales que actualmente termina.
Pero poner en competencia directa a los trabajadores tuvo también repercusiones muy importantes en la esfera financiera, especialmente con la baja de las tasas de interés a largo plazo. Michel Aglietta dice que nació un “régimen financiero con tendencia deflacionista”[13], que condujo al aumento de las inversiones especulativas. Los fondos de colocación financiera, pero también los bancos, se lanzaron en una fuga hacia adelante en operaciones cada vez más riesgosas con activos cada vez más “opacos”, es decir ficticios. Paralelamente, se asistió a la acumulación de excedentes comerciales y de reservas en divisas -principalmente dólares- por los países asiáticos, pero también por países que son grandes proveedores de materias primas. Estos excedentes fueron colocadas en bono del Tesoro y en acciones, en obligaciones privadas (entre ellas, los créditos hipotecarios). Los Estados Unidos pudieron dejar que se acumularan los déficits externos y finaciar sus guerras al mismo tiempo que la administración Bush se permitía seguir bajando los impuestos. Pero los excedentes fueron también una fuente de la creación de “liquideces” y de financiamiento de operaciones especulativas de alto rendimiento. Hoy la economía capitalista está mundializada como campo de valorización del capital y terreno de competencia entre los trabajadores. Pero todavía no lo está en un terreno crítico, el de la moneda, las políticas monetarias y las decisiones de los bancos centrales; en esto sigue siendo “transnacional”, es decir marcada por las decisiones soberanas de los países más fuertes. En el terreno monetario, las relaciones actuales entre el dólar, el euro, la libra esterlina, el yen y ahora la moneda china el yuan son en gran medida “no cooperativas”, para utilizar una expresión de moda. Lo que es, potencialmente, un factor de aceleración de la crisis.
Desde 1982: crisis financieras a repetición
La acumulación de capitales que buscan valorizarse como capital-dinero a interés y el crecimiento y complejidad cada vez mayor de los mercados financieros conllevan crisis multiforme propias de la finanza. El lugar ocupado por lo que frecuentemente se denomina el “capital financiero” (al que prefiero denominar “capital-dinero concentrado” o “capital de colocación financiero”) torna prácticamente seguro que las primeras fases de cualquier eventual crisis de superproducción pasarán por los mercados financieros y la acumulación de préstamos y deudas. La liberalización y la mundialización financieras estuvieron continuamente jalonadas por crisis y sobresaltos menores. Debido al rol jugado por el alza de las tasas de interés norteamericanas y por el dólar en la creación de las condiciones para la dominación de la finanza en la acumulación, el primer episodio fue la crisis mexicana de 1982. Fue el punto de partida de la crisis de la deuda del tercer mundo, especialmente en América latina en países dirigido por clases dominantes parasitarias desprovistas de renta petrolera. Pero incluso en los Estados Unidos, las quiebras bancarias (Penn Square, Seattle First Bank, Continental Illinois) jalonan la primera mitad de la década de 1980. Luego, los choques y sobresaltos financieros continuaron a medida que la masa de capital ficticio buscando valorizarse se incrementó y las formas de colocación y especulación se multiplicaron y diversificaron. Se dio el crack bursátil de mediana amplitud de Wall Street en 1987. Fue seguido en 1989 por la quiebra y salvataje de las cajas de ahorro norteamericana (Loan and Savings) que marcó el debut de una primer crisis mundial inmobiliaria. Su punto culminante es el crack del Nikkei y del sector inmobiliario en Japón, cuyas consecuencias realmente nunca se borraron, pese a que la potencia de los grupos industriales fue salvaguardada mediante su implantación en los Estados Unidos y en China. El estallido de esta primer burbuja inmobiliaria internacional en 1990 provocó una recesión, caracterizada por algunos economistas como “financiera” para subrayar que su causa era cierta forma de especulación.
Al comienzo de los año 1990 se vio también graves crisis en los mercados cambiarios de Europa provocados por el capital dinero concentrado de los inversores institucionales. Estas crisis les permitieron lograr ganancias especulativas, imponiendo al mismo tiempo políticas económicas centradas en “el manejo de la inflación” garantizado por el Banco Central Europeo según los tratados de Maastricht y de Ámsterdam. Estos años fueron marcados sobre todo por el desplazamiento temporario de las crisis financieras y las recesiones nacionales que las acompañaban hacia la zona periférica del capitalismo mundial (donde se encontraban las economías y los mercados financieros llamados “emergentes”). Así se asistió primero a la muy grave segunda crisis de la deuda en México en 1995, con repercusiones sobre la producción estadounidense pese a la intervención rápida de la Fed (Banco Central de los Estados Unidos ) y del Departamento del Tesoro. El episodio siguiente tuvo como escenario al Asia. Lo que se ha llamado la “crisis asiática”, desarrollada entre junio de 1997 y los primeros meses de 1998, tocó fuertemente a siete economías y tuvo efectos en muchos otros países. Fue inmediatamente sucedida por la crisis rusa, antes de tener fuertes impactos en Brasil y la Argentina, tras provocar la quiebra y exigir el salvataje en octubre de 1992 de un gran fondo especulativo (un Hedge Found) con base en Nueva York, el Long Term Capital Management. La importancia de la crisis asiática es que la propagación de la crisis se produjo por la transmisión de la contracción de la producción y del empleo desde los países en los se produjo la crisis financiera hacia otras economías. Esto se dio a través del comercio internacional. En el caso del Sudeste Asiático, la crisis afectó sobre todo los intercambios intra-regionales de productos complementarios y menos a las exportaciones de productos directamente competitivos. Pero en el caso de Corea, en octubre de 1997, se asistió a una crisis financiera que reveló una fuerte sobreacumulación y desembocó en una verdadera crisis de superproducción con repercusiones mundiales.
Por primera vez desde los años 1930, se conformó a fines de 1997 una situación de deflación, es decir de baja de precios y de competencia salvaje entre exportadores de algunas categorías específicas de mercancías. Hubo también un momento de crisis bursátil. Tocó a las principales bolsas asiáticas, especialmente Hong Kong, donde el hundimiento de las cotizaciones provocó un comienzo de contagio bursátil a la baja realmente mundial. Durante dos días (27 y 28 de octubre de 1997), las acciones cayeron fuertemente en Nueva York, y la caída se extendió hacia Europa.
Completemos por ahora la cronología volviendo a los Estados Unidos en la fase expansiva del ciclo de la “Nueva Economía” de 1998-2001. En este momento se completó el montaje del actual régimen de “gobierno de empresa”, que hace del “valor accionarial” el objetivo prioritario de las firmas (con los stock-options como estímulo para los ejecutivos). Los capitales de los inversores institucionales refluyeron desde Asia hacia sus bases de origen. Las dos bolsas de Nueva York, en NYSE y el Nasdaq (especializado en las acciones de las firmas de “alta tecnología”), volvieron a ser el principal terreno de operación de los inversores financieros y de los manager “nuevo estilo” cuya personificación fueron los ejecutivos de Enron. El “valor accionarial” no exige solamente una repartición de las ganancias que prioriza los dividendos. Supone también mantener las cotizaciones de bolsa en un nivel alto. Los grupos industriales pasaron a comprar sus mismas acciones, endeudándose en el mercado de préstamos obligatorios. Las adquisiciones de las firmas más débiles fueron financiadas por intercambios de títulos con precios que no tenía ninguna relación con su valor real. Cuando la “burbuja Internet” estalló a comienzos de 2001, el Nasdaq conoció un verdadero crack mientras que el NYSE sufrió una seria caída y se mantuvo en niveles bajos hasta fines del 2002. Incluso las empresas que no corrieron la misma suerte que Enron o Vivendi, quedaron muy endeudadas y siguieron estándolo hasta 2003 o incluso 2004. Las opciones y medidas tomadas por el gobierno de los Estados Unidos para contener los efectos del crack del Nasdaq y apoyar aún más que antes al sector inmobiliario, sembraron la semilla de la crisis financiera que ahora vemos y privaron también al actual presidente de la Fed de medios de acción efectivos.
Los mecanismos de propagación de la crisis
Es preciso regresar a 2007 para precisar el punto de inflexión de la coyuntura estadounidense e identificar los mecanismos de propagación de la crisis financiera desatada en agosto.
El primer mecanismo de propagación es interno a la economía norteamericana. Tiene como origen el estallido de una burbuja inmobiliaria que se formó progresivamente desde el 2004. Comenzó afectando la actividad económica estadounidense en el sector de la construcción, pero también a la economía en general. El ritmo de la creación neta de empleos cayó en promedio mensual de 189.000 en el 2006 a 118.000 en el curso de los meses de agosto-septiembre-octubre[14]. Implicó la quiebra de algunas sociedades financieras, de dos tipos: las titulizaciónsociedades de préstamo hipotecario y las especializadas en la actividad de titulización de préstamos hipotecarios riesgosos, su compra y su reventa (explicaremos mas adelante en que consiste esta titulización). Hablar de “burbuja inmobiliaria” se justifica porque casas y departamentos no representan sólo un valor de uso para el propietario, sino también un “activo financiero”, que se compra pensando revenderlo y sirve de garantía para otros préstamos. En el origen de una burbuja se encuentra siempre, junto con candidatos a especuladores que tienen dinero para colocar, procesos que alientan la idea de “buena colocación” de bienes patrimoniales -títulos financieros, departamentos o casas- a ser comprados para revenderlos con ganancia segura y alta rentabilidad. Una vez que este convencimiento colectivo (siempre de carácter “ovejuno”) toma cuerpo, comienza un alza de precios de los activos implicados que impone durante cierto tiempo un proceso de autorrealización. La suba de los precios atrae nuevos compradores cuya llegada empuja los precios todavía más arriba. En el caso de los títulos de empresas (acciones u obligaciones privadas) esto dura hasta que se dé un cambio de coyuntura como resultado de la marcha lenta de las inversiones o del consumo o de un choque exterior, que rompe la inercia de los inversores y los empuje a deshacerse de los títulos más expuestos. En el caso del inmobiliario, el momento en que termina la suba de precios proviene de la saturación de la demanda, el grado de sobre-inversión resultante de “anticipaciones” excesivamente optimista de los promotores inmobiliarios y también de la simple disminución del crecimiento de los ingresos en los hogares.
En los Estados Unidos, la utilización de la casa individual como activo financiero viene de lejos. En el curso de la última década y a despecho del mundo bursátil, las plusvalías realizadas con la compra y venta de casas de habitación individuales fueron la primer fuente (60%) de enriquecimiento patrimonial de los hogares estadounidenses y las plusvalías bursátiles (20%) ocuparon la segunda posición. La práctica de préstamos hipotecarios se generalizó desde hace mucho, pero también y de manera aún mas importante la de titulización de los préstamos hipotecarios poseídos por los bancos. Sobre este dispositivo descansa el sueño americano (más exactamente, el mecanismo de estabilidad social) de acceso a la propiedad de la vivienda. Por eso en el 2002 el sector inmobiliario fue elegido por la Fed y el gobierno federal para relanzar la actividad económica. A medida que la burbuja inmobiliaria se formó, los préstamos hipotecarios ya no fueron ofrecidos solamente a los hogares que disponían de ingreso relativamente altos y estables, sino también a los que no estaban en esa situación. La desreglamentación acelerada de los años 1990 y 2000 permitió el florecimiento de sociedades de préstamos hipotecarios independientes (que hoy la Fed reconoce no poder controlar, ni siquiera supervisar). Son las que están directamente en el origen del mercado de préstamos “suprime” (literalmente “inferiores a la norma de calidad”). Pero para qué préstamos de riesgo muy frágiles y dudosos no sólo fuesen acordados, sino también que los mismos fueran revendidos, era preciso que las sociedad de préstamo hipotecario independientes encontraran sociedades financieras robustas (al menos aparentemente) frente a las cuales ellas pudiesen titulizar los contratos que habían hecho firmar. Y los fondos especulativos de alto riesgo (los Hedge Funds), en general filiales de grandes bancos de inversión o grandes bancos comerciales, aceptaron hacerlo. Estos fondos y sus sociedades madres no son sólo norteamericanos, sino también extranjeras. Esto es lo que provocó un proceso de la rápida propagación de una crisis realmente mundial con el sistema financiero como escenario.
¿Por qué los fondos de colocación especulativos ocuparon un lugar cada vez más importante desde 2002-2003? Debido al débil rendimiento de las obligaciones derivado de la baja en las tasas de interés, así como al estrechamiento de los mercados de acciones (achicamiento relativo, en relación a la masa de “liquideces” que buscaban valorizarse), los inversores institucionales adoptaron y propusieron a sus clientes lo que se llama una “gestión dual”. Por un lado constituyeron carteras de “gestión pasiva”, para cubrir sus costos. Por el otro delegaron la gestión activa de las colocaciones destinadas a ofrecer rendimientos elevados, ya sea a los Hedge Funds (existentes o que ellos mismos crearon), ya sea a los “fondos de fondos”, especialmente de Private Equity, especializados en las OPA con un fuerte efecto de palanca que también constituyeron solos o asociándose. Los Hedge Funds buscan colocaciones con rendimiento alto. Sus estrategias descansan en palancas de préstamos muy elevados, activos de alto riesgo y una rotación muy rápida de sus carteras. Con el 5% de los activos gestionados en el mundo, los Hedge Funds realizan entre un tercio y la mitad de las transacciones diarias combinadas de Nueva York y Londres. El ingreso de nuevos actores en la industria de inversiones financieras en un contexto de liquideces masivas (cuya causa se explica más adelante) exacerbó la competencia. Se asistió entonces a la creación de instrumentos de colocación cada vez más complejos, generalmente basados en la titulización y la creación de lo que la jerga denomina los “productos sintéticos” en los que se realiza un “empaquetamiento” de acreencias de origen y fiabilidad muy distintos. Son los RMBS (Residential Mortage Backed Securities) es decir los títulos adosados a préstamos inmobiliarios; los CDS (Credit Default Swaps) que son derivados de créditos que implica transferencias a través de un interés del riesgo ligado la tendencia de obligaciones de empresas; y finalmente los CDO (Collateralied Debt Obligation), que son “títulos derivados”, es decir el resultado de dos operaciones sucesivas de titulización. Como pudo verse desde agosto, estos títulos mantenidos en “gestión dinámica” por los bancos, contenían generalmente acreencias hipotecarias insolventes.
La desreglamentación del crédito interbancario.
La quiebra en julio del 2007 de dos fondos de riesgo de la banca de inversiones neoyorquina Bear Stearns fue seguida el 4 de agosto por el anuncio de que el banco regional alemán IKW estaba en grandes dificultades y el Ministerio de Finanzas había intervenido para su salvataje. Después se anunció, el 9 de agosto, que BNP- Paribas había congelado tres fondos de riesgo invertidos en subprime, para detener el retiro de los capitales allí colocados por los inversores. La sacudida siguientes se produjo el 22 de agosto cuando se supo que en Nueva York tres grandes bancos habían recurrido a la facilidad de descuento de la Fed por cuenta de sociedades financieras clientes en dificultades, así como también que ese mismo día en Londres Barclays había sufrido el rechazo por el HSBC del crédito interbancario llamado “over nigth “, usual entre bancos para cerrar sus cuentas del día abriendo lo que The Economist llamó una “guerra fría” entre los mayores bancos de la City. Ellos saben que todos tienen inversiones en “productos sintéticos” con títulos sin valor, aunque ignoran en que grado ni con qué nivel de pérdidas potenciales. La incertidumbre se tradujo en una fuerte alza a mediados de agosto del mercado interbancario londinense (el Líbor) en el que los bancos, británicos y extranjeros, se financian y prestan mutuamente, afectando el funcionamiento del crédito interno del sector financiero.
En la configuración del sistema financiero de los años 2000, los fondos de inversión y otras sociedades financieras pudieron volverse, en tiempos normales, hacia el mercado monetario para emitir títulos de deuda de corto plazo (llamados commercial paper), garantizados con algunos de sus activos, de ahí su nombre Asset Backed Commercial Paper (ABCP). Después de agosto, tuvieron grandes dificultades para hacerlo. La capacidad de obtener fondos emitiendo estos ABCP depende de la calidad de los activos a los cuales se adosa la emisión. Hasta agosto los antes mencionados “productos sintéticos” satisfacían ese criterio, pero ya no es así, de modo que los compradores de ABCP se hicieron raros y el mercado se achicó. El estrechamiento del crédito interno del sector financiero, combinado por supuesto con la fuerte disminución de los precios del inmobiliario en el Reino Unido, provocó el episodio siguiente, la situación de cuasi-quiebra de Northen Rock. Durante varios años, esta sociedad que es el quinto establecimiento de préstamos hipotecarios y el octavo banco del sistema británico, obtuvo fuertes ganancias financieras con el ahorro de particulares, pero sobre todo logrando muy fuertes sumas en el mercado de títulos ABCP. Su gestión, al igual que la de las sociedades de Private Equity, se basó en “el efecto palanca” que exige una rotación continua de préstamos elevados de corto plazo. Desde fines de agosto los bancos y los fondos ya no quisieron conceder préstamos a Northen Rock. El banco fue obligado a comunicarlo, provocando la primera fuga de depositantes (bank run) en un país capitalista avanzado desde los años 1930. El Banco de Inglaterra y el gobierno británico se vieron obligados a intervenir para evitar la quiebra. Un proceso análogo de estrechamiento del crédito interno del sector financiero hizo caer una amenaza de quiebra sobre él Hedge Funds de capitales familiares franceses Oddo, considerado hasta el mes de agosto como un modelo de “gestión dinámica “ exitosa. La contracción del crédito interno en el sector financiero es uno de los canales posibles de propagación de la crisis financiera hacia los mercados bursátiles, pues los Hedge Funds en dificultad pero poseedores de una cartera de acciones podrían ser obligados a venderlas. Después de agosto es sobre todo la caída de las cotizaciones de los bancos en su calidad de sociedades cotizantes en Bolsa lo que provocó la caída de los índices bursátiles. Las dificultades que conocieron fondos especulativos importantes acentuaron también las de los bancos.
Hipertrofia de los mercados de activos, acumulación de deudas y teoría del capital ficticio
Si hiciera falta un hilo conductor para caracterizar la historia económica de los países capitalistas industriales avanzados durante las tres últimas décadas, sería el de la acumulación de un monto extremadamente elevado de capital ficticio, y la modificación de las políticas económicas y políticas para asegurar su mantenimiento. En éste período y debido a la misma acumulación, se han producido cambios profundos en la composición del capital ficticio, en el sentido de un continuo aumento del carácter puramente ilusorio, imaginario, de los títulos que componen ese capital y deben liberar “ganancias”, así como de los peligros cada vez mayores que su emisión y su intercambio hacen pesar sobre el sistema financiero mundializado. Los mismos defensores de este sistema hablan de “fuga hacia adelante” y de decisiones que permitieron “que el genio se escape de la botella”, etc..
La categoría de “capital ficticio” se encuentra únicamente en Marx. Esboza sus contornos cuando escribe sobre el capital de préstamo a interés, pero también cuando examina la actividad de creación de crédito por los bancos. El término define la naturaleza de los títulos emitidos en contrapartida de préstamos a las entidades públicas o empresas (las obligaciones), o en reconocimiento a la participación en el financiamiento (generalmente inicial) del capital de una empresa (las acciones).
El contenido económico de estos títulos está dado por la pretensión de participar en la distribución de la ganancia (en una magnitud fijada por normas referidas al valor de las acciones) o a obtener beneficios vía el servicio de la deuda pública y la redistribución de ingresos centralizados impositivamente[15]. Para sus poseedores, estos títulos que pueden ser negociables en cualquier momento en mercados especializados representan un “capital”, del que se espera un rendimiento regular bajo la forma de intereses y dividendos (una “capitalización”). Vistos desde el ángulo del movimiento de capital productivo de valor y plusvalor, tales títulos no son capital, en el mejor de los casos son el “recuerdo” de una lejana inversión; pero para sus poseedores son un “capital” no solamente por la apropiación de valor que posibilitan, sino por la posibilidad de cederlos sobre los mercados financieros y recuperar sumas líquidas que pueden ser nuevamente colocadas, consumidas o invertidas en el sentido preciso de la palabra.
El crédito creado por los bancos conlleva también una dimensión de creación de capital ficticio, y aunque asume diversas formas y puede ser más o menos importante, significa en definitiva que los bancos ponen a disposición de los “agentes económicos” sumas que no tienen. Para las empresas, son sumas que les permiten ya sea esperar pagos por venir, ya sea completar su propio capital en el momento de inversiones en actividades creadoras de valor y plusvalor. Para los particulares a los que se concede crédito, son sumas más allá de su ahorro y de sus ingresos corrientes, les permite construir o comprar una casa o comprar bienes de consumo. Las operaciones de creación de capital ficticio para las empresas o de medios ficticios para hacer compras implican un aumento de la masa monetaria en circulación. Son también un factor de riesgo. Los créditos creados necesariamente sobrepasa ampliamente el monto de las sumas depositadas en los bancos (cuya principal fuente en los países capitalistas avanzados es hoy el depósito de los salarios mensualizados): la cuestión es saber cual es la amplitud tolerable sin que el riesgo sea excesivo. Por ambas razones, durante mucho tiempo la principal misión de los bancos centrales fue vigilar a los bancos y controlar la amplitud de esta actividad de creación de crédito. Haciéndolo limitaban, de hecho, el monto de capital ficticio creado en el sector bancario.
Marx, que había advertido la importancia crucial del sistema de crédito para la fluidez de la producción, subrayó también que existían fuerzas que dificultaban su control:
No solamente la mayor parte de los activos de los bancos es ficticio, puesto que está compuesto por títulos y esta clase de riqueza en dinero imaginario constituye una parte considerable no sólo de la riqueza en dinero de los particulares, sino también, como ya hemos dicho, de los banqueros.[16]
pero además
Al desarrollarse el capital a interés y el sistema de crédito, parece duplicarse y a veces triplicarse todo el capital por el diverso modo a como el mismo capital o simplemente el mismo título de deuda aparece en distintas manos bajo distintas formas.
Y precisa:
La mayor parte de este “capital-dinero” es puramente ficticio. Todos los depósitos con excepción del fondo de reserva, no son más que saldos en poder del banquero, pero no existen nunca en depósito. Cuando sirven para las operaciones de giros, funcionan como capital para el banquero, una vez que éste los presta. Los banqueros se pagan recíprocamente las mutuas asignaciones sobre los depósitos no existentes mediante operaciones de descargo en estos saldos.[17]
La acumulación de títulos y acreencias que ha tenido lugar desde hace casi cuarenta años fue inicialmente resultado por así decirlo mecánico del proceso en que intereses y dividendos pasaban a ser colocados en nuevos títulos. Y dado que el carácter ficticio de esta forma de capital no anula, sino que por el contrario exacerba su peso económico, político y social, el aumento del “poder de la finanza” contribuyó a reforzar el conjunto de los mecanismos conducentes a la acentuación de la desigualdad de ingresos, alimentando un flujo continuo de sumas en busca de colocación.
Estas sumas llegaron del conjunto del mundo y se incrementaron aún más con el reflujo en 1997-98 de los capitales que estaban colocados en Asia. El aumento de la masa de capitales a colocar o recolocar provocó ulteriores desarrollos. En primer lugar, los inversores financieros, comenzando por los inversores institucionales, ya no se conformaron con el rendimiento de sus carteras en intereses y dividendos. Ellos pasaron, para satisfacer las normas del “corporate gobernance” a una gestión llamada de “total return” en la cual el monto de las ganancias resultantes de la venta o del intercambio de títulos con alta cotización bursátil pasó a ser un elemento decisivo, e incluso el más decisivo para la evaluación de la performance de los gestores. Los grupos industriales comenzaron a recomprar sus títulos en Bolsa para sostener su valor y obtuvieron los fondos para tal inversión endeudándose. Este disparate es la expresión de una situación en que las exigencias de acumulación de capital ficticio se imponen por encima de las del capital orientado hacia la puesta en marcha trabajo asalariado y la apropiación de plustrabajo.
La titulización y la naturaleza de las ganancias obtenidas en la esfera financiera
El “total return” no fue más que una etapa. Con la agonía de los mercados bursátiles después del 2001-2002 y la caída de las tasas de interés a medio y largo plazo provocada por los efectos inflacionistas nacidos con la crisis asiática y luego por el monto cada vez más elevado de los excedentes comerciales y las reservas cambiarias de China, de India e incluso de Brasil en busca de colocación, los inversores institucionales adoptaron la “gestión dual”, como explicamos. E hicieron que los Hedge Funds, tratados con mucha desconfianza tras el salvataje obligado de LTCM, pasaran a ser instituciones “respetables” cuyas performances de rendimiento para los inversores fueron esperadas y admiradas. Nadie lo objetó. ¿Por qué? Porque los inversores financieros, así como también los bancos centrales creyeron tener finalmente una técnica milagrosa que garantizaba al sistema bancario contra el riesgo: la titulización generalizada. ¿Qué es esta titulización (en francés “titrisation”, aunque la expresión original en inglés es “securitization”)? Pues consiste en “transformar las acreencias en manos de establecimientos de crédito, sociedades financieras, compañías de seguros o sociedades comerciales (las cuentas-cliente) en títulos negociables”[18]. Estos títulos tienen nombres estrafalarios pero es obligado mencionarlos. Están en primer lugar los RMDS (Resiential Mortgage Backet Securities), adosados a los préstamos inmobiliarios. Se encuentran luego los CDS (Credit Default Swaps), derivados de crédito que conllevan la transferencia con intereses y elevadas comisiones del riesgo ligado a la posesión de obligaciones de empresas (estos CDS eran instrumentos de cobertura de riesgo, pero pasaron a ser instrumentos de colocación especulativa). Están finalmente los CDO (Collateralized Debt Obligations), que son “títulos derivados de títulos” que suponen dos operaciones sucesivas de titulización y una total opacidad sobre la composición del “producto sintético”. Han jugado un rol muy importante en la marcha de la crisis.
El autor del pequeño léxico del que tomé la definición de titulización agrega que esta técnica presenta múltiples ventajas:
brinda la oportunidad de diversificar las fuentes de financiamiento, la transferencia a terceros de la gestión de los reembolsos anticipados y por lo tanto del riesgo de la tasa de refinanciamiento, el respeto de las porcentajes de solvencia bancaria (ratio Cooke) y la creación de un nuevo producto financiero que pasa a ser negociables en un mercado.
Y concluye:
el advenimiento de la titulización constituye una revolución financiera fundamental en la medida en que esta técnica representa la generalización de la transferencia de los riegos a quienes en mejores condiciones de asumirlos están.[19]
Son palabras que reflejan la opinión casi unánime de los profesionales de las finanzas, que siguen proclamando que no hay que cuestionar la titulización. Pero como lo ha mostrado el curso de la crisis hipotecaria y su transformación en crisis de liquidez del sistema financiero, es un espejismo creer que existirían prestamistas “en mejores condiciones de asumir el riesgo” asegurando la perennidad de la cadena de créditos transferidos en cascada. Lo único que hay son fondos dispuestos a asumir riesgos más elevado que otros en el marco de un sistema extraordinariamente opaco, desprovisto del cualquier mecanismo de regulación y alimentado por la “sobre-liquidez” de capital ficticio y que, en determinado momento, ya no encuentran a nadie sobre quien descargarse.
Las “ventajas” que se atribuyen a la titulización parecen responder como un eco a la cita de Marx que antes hicimos. Y una de estas “ventajas”, completamente contemporánea, tiene que ver con la utilización de la titulización por los bancos para evadir (aunque respetando formalmente) las reglas que el Banco de Reglements Internacionales (BRI) intentó montar, especialmente en lo referido a los niveles mínimos de fondos propios. La titulización permitió que los bancos colocaran en una contabilidad paralela, llamada “fuera de balance”, un monto cada vez más elevados de acreencias. La incertidumbre relativa a la dimensión de estos compromisos fuera de contabilidad formal es una de las causas de inquietud de los especialistas en cuanto la posibilidad de que se produzca un “crédit crunch” en el sentido fuerte, es decir una contracción del crédito a la economía. El recurso la titulización así como la filialización por los bancos de los fondos riesgosos es una etapa más en la des-especialización de los bancos desde que la liberalización financiera puso fin a su primacía en materia de préstamos a las empresas. Bajo efectos de la competencia de los fondos de pensión y de los Mutual Funds, los bancos se lanzaron a préstamos remunerativos pero cada vez más riesgosos. Estuvieron en el corazón de la crisis hipotecaria de 1990-92. Luego se hicieron cargo del refinanciamiento de los créditos bancarios emitidos en los países del sudeste asiático hasta retirarse brutalmente en 1997, con pérdidas en algunos casos, especialmente en Indonesia. Después del 2004, se lanzaron a los mercados de efectos titulizados por intermedio de filiales de alto riesgo. Y hoy están tocados por el estallido de la burbuja inmobiliaria.
Queda por abordar un último aspecto de los cambios que tuvieron lugar en la composición del capital ficticio en estos veinte años: la aparición, al lado de la búsqueda de intereses y de dividendos, de lo que se puede llamar “ganancias ficticias”. Venían de antes, pero con un rol muy secundario. Es lo que expresaba el término “windfall profits” utilizado en los años 1920-1930 para designar las ganancias resultantes de especulaciones bursátiles exitosas. Los “profits fictifs “ se oponen a las “acreencias fuertes “ asociadas a la acumulación de capital-dinero a interés, es decir con pretensiones de llegar a compartir el valor y plusvalor bajo la forma de pago de intereses sobre los préstamos al estado y dividendos a que alude la expresión “dictadura de los acreedores”. Las “acreencias fuertes” están asentadas sobre mecanismos económicos y medios de coerción política que garantizan su efectividad excepto en caso de muy grandes crisis, guerras o revoluciones (por ejemplo, los “títulos rusos” perdidos en 1917). Se está ante “capital ficticio” en el sentido ya explicado (capital para los poseedores de títulos, vestigio de inversiones pasadas desde el punto de vista del movimiento de acumulación propiamente dicho), pero posibilita transferencia de valor y de plus-valor hacia grupos sociales con rasgos parasitarios que no son para nada de ficticios. En el momento de los crack financieros, el carácter ficticio de los títulos se descubre a expensas de su poseedores. Pero hasta entonces, son instrumentos de transferencias muy reales, que modifican la distribución del ingreso y que pesan sobre las inversiones.
La otra gran forma de acreencias que da lugar a una transferencia efectiva de ingresos, tomado sobre los salarios para los préstamos a los particulares y sobre las ganancias para los préstamos a las empresas, es la que nace del crédito. La fuerza de estas acreencias es menor, a veces muy débil. La capacidad de los acreedores de imponer el pago tiene límites. Así lo prueban las “acreencias dudosas” que exigen precauciones especiales por parte de los bancos, pues la quiebra de los deudores ocasiona verdaderas pérdidas para los prestamistas. En todo caso, lo novedoso fue la aparición (desde mediados de los años 1990 y más aceleradamente a partir del 2001) junto a las acciones y las obligaciones, de un monto cada vez más elevado de títulos cuya valorización descansa únicamente en un proceso de circulación interno a la esfera financiera. La ficción alcanza su punto culminante pues el “valor” de estos títulos sólo se mantiene en tanto y en cuanto su circulación no se interrumpa, y las sociedades financieras continúen aceptándose los títulos de unas y otras entre sí. Las “ganancias” provenientes de ocuparse de estos títulos y de la liquidación exitosa de las deudas subyacentes son “ganancias ficticias”. Con el pasaje al “total return” y la formación de la burbuja del Nasdaq, las “ganancias ficticias” cobraron mayor importancia. La crisis en desarrollo demuestra que la titulización pero también un conjunto de prácticas desarrollada por los bancos de inversiones y los “Hedge Funds” han relegado esta forma a un segundo plano. En un reciente trabajo, Reynaldo Carcagnolo y Paulo Nakatani[20] atribuyen a las “ganancias ficticias” la recuperación de la curva de la tasa de ganancia durante los años 90. Un artículo de The Economist atestigua de la importancia de las sumas provenientes de las especulaciones y las comisiones por la gestión de las sociedades financieras así como de su inclusión (en los Estados Unidos) en las contabilidades bajo la rúbrica “ganancias”[21]. También son incluidos por las sociedades cotizantes en Bolsa en sus ganancias operacionales (operating earnings) y además están incluidas en las ganancias registradas en la contabilidad nacional. Las “ganancias” sacadas de las colocaciones y las especulaciones financieras representa el 27% de las ganancias de las 500 sociedades del index Standard & Poor y una tercera parte del crecimiento de las ganancias de las sociedades norteamericanas en la última década se debería a las sociedades financieras (todas las cifras provienen del artículo de The Economist). Pero es imposible acordar con Carcagnolo y Nakatani cuando escriben que estas ganancias fueron un “nuevo factor poderoso que vino a contrarrestar la baja tendencia de la tasa de ganancia”. Los factores que contrarrestaron pasajeramente la baja de la tasa de ganancia deben ser buscados en otra parte: sólo los factores que afecten la tasa de explotación o el precio de los elementos constitutivos del capital constante pueden hacerlo. Las “ganancias ficticias” son una emanación de la hipertrofia financiera y están condicionadas por su extrema vulnerabilidad. Hoy los especialistas, incluido el autor del artículo del The Economist, esperan que caigan fuertemente provocando impactos macroeconómicos coyunturales posiblemente serios, y por lo tanto con rebote sobre la actividad de las empresas.
Los gastados medios de acción de los bancos centrales y la rivalidad de las monedas.
La política monetaria se ha convertido en el principal medio de política económica anticicíclica. Está conducida por los bancos centrales junto con los gobiernos en todas partes, excepto en la zona del euro donde prevalece la sacrosanta independencia del Banco Central Europeo. Esta política descansa esencialmente en dos instrumentos: la creación de liquidez en beneficio de los bancos o de otras sociedades financieras en dificultad y la baja de las tasas de interés directrices que fijan el precio de los préstamos a corto plazo. Pero lo que estos dos medios de manejo de la crisis financiera tienden a mostrar, es que los bancos centrales han quemado sus cartuchos o tienen en el mejor de los casos cartuchos mojados. La Fed, el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo pusieron a disposición de las sociedades financieras en dificultades créditos importantes sin lograr con esto detener la progresión de la crisis en el seno del sistema financiero. La Fed bajó sus tasas medio punto, lo que es una baja importante, el 18 de septiembre. La Bolsa se regocijó, pero al día siguiente los comentadores serios explicaban que eso no tendría ningún impacto sobre el mercado hipotecario y como máximo frenaría el proceso de contagio hacia otros sectores de la economía norteamericana.
Estos instrumentos están gastados por dos razones: su utilización reiterada, y el desborde de los bancos centrales por mecanismos resultantes de la mundialización financiera. Michel Aglietta es quien da la explicación más seria del primer aspecto: son las exigencias y los efectos del régimen del valor accionarial que llevaron a su utilización reiterada. Vale la pena citar a Aglietta extensamente, testimoniando de paso el abandono implícito pero impactante de las tesis que defendía en 1997 con respecto a los encadenamientos virtuosos del “capitalismo de mañana”:
para mantener una ganancia alta y regular hace falta una demanda dinámica. La misma no puede provenir de los países emergentes, porque están en situación estructural de balanza de pagos excedente. No puede provenir de los ingresos salariales, cuyo crecimiento es débil. Proviene de los ingresos distribuidos a los accionistas y a la elite dirigente, pero la masa global de estos ingresos es insuficiente para sostener una demanda agregada y creciente rápida. El capitalismo contemporáneo encuentra la demanda que permite realizar las exigencias del valor accionarial en el crédito a los hogares. Este proceso alcanza su paroxismo en los Estados Unidos. Alimenta los desequilibrios financieros globales que se acumulan siguiendo una pendiente sin contra-tendencia. El lazo del crédito y el principio del valor accionarial es estrecho. Empujando al alza de los precios de los activos patrimoniales, el crédito desconecta el consumo del ingreso disponible.[22]
El recurso a tal procedimiento necesariamente tiene un límite. Llega el momento en que el precio de los activos patrimoniales, sobre todo los activos inmobiliarios, ya no puede subir, comienza a estancarse y luego a bajar, a causa de los mecanismos endógenos de todo ciclo, especialmente los que terminan en burbuja financiera. El consumo no puede tampoco ser relanzado indefinidamente mediante el crédito, porque el endeudamiento ya es muy alto. El banco central quiere socorrer a sociedades financieras proveyéndoles liquideces de urgencia y bajando la tasa de interés sobre la que todavía se apoya: pero no es suficiente, y el movimiento hacia la recesión continúa. Así se constata tras dos meses de intervención de la Fed bajo la dirección de Ben Bernanke, el desdichado heredero de Alan Greenspan, que fue quien utilizó los “instrumentos de banquero central” hasta gastarlos.
El agotamiento de la eficacia de medios demasiado utilizados se conjuga con la total pérdida del control de los bancos centrales sobre variables que tradicionalmente debían manejar sino controlar: la cantidad de las monedas de distinto tipo en circulación. La integración de los mercados financieros nacionales en un espacio de circulación de capital dinero ahora mundializado en el sentido fuerte de la palabra se lo impide. Para lograrlo, deberían desarrollar entre ellos una cooperación muy estrecha. El aumento descontrolado de la masa de divisas y de simples escrituras que se presentan como “monedas” tuvo en particular dos causas. La primera es lo que se llama “carry trade”. Sobre todo se acusa a Japón. El banco central fue forzado a mantener sus tasas de intereses directrices en un nivel muy bajo en la esperanza de relanzar la demanda interior. En otras partes, las tasas fueron más altas, siempre superiores en tres o cuatro puntos y en el caso de países como Brasil, la distancia fue mucho mayor aún. Cualquier sociedad financiera instalada en la plaza de Tokio, fuese japonesa o una filial extranjera, tuvo la posibilidad de jugar sobre el diferencial de remuneración del dinero para comprar activos financieros en donde a ellos les resultaban muy barato. Como dijimos, sólo una estrecha cooperación entre los bancos centrales para poder nivelaran las tasas directrices podría terminar con esa práctica. ¡Y sería necesario mucho más todavía para controlar el monto de las liquideces mundiales! Y aquí llegamos a la segunda causa: el aumento de la liquidez mundial. Son las reservas, sobre todo en dólares y un poco en otras grandes monedas, resultantes de los excedentes comerciales de los nuevos países industriales de Asia, de los países beneficiarios de rentas energéticas “petróleo y gas” (mientras duren) y de los países exportadores de productos mineros y agroindustriales (Brasil, etcétera). Su monto justificaría una cooperación entre bancos centrales que condujese a la esterilización de una fracción muy alta de las reservas. Pero estamos lejos de esto. Los Estados Unidos no mostraron hasta el presente ningún interés, pues las reservas extranjeras han financiado el déficit presupuestario norteamericano y fueron incluso llevadas a los mercados de titulización de las deudas de los particulares. Michel Aglietta da estas cifras: sobre los 850 mil millones de dólares de capitales extranjeros que requiere el financiamiento de la economía norteamericana, solamente 170 mil provienen de otros bancos centrales y 680 de los inversores privados, 600 mil millones de ellos como billetes de Tesorería u obligaciones en promedio al primer trimestre del año 2006. Estos títulos están emitidos por empresas no financieras y financieras y surgen sobre todo de la titulización de los créditos. Los no residentes aseguran el 50% del refinanciamiento de la deuda de los hogares. Y subraya que “esta repartición del financiamiento externo de los Estados Unidos entre los bancos centrales y los inversores privados extranjeros es estructural”[23].
Lejos de sentar las bases de una cooperación sobre tasas de cambio y regulación de la liquidez global en función de las necesidades de pagos internacionales, las autoridades políticas y monetarias de los países o de las uniones económicas con monedas importantes, se encierran en atender cada uno sus intereses o en políticas que traducen impases institucionales profundos. Vemos algunos pocos ejemplos. La Fed bajó su tasas de interés respondiendo a presiones internas en los Estados Unidos, la medida no tenía prácticamente ninguna posibilidad de lograr algo más que frenar el movimiento hacia la recesión, pero tuvo en cambio un impacto inmediato en la tasa de cambio del dólar con las otras monedas. El alza del euro así provocado, de rebote contribuirá la propagar la recesión hacia los países miembros de la zona euro, con el inmediato aumento de las tensiones entre esos países que deben enfrentar a la mundialización desde economías sensiblemente diferente. El estallido del euro, en caso de que el Banco Central Europeo siga conduciendo una política cuyo peso solo Alemania puede soportar, está siendo discutido abiertamente por economistas con responsabilidades en la esfera financiera. El principal escenario de riesgo sistémico monetario y financiero es el que podría nacer de la baja del dólar más allá de cierto umbral (que nadie puede adivinar). La pérdida de confianza en el dólar en los mercados financieros internacionales obligaría a los bancos centrales de Asia a dejar de sostener la moneda norteamericana. La especulación contra el dólar se desencadenaría.
Las interdependencias de mercado harían entonces su trabajo: alza de las tasas de interés norteamericanas; caída de los precios de los activos en el mundo; revelación de los sobre-endeudamiento de numerosos agentes económicos en muchos países; y por lo tanto recesión mundial por deflación de balances.[24]
La posición estratégica de Asia en el desarrollo de la crisis financiera.
A fin de octubre del 2007, parecía perfilarse una desaceleración de la producción y el empleo en los Estados Unidos, pero también en Europa. En los Estados Unidos, lo motoriza el cambio de signo del mercado inmobiliario. Más allá del desgaste de los medios de intervención monetarios, los efectos de la burbuja en las actividades inmobiliarias son en todo caso mucho más amplios y mucho menos fáciles de absorber que un crack bursátil. El servicio de estudios económicos de Goldman Sachs titula “Inmobiliario Estados Unidos, un círculo vicioso con raíces profundas “ y calcula que sus efectos durarán varios meses. El 16 de octubre, la publicación del índice de los indicadores de las previsiones de los profesionales (las peores desde 1985) y sobre el número de quiebras individuales (las más numerosas desde hace 20 años), fue continuado por las declaraciones del presidente de la Fed y del Secretario de Estado del Tesoro sobre la gravedad de la crisis del inmobiliario privado. The Economist plantea interrogantes sobre la situación en el inmobiliario de oficinas. Los operadores en la Bolsa actúan de manera completamente irracional. El Wall Street Journal del 1 de octubre 2007 ironiza tras la suba de cotizaciones que siguió al anuncio de las pérdidas del tercer trimestre de los bancos Citibank y UBS, “¿qué calamidad será necesaria para hacer que los inversores comprendan la situación?”. A fin de octubre The Economist constata que “la euforia de fines de septiembre de los inversores financieros se evaporó”. La tasa de crecimiento del tercer trimestre fue superior a lo esperado, pero en los Estados Unidos se espera un cuarto trimestre en el que se conjuguen el efecto de la crisis inmobiliaria y de la suba del precio del petróleo. Por esto la Fed nuevamente bajó sus tasas un cuarto punto el 31 de octubre de 2007. Europa sufre ahora los efectos no sólo de las tasas de cambio muy elevadas del euro, sino también los de la suba del barril de petroleo y los productos alimenticios. La coyuntura alemana muestra signos contradictorios. En septiembre el índice de confianza de los empresarios alemanes publicado por el instituto privado de coyuntura IFO bajó por cuarta vez consecutiva. El choque subjetivo del anuncio de que los bancos alemanes fueron bañados por la especulación subprima fue seguido por la disminución del consumo interno a consecuencia del fuerte alza de los precios alimenticios y el aumento de la TVA. La economía está motorizada por las exportaciones, es decir por Asia.
Asia y sobre todo China determinarán el rumbo de la crisis financiera. Esta parte de la economía mundial es escudriñada por los economistas de los países industriales. Buscan mecanismos estabilizadores capaces de contrarrestar los riesgos de crisis que operan en los Estados Unidos y Europa. Buscan también datos que confirmen o desmientan los temores de sobre acumulación. El “modelo de crecimiento” de China es del llamado “arrastrado por las exportaciones”. Más del 40% del producto interior bruto chino depende de sus exportaciones. Después del 2005 las exportaciones netas representan la tercera parte del crecimiento chino. Los Estados Unidos son el principal mercado de China. Se estima que el grupo de distribución Wal-Mart, que posee una red densa de tercerización en China, asegura cerca del 10% de las ventas chinas en el exterior, la mayor parte a los Estados Unidos. China buscará compensar el desaceleramiento de la demanda norteamericana volviéndose hacia otros mercados, pero puede llegar el momento en el que, como ocurrió con Corea en octubre de 1997, los efectos de la sobre acumulación se transformen en factor inmediato de propagación internacional de la crisis. Las inversiones representan el 45% del producto interior bruto y siguen aumentando a un ritmo del 25% anual.
China tiene mecanismos de sobre acumulación específicos, de los que habla Michel Aglietta en el libro que escribió con Laurent Berrebi. La anarquía de la competencia inherente al capitalismo, uno de cuyos efectos clásicos es la sobre acumulación, en China está también alimentado por las rivalidades entre los aparatos políticos de las ciudades grandes o muy grandes y de las provincias, así como por la corrupción. A pesar de las medidas en principio estrictas prohibiendo nuevas inversiones,
el gobierno tiene dificultad para frenar los gastos en el inmobiliario, las infraestructuras camineras y nuevas construcciones de fábricas. Esta situación se debe en parte a las provincias y a los industriales locales. Los primeros buscan afirmar su autonomía frente al poder central y alientan indiscriminadamente la implantación de industrias locales, los segundos buscan aprovechar la euforia general.. [25]
Los bancos, que las autoridades controlan con mucha dificultad, alimentan las inversiones con créditos y a pesar del anuncio de que el monto de las acreencias bancarias dudosas disminuyó, una crisis del sistema bancario es posible en cualquier momento. Con ganas de encontrar en China los mecanismos estabilizadores que necesita el capitalismo mundial, The Economist se tranquiliza diciendo que las inmensas reservas cambiarias permitirán que el gobierno evite el hundimiento sistema bancario. Pero todos los observadores acuerdan en que el único remedio para la superproducción sería una reorientación de la actividad económica desde un crecimiento extravertido a un crecimiento más autocentrado. Más allá de la nueva “clase media” beneficiada por las repercusiones de la integración de China a la economía mundial, esto supondría cambios relativos a la libertad de organización política, el derecho de los asalariados a construir sindicatos independientes y defender sus reivindicaciones mediante huelgas. En un libro específicamente referido a China escrito por Michel Aglietta con Yves Landry, se recuerda que
pasada la fase de recuperación cuantitativa donde bastaba investir para generar crecimiento, viene la fase cualitativa donde sólo el mejoramiento de la productividad y el reforzamiento institucional sostienen el crecimiento y lo transforman en desarrollo durable. En esta segunda etapa, los factores clave son la educación, la valorización de la iniciativa y la creatividad, que permiten la emergencia de nuevos modos de organización y nuevas estructuras. La libertad de debate y la presencia de contra poderes son entonces elementos esenciales que dan una flexibilidad indispensable a las estructuras.
Estos autores constatan sobriamente que “China todavía está lejos”[26]. El tenor de los debates en el Congreso del Partido Comunista chino acaba de confirmarlo estrepitosamente.
En su dossier sobre China[27], The Economist da mucha importancia a las exportaciones chinas hacia la Unión Europea, que han comenzado a crecer más que los dirigidos hacia América del Norte. La Unión Europea está totalmente abierta a la economía mundial y está paralizada políticamente. Ambas cosas son mucho menos ciertas en los Estados Unidos. Sin duda se asistirá entonces a un ascenso de medidas proteccionistas que los enfrentarán con China. Para completar la valoración del lugar de China en la red mundial de mecanismos potenciales de propagación de crisis se debería incluir sus relaciones con los países vecinos de Asia, así como también con la parte de la economía mundial que no hemos considerado en este texto y quedará para otro artículo. Los países que proveen a China los productos de base y los productos alimenticios que requiere, sólo serían afectados si entrara en recesión y crisis abierta de sobre acumulación. No ocurre lo mismo con los países que producen el mismo tipo de productos, por ejemplo textiles. Ellos, por ejemplo Túnez y Marruecos, sufren ya de lleno la competencia de China. Incluso una contracción limitada la capacidad de los Estados Unidos y de la Unión Europea para recibir las importaciones provenientes de China y otros países de Asia acentuará la presión de las mercancías asiáticas sobre ellos y agravará sus dificultades.
La hipótesis sostenida en este artículo es que la economía mundial se dirige hacia una crisis relativamente importante. Dado que toda crisis lleva la marca del momento en que surge y de las contradicciones características del mismo, esto es lo que el artículo procuró aclarar. Toda crisis de cierta amplitud nos recuerda el carácter y los límites históricos del capitalismo: seguramente tendremos más oportunidades de referirnos a ello, sabiendo de todos modos que eso no basta para asegurar su superación.
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